星美影院天价借壳宇顺电子

2018-01-24 15:10:37 来源: 证券市场周刊 作者:杨现华文

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  本刊记者

  杨现华文

  2018年第一例借壳上市案初显眉目。

  宇顺电子002289)日前公告,公司计划以约200亿元收购成都润运文化传播有限公司(下称“成都润运”),收购完成后,宇顺电子的实际控制人将由解直锟变为覃辉,即成都润运实现借壳上市。

  成都润运主要业务就是负责运营在港上市的星美控股(0198.HK)旗下的院线资产。200亿元收购星美控股的300余家影院着实不便宜,目前院线并购案例不在少数,单银幕开出近千万收购价的并没有。而且在全国票房止步不前时,成都润运是如何攫取了近三成以上的收入增长呢?公司的净利润率更是超过了同行的毛利率。

  拆分借壳

  1月11日,停牌近半年不得不复牌的宇顺电子发布公告,公司计划通过发行股份、支付现金或两者相结合的方式购买成都润运100%的股权。

  成都润运原属在港上市的星美控股所有,对于目前紧缩的海外公司回归,此次拆分能否顺利完成尚不得而知。

  如果完成,200亿元的收购金额也刷新了影院并购的新高。实际上,影院整合还没有出价达到如此地步的并购案。

  成都润运主要资产即星美影院。根据星美控股年报,2016年时,公司拥有260家影院共1820块屏幕,2017上半年,公司拥有318家影院2010块银幕,半年时间新增了190块银幕。

  在宇顺电子的复牌公告中,并没有披露星美影院最新的银幕数。按照上半年的新增节奏,全年银幕数约2200块,这意味着此次收购单块银幕折合909万元。即使星美影院下半年新增银幕数更多,按照2500块银幕计算,单块银幕收购价也达到了800万元。

  在影院资产收购案中,目前出价最高的是万达电影002739)收购世茂股份600823)旗下的院线资产。2015年6月,万达以10亿元收购了世茂旗下15家影院100%股权。这15家影院共有114块银幕,即单块银幕收购价为877万元。

  万达收购世茂旗下部分影院时,全国票房正处于爆发式增长阶段,而非目前的平稳时期。而且,万达彼时是以74.04元/股发行1351万股而得,并没有任何现金对价。万达电影目前股价为52.04元/股,世茂所持股份仅剩7亿元上下,远没了传媒行业喧嚣时的盛况。

  1年前的收购或许可以说明市场已经归于理性。2017年1月,大地影院集团的母公司南海控股(00680.HK)宣布以32.86亿元收购橙天嘉禾集团(01132.HK)影院资产。截至2016年年底,橙天嘉禾在内地拥有76家影院、531块银幕,即单块银幕收购价为619万元。

  2016年9月,完美世界002624)13.53亿元收购今典影城、今典院线和今典文化三项资产,截至2016年6月30日,此次收购的86家影院共拥有441块银幕,即单块银幕收购价更是只有307万元。

  因此,从最近3年院线资源的并购来看,星美影院此次无疑是卖出了天价。对此,星美或许可以说其有更好的收入和利润。事实确实如此,成都润运有着异乎寻常的收入增速,在全行业陷入低谷时,星美影院是如何吸引到更多的观影人群呢?

  收入逆行业增长

  宇顺电子的公告显示,成都润运有着漂亮的营收曲线。2014-2016年,成都润运分别实现营收12亿元、20.89亿元和26.45亿元,净利润分别为1.3亿元、4.01亿元6.63亿元。2017年1-9月,公司实现收入24.55亿元,净利润5.99亿元。

  2013-2015年,中国电影600977)市场票房收入分别为217.69亿元、296.39亿元和440.69亿元,年均复合增长率达42.28%。各家影院公司都取得了不菲的业绩增速,星美影院同样如此,成都润运2015年的收入增长就说明了这一点。

  但2016年的情况完全不一样。在扣除网络代售服务费后,2016年全国电影总票房仅有 457.12亿元,同比微增3.73%。反映在各家院线公司上就是收入全部止步不前,A股上市院线收入停滞,有的甚至出现下降。

  刚刚上市的金逸影视002905)就是其中之一,2016年公司实现电影放映收入为16.74亿元,同比下降了14.74%。与金逸影视几乎同一时间上市的横店影视603103)情况也不好,2016年公司放映收入17.86亿元,较2015年的17.28亿元几乎原地踏步。

