中泰证券--钢铁行业2020年中期策略:见机行事

2020-07-07 14:19:48 来源: 金融界

  【研究报告内容摘要】

  疫情冲击与修复:疫情对全球经济活动造成严重干扰,疫情二次爆发的风险和防控需要使得生产要素和人员无法持续实现自由流动,而以美联储为首提供的流动性泛滥带来了风险偏好回升的幻觉,在基本面难以修复的情况下,资产价格的大幅反弹与基本面背离。国内疫情已经接近尾声,钢铁下游复工情况良好,且出现赶工现象,似乎疫情影响已经消失,我们依然需要对此保持警惕。一方面海外疫情充满变数,海外经济带病复工后刺激作用效果仍需要观察。另一方面,国内地产周期所处位置并不乐观,地产市场五年繁荣后积累了较大的均值回归压力,低利率虽可以延缓回归的来临,但泡沫进一步积累为后期调整积累了更大的风险。基建总体规模中性,实际落地存在隐患。整体来看下半年需求充满了不确定性,周期品见机行事可能是更好的选择;内生周期的困顿:对于2020年下半年行业上新的变化,从行业的内生库存与产能周期来看并不处于有利的位置。年后产业链主动积累的库存远超行业正常水平,同时近年来资本开支增加形成的产能也将于逐步落地,在经历了清除地条钢和环保限产后,2018年成为近十年中钢铁供应环境最优的一年,钢铁盈利达到顶峰。高盈利提升企业再投资意愿,钢铁固定资产投资在2018年开始由负转正,并在2019年进一步显著扩张。我们统计2020年下半年产能置换项目投放规模6400万吨(其中约3400万吨在年底投产),考虑到被置换产能普遍存在低效或者无效情况,结合项目投产时间占下半年比例后,预计2020年下半年高炉供应净增量为年化1200万吨,叠加电炉新增产能约年化800万吨,综合来看,下半年钢铁供应能力净增量在年化2000万吨左右。在库存与产能周期缺乏动能的情况下行业盈利的上行的可能性更多依赖于需求端的大幅上行。

  地产:长短周期博弈下的不确定。我们一直认为在2015-2019年地产销量存在透支,且目前尚待消化。与2008年调整前的国内地产市场相比,此次透支幅度更大,但不及次贷危机前的美国地产市场。此轮调整一旦发生,潜在增速的显著下移将会显现出来。关于均值回归的时点,2018年本是一次调整的契机,2018年初处于经济短周期的顶部,地产市场本应出现阶段性的调整,但外部摩擦的出现导致国内在地产周期顶部提前推出了宽松政策,均值回归进程被打断。实际上2019年以来的友好货币环境和低市场利率仍有利于地产天量销售的维持,疫情虽然对众多行业造成直接的收入打击,但诱发了政策面更大的宽松,有利于销售和投资的短期修复上行,长期的结构性因素与短期周期因素两股力量互相纠结,政策两难判断难度加大。

  基建:计划与实际落地上的不确定。两会对财政政策的表述基本延续此前政治局会议的思路,提出积极的财政政策要更加积极有为。狭义赤字率提升至3.6%,考虑特别国债、专项债增量后,广义赤字率超过8%,刺激规模偏中性,维持托底思路而非强刺激。基建资金来源方面,今年城投债发行放量,同时专项债在总量和结构上对基建的支持力度增加,此外REITs的推出有望盘活存量资产,改善地方政府流动性,整体看基建资金面将有改善。从支出方向来看,除传统重大基建外,资金还会投向新基建领域,单位投资耗钢强度可能下降。一季度受疫情影响基建投资增速同比下滑较大,后期将出现修复性回升,预计全年基建投资增速修复至接近8-10%,后期主要观察点在于实际落地实施强度。

  出口:海外经济重启的不确定。三季度欧美国家经济逐步重启,但疫情二次爆发与经济刺激取舍下,外需仍存在较大不确定性,中性假设下海外需求见底回升。但近年我国钢材成本优势削弱,原因并不是我国钢铁生产效率的下降,而是由原材料成本劣势造成。近年国内电炉产能快速投放推动废钢需求快速增长,废钢进口受限,导致国内外废钢价差扩大,国内电炉钢成本优势丧失。由于国内定价偏高,海外资源流入呈增加趋势,综合进出口情况,全年钢铁净出口预计明显回落;复杂与混乱中前行:短期来看在有利的货币与财政政策环境下,地产与基建仍有望维持疫情冲击后的修复趋势,中长期的不确定性在于地产向下均值回归的时点,以及基建落地的力度。供应端方面,随着产能置换项目的投放,产能会逐步增长,同时库存的绝对位置也在高位。我们预计中性条件下产能利用率将略有下滑,冶炼盈利同比下行。

  投资策略:总体看下半年行业过剩程度将增加,股价缺乏来自基本面的驱动。然而今年以来应对疫情,美联储注入天量的流动性,流动性全球外溢构成了本轮资金牛市的特征。短期“看得见的手”对资本市场的影响是压倒性的。依托IDC主题,今年部分钢铁股票大幅上涨,凸显了本轮股票上升由流动性驱动的资金牛市特征,估值对股票价格的影响更大。目前板块间估值差距极大,低估值板块蕴含估值修复的可能。届时可以关注华菱钢铁000932)、方大特钢600507)、三钢闽光002110)、宝钢股份600019)等优质标的。中长期来看技术领先的材料类标的博威合金601137)、甬金股份603995)、永兴材料002756)、久立特材002318)、中信特钢000708)等也可关注。

  风险提示:国内外疫情的不确定性、财政约束导致基建回升力度有限、地产投资失速下行的风险、海外经济的不确定性。

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责任编辑:cdl

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