分析师激辩:政策顶到来了吗

2019-04-22 14:00:14 来源: 华尔街见闻

  近期,两场会议令市场对货币政策走向的分歧进一步加大,一场是4月12日召开的央行一季度货币政策例会,另一场是4月19日召开的定调下一步经济工作的政治局会议。

  两场会议均传达出了对经济的看法趋于乐观、货币政策趋于收紧的政策意图,政策基调较前次发生明显转变。例如,412央行货币政策一季度例会重提“把好货币供给总闸门,不搞大水漫灌”,对逆周期调节的措辞也明显趋于缓和,指向逆周期调节的重要性有所降低;419的一季度政治局会议不再提“六稳”,重提“结构性去杠杆”。

  两次会议表述出现明显变化,叠加上周3月经济数据向好、4月17日央行缩量续作MLF略低于市场预期,市场焦点落在货币政策上——到底中国目前迎来“政策见顶”之时了吗?货币政策就快要转向了吗?

  对此,一种分析认为政策顶已至,提到的因素主要包括会议重提“供给侧改革”、“结构性去杠杆”,拖累增长的多为“结构性、体制性”因素。另一种分析则认为,从基调、定位和主线来看,当前货币政策并非完全转向,只是适时微调,会议的措辞变化只意味着“收油”而非“刹车”,总体上二季度将依然处于宽松期,同时将更加侧重传导和结构优化。

  货币政策的走向一会影响中国这轮经济复苏的势头,二将影响这轮股市大涨背后估值扩张的逻辑。在这一背景下,两场会议表态对于市场形成货币宽松是否宣告终结的预期至关重要。一派:政策顶已至甚至可能边际收紧

  一种分析认为,两场会议的措辞体现了对经济企稳趋向乐观,政策的重心又再度向结构性去杠杆和供给侧结构性改革倾斜。且央行在关于货币政策的措辞上由此前的“稳健的货币政策保持中性”或是“稳健的货币政策要更加注重松紧适度”改为“稳健的货币政策体现了逆周期调节的要求”,显示央行认为货币政策已经到位,可以功成身退。

  恒大首席经济学家、恒大研究院院长任泽平旗帜鲜明地站在“政策顶”已至的一边。任泽平认为,“六稳”自去年731政治局会议提出以来,连续三个季度被提及,419政治局会议不再提及,反映中央对短期形势的担心下降,419政治局会议提出“用供给侧改革的办法稳需求”,意味着不走大水漫灌的刺激老路,短期的逆周期调节政策边际上难以再加强。

  2018年的1031三季度政治局会议首次强调“经济下行压力有所加大”,强调六个“稳”,没有再提“去杠杆”,表明宏观调控政策转向,由紧变松,随后一系列宽松积极的财政货币政策出台。是“政策底”。

  419的一季度政治局会议认为一季度经济“总体平稳、好于预期,开局良好”,不再提“六稳”,重提“结构性去杠杆”(此前4月12日央行一季度例会重提“把好货币供给总闸门”),表明短期稳增长政策将逐步让位于长期的改革开放,货币政策从宽松期步入观察期。是“政策顶”。

  持相似观点的还有京东数字科技首席经济学家沈建光。他在《政治局会议宣告宽松政策结束》一文中提到,他认为政治局会议传达出明显的政策调整信号,这表明决策层认为一季度开局良好、增长的压力已然降低;而提出拖累增长的除了周期因素,更多是“结构性、体制性”的因素,意味着政策重点已发生转变,宣告宽松政策的结束。

  沈建光还更进一步提到,叠加此前超出预期的3月金融与经济数据、以及债务担忧加大的背景来看,更加意味着货币政策不会放松,甚至从防风险的角度来看,有边际收紧的可能。另一派:货币政策见顶?误会了吧

  另一种分析认为,会议的措辞变化只是因为经济环境发生了改变,并不意味着货币政策完全转向,只是适时微调,总体上二季度将依然处于宽松期,同时将更加侧重传导和结构优化。

  国泰君安宏观团队花长春、张捷表示对于上述观点并不认同,直接隔空喊话表示,“收油并非刹车,7月之前,政策依然处于宽松期”,作出上述判断的原因主要是考虑到三个“不变”:

  2018年四季度政治局会议确定的三大主线不变,即“振兴实体经济、提振资本市场信心、继续加强党的领导”;

  2018年二季度政治局会议确定的“稳增长”和“防风险”的主次定位不变,即“稳增长”在“防风险”之前;

  2018年中央经济工作会议确定的两大逆周期调节政策基调不变,即“积极的财政政策要加力提效,稳健的货币政策要松紧适度”。

  在国君团队看来,货币信贷政策、房地产政策二季度难有较为明显的宽松,虽然总体上基调仍然处于宽松期,但宽松的二阶拐点显现;宽松将主要靠财政落实降税减费、消费等结构政策为主,既带有供给结构调整的意味,又有一定的需求提振作用。7月的二季度政治局会议将对宏观形势和政策基调重新评估。

  中信证券明明研究团队也持类似观点。其提到,虽然政治局会议未提及“六稳”和“逆周期调节”,但这只是因为经济环境发生了改变,并不等于政策转向。从政策面来看,宽货币并未结束,组合的调整才是重点,稳住短期流动性的同时平滑信用增速存在必要,稳货币+宽财政+紧信用将成为下一步政策组合。

  申万宏源固收研究孟祥娟则认为,会议的表述确实略有收紧、不如前一次宽松,但当前货币政策并非完全转向,而是适时微调,预计未来货币政策将更加侧重传导和结构优化。

  一方面,我们认为当前货币政策尚未出现趋势性转向,只是依据市场资金供求情况进行适当微调,维持流动性合理充裕方向不变;

  另一方面,今年较为确定的目标是降低实体融资成本,资金面行至当前位置后,下一步是降低一般贷款和非标融资成本,在此背景下,货币政策难出现趋势性收紧。

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责任编辑:plb

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