  中国电影、上海电影601595)和幸福蓝海300528)是2016年8月先后上市的3家影视公司。2016年,中国电影放映收入为17.92亿元,同比下降了6.67%;上海电影为6.11亿元,同比略增5.62%;幸福蓝海为9.55亿元,同比涨幅只有4.33%。

  在各家影院公司中,涨幅最为明显的是万达电影。2016年,公司观影收入75.25亿元,同比增长了17.8%,但这是在公司并购了世茂影院和海外院线后的结果。如果没有国内外的收购,万达恐怕也难以实现两位数的增长。

  在全国票房收入停滞、同行收入全部陷入困难的2016年,成都润运是如何取得逆行业的增速呢?

  公司或许可以解释星美新增了更多的影院。根据星美控股年报,2015年星美约有1400块银幕,2016年增至1820块,涨幅达到30%。银幕新增三成,收入也同比例增加,看似合情合理。

  可星美的影院2016年年初全部开业了吗,新增影院立刻能达到与公司成熟影院所拥有的效益?这样的新开业神话显然是不切实际的。如果新增加影院可以同比例增加票房的话,为何所有同行没有做到?

  截至2016年年底,全国可统计银幕总数为41542块,较2015年的31627块上涨了31.35%,原地踏步的票房并没有随着银幕数的增加而增加。具体到各家公司,没有一家公司在收缩战线,都在抓紧时间新增银幕。

  具体来看,2016年,中国电影旗下参控股银幕数11501块,较2015年的6814块上涨了68.78%;万达电影国内银幕数为3127块,较2015年的2133块上涨了46.6%;幸福蓝海银幕数1130块,较2015年的797块上涨了41.78%;上海电影的联合院线银幕约2346块,较2015年的1659块上涨了41.41%。

  刚上市不久的两家公司中,横店影视2016年银幕数为1727块,较2015年的1404块上涨了23.01%;金逸影视银幕数为907块,较2015年的821块上涨了10.48%。

  可见,同行扩张银幕的增速并不比星美低,多数公司的涨幅都远超后者。可奇怪的是,为何同样新增银幕,只有星美一家实现了收入的同比例增长呢?难道其余同行的影院全部难以抵挡星美影院对观众的吸引?

  根据中国电影的招股书和年报以及中影星美官网介绍,2014-2016年,中影星美院线拥有银幕数1751块、2137块和2602块,实现票房收入24.45亿元、38.12亿元和34.44亿元。以星美影院为主体的中影星美院线在2016年票房不升反降,成都润运是如何取得近30%的收入增长的呢?

  神奇的不只是收入,成都润运的净利润率更是“羡煞同行”。影院同质化竞争明显,可为何成都润运的利润率会数倍于同行呢?

  逆天的利润率

  成都润运的主业是电影票务销售、影院卖品销售及整合营销等,上市公司中,与成都润运业务基本一致的就是金逸影视、横店影视和万达电影。

  2014-2016年,成都润运净利润率为10.84%、19.18%和25.05%,2017年1-9月是24.39%。可金逸影视净利润率最好的2015年也仅有10.63%,只有成都润运的一半水平。实际上,金逸影视的毛利率只有25%左右,刚好能与成都润运的净利润率比肩。

  横店影视的毛利率与金逸影视类似,2014-2016年为22.89%、28.74%和26.71%,净利率为10.06%、16.33%和15.61%,其净利率稍好于金逸影视,可也不过成都润运的6成左右。

  万达的毛利率属于较高水平,多年来基本保持在35%上下,但其净利润率最高时也不过15%左右,也只有成都润运的60%左右。众所周知的是,万达多数影院依托万达广场,在租金、观影人群等方面有着天然的优势,成都润运运营的星美又如何能获取比行业龙头更高的利润率呢?

  中国电影和上海电影发行与放映同时并行,中国电影毛利率没有超过30%,上海电影也仅是略超三成而已。幸福蓝海超过40%的毛利率显著高于同行,这是因为公司将租赁费用、长期摊销和相关人员工资计入了费用中,公司远超同行的期间费用率和仅仅个位数的净利率就很好地说明了这一点。

  不仅超高的净利率难以解释,2016年公司的净利润增长了65.34%。在收入增速不到30%的情况下,成都润运是如何取得了逾60%的净利润增速呢?

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责任编辑:zqn

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