太平洋--农药行业研究报告:先正达集团和扬农化工协同效应几何?

2020-05-18 14:42:25 来源: 金融界

  【研究报告内容摘要】

  一、 先正达集团整合两化农化资产, 跃升全球植保龙头首位2020年1月, 中化集团和中国化工集团陆续将旗下农业业务资产注入新设立的先正达集团股份有限公司(2019年6月注册) , 其中包括中国化工集团旗下的先正达股份公司(Syngenta A.G., 100%) 、 安道麦(74.02%) ;中化集团旗下的扬农化工600486)(扬农集团的39.88%股权) 、 中化化肥(52.65%) 、 荃银高科300087), 以及两化旗下其它农业板块资产等。 我们初步测算, 2019年先正达集团重组后的年营收达230亿美元, 其农药业务营收达155亿美元(Syngenta105.58亿美元) , 占全球作物用农药市场份额26.8%, 跃升全球第一, 形成“种子、 农药、 化肥” 现代化、 一体化农业服务产业链。 拜耳作物科学(121.74亿美元, 原108.66亿欧元, 21.1%) 、 巴斯夫农业(71.26亿美元, 原63.6亿欧元, 12.3%) 、 科迪华(62.56亿美元, 10.8%) 分别位列全球第二至第四。

  2019年全球作物用农药市场577.9亿美元, 同比微增0.3%。 农药行业资产重组、 强者恒强发展趋势明显。 全球植保领域形成美系(Corteva & FMC) 、 欧系(Bayer & BASF) 以及亚系(先正达集团 & Sumitomo & UPL) 三足鼎立格局, 先正达集团、 拜耳作物科学、 巴斯夫、 科迪华四大巨头。

  二、 先正达集团与扬农化工协同效应值得期待先正达股份公司为老牌农业巨头, 自身业务遍布全球90多个国家和地区。 2019年营收135.82亿美元(其中植保105.88亿美元、 种子30.83亿美元, 内部抵消部分) , 净利润14.5亿美元, 拥有强大的研发、 销售、 管理优势。 同时各方均具有丰富的资产整合经验,极大保障了整合效果与最大限度提升协同效应。 SAS(Sinochem-ADAMA-Syngenta) 联盟和MAP战略将逐渐显现效果。 据报道, 先正达集团也将加快推进上市工作。

  先正达与扬农化工协同效应值得期待, 主要体现在:

  (1) 先正达整合加速扬农化工承接其订单转移, 也有利于先正达原料供应链经济稳定安全。 实际上, 随着全球农药明星品类专利陆续到期、 国内公司依靠高度整合的产业链供应与成本优势, 承接更多产能转移, 仿制药的成长空间天花板不断打开, 而扬农化工优势得天独厚。 按照先正达披露46%毛利率测算营业成本大约55-60亿美元,其中80%为原材料为44-48亿美元。 先正达目前约8亿美元从中国采购, 2-3亿美元采购扬农化工的草甘膦与功夫菊酯等, 扩大采购空间大。 通过扬农化工优嘉三期与四期的产能规划及沈阳科创最新的环评报告看, 苯醚甲环唑、 丙环唑与硝磺草酮产能逐步提升,均为先正达的重点原料。

  (2) 借助先正达品牌及销售渠道, 扬农化工提升全球市场份额。

  (3) 种子业务引导研发, 更有针对性。

  三、 国内创制农药方兴未艾, 数字农业快速成长2010年后全球农药有效成分增速自然放缓, 主要由于标准整体提高、 新增发现难度加大、 成本增加。 新的有效成分研制难度加大(十六万分之一), 投资费用高(平均3亿美元), 研制到销售周期拉长(11年以上) 。 中国创制农药目前大多数结构是基于国外已有品种通过仿制途径获得, 近期一些新的结构正在逐步出现。 中化集团拥有沈阳化工000698)研究院、 浙江省化工研究院两个整建制专业研究院, 同时建成了国内种业企业最大的自主研发基地中国种子生命科学技术中心, 综合研发实力国内名列前茅。 2019年, 先正达股份研发支出12.62亿美元, 扬农化工研发费用3.2亿元。

  数字农业方面:中化农业整合全产业链资源打造“MAP” 平台, 为规模化农场提供农业种植全方位解决方案及种肥药产品包, 以及农机、 气象、 金融、 农产品销售等综合服务, 加速国内农化产业链深度整合。 这有利于巩固强化两化在中国植保市场地位。

  四、投资建议先正达集团与扬农化工协同效应值得期待,重点推荐扬农化工: 收购中化作物和农研公司后, 公司实力进一步加强,特别是研发,销售收入一跃成为国内第二, 打造中国本土农药企业标杆。麦草畏、菊酯双龙头,市占率全球第一(57%和34%),优嘉三期稳步推进,四期项目注入新动能, Q1在建工程11.19亿元。 公司内外整合,扩大协同效应,做大做强,兼具业绩稳定性和成长性,维持“买入”。

  同时维持前期行业观点,尽管2019年以来,农药价格指数持续下滑,但考虑行业估值低位,环保、技术、园区、登记壁垒高,产业升级,集中度提高,供给侧逻辑较强,叠加需求侧农产品价格上涨,后续农药价格有望修复,重点推荐行业龙头公司,包括扬农化工、利民股份002734)、利尔化学002258)、中旗股份300575)等。

  风险提示: 宏观经济下滑;原料采购价格波动及产品价格大幅下跌;新建产能投产及销售不及预期;环保及安全生产的风险

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