2021年即将走向尾声，展望2022年，浙商证券（601878）从长周期、中周期、短周期视角来看，主要研判如下：

　　1.长周期视角来看

　　经济转型的实质性跃升开启了结构性机会丰富的权益慢牛时代，预计上证指数呈现为慢牛格局，但结构牛市常态化。

　　2.中周期视角来看

　　十四五期间以半导体链、新能源链、数字经济链为代表的新兴产业崛起，对中小成长股带来新机遇，我们认为整体市场风格将从十三五时期的以白马股为主转变为以中小成长股为主。

　　3.短周期时间来看

　　展望2022年1-3季度，宏观场景是盈利下行叠加剩余流动性上升，进一步结合产业趋势和估值水平，预计以科创板为代表的中小成长股将迎来戴维斯双击行情，产业线索上，战略重视以半导体和专精特新为代表的国产替代链，积极布局国防装备，新能源链将走向分化，而传统行业在盈利放缓背景下以结构性机会为主；

　　展望2022年3-4季度，假设随着制造业投资再造的潜力释放，经济边际改善，那么预计以沪深300为代表的顺周期板块有望迎来阶段修复，相对占优。

　　结合宏观环境和产业趋势，浙商证券认为，以2-3个季度的时间维度，市场主线在于科技成长，消费仅是修复非反转，具体到产业线索，战略重视半导体引领科创板牛市，积极布局国防装备，新能源链走向分化。进一步展望十四五，随着制造业转型升级，以半导体链、新能源链、数字经济链为代表的新兴产业崛起，产业链相关中小企业迎来发展机遇，在此背景下，市场风格整体将倾向于中小成长方向。

　　【2022年四大配置线索】

　　线索一：战略重视科创牛市。

　　半导体和专精特新引领科创板，牛市已至，走向戴维斯双击阶段，细分赛道关注半导体模拟设计、IGBT、设备材料。一方面，景气视角来看，结合三季报和22年盈利预测，以泛模拟设计、IGBT、材料等为代表的国产替代领域呈现持续性较强的高景气；另一方面，估值视角，科创板的半导体板块的21年动态估值中位数约66倍，与2019年半导体和2020年电动车牛市起始的估值水平相差不大。

　　【下图：科创板的半导体公司梳理(截至11月22日)】

　　此外，浙商证券还细分建议把握科创板专精特新线索。

　　自2019年开始，工业和信息化部启动专精特新“小巨人”企业评选工作，至2021年11月12日已选拔出3批专精特新“小巨人”企业名单。第一、二、三批专精特新“小巨人”企业分别有248家、1744家和2930家，共计4922家；其中在A股上市的公司分别为40家、166家、127家，共计333家。

　　科创板中专精特新公司有93家，数量较多，基于此，浙商证券构建营业收入增速、归目净利增速、ROE、研发投入以及毛利率五项基本面相对优势框架，筛选专精特新精选组合。

　　【下图：科创板中专精特新精选组合(截至11月22日)】

　　线索二：积极布局国防装备。

　　结合机械组观点，重点关注主机厂，相关公司有中航西飞、航发动力、洪都航空。

　　具体来看，一方面，国防装备的中报和三季报不断验证高景气，国防是为数不多的Q3归母净利增速较Q2逆势改善行业之一，Q3国防增速达7%，较Q2上升2个百分点；另一方面，随着年底行业上下游、各细分行业来年排产/计划的逐步确定，预计长周期的成长预期有望进一步提振板块情绪。

　　线索三：新能源链走向分化。

　　新能源赛道自20年以来持续演绎，结合当前估值水平和基金配置，浙商证券认为2022年新能源板块的机会以局部为主，结合产业链传导规律，后续可关注中下游部分领域，如储能、汽车智能化等。结合一致盈利预测，整体看法下，新能源赛道中，仅光伏储能和新能源下游的22年增速较21年进一步扩大，其他环节均有所回落，特别是上游资源材料。

　　【下图：新能源链的盈利增速预测】

　　线索四：传统产业投资机会以局部为主。

　　一则，随着经济回落，盈利逻辑从PPI链转向CPI链，CPI链以大众消费和农林牧渔为代表方向；二则，关注以机场、航空、酒店为代表的疫情受损板块。

　　【下图：大科技、大消费、大周期的各细分赛道构成】

　　科技板块盈利前瞻

　　就静态估值水平和所处10年历史分位数来看，截至11月19日，新能源链整体处在历史高位，半导体链和国防装备处在历史中位，消费电子、5G基建、金融IT处在历史低位。从动态估值角度，横向比较2022年动态估值，就半导体链而言，除了设备外，泛模拟设计、材料、IGBT的22年动态估值在40倍至50倍之间，国防装备22年动态估值约48倍，电动车中游和下游在50倍至60倍之间。

　　消费板块盈利前瞻

　　针对大消费相关细分赛道，结合一致盈利预测，整体法下：2022年盈利增速居前，且相较于2021年大幅改善的行业有，快递、新零售、化妆品、游戏、调味品和食品等；2023年盈利增速居前的行业有，养殖、快递、酒店、新零售等。就静态估值和所处10年历史分位数，截至11月19日，整体法下：白酒、啤酒、调味品仍处历史高位，在80%至90%区间，而药店、家居、厨卫家电等处在历史低位。从动态估值的角度，整体法下就2022年动态估值而言，除了医药外包和调味品外，均处在45倍以下，其中，生猪养殖、啤酒、化妆品、快递处在40倍至45倍区间，创新药、化学原料药、白酒、酒店、医疗器械、免税处在30倍至40倍区间，其余整体在30倍以下。

　　周期板块盈利前瞻

　　对大周期板块而言，2022年的盈利增速更为关键，结合一致盈利预测，整体法下，机场、航空、贵金融、稀土磁材等占优从静态估值角度，整体法下，除了汽车零部件、银行和陆运交通外，大部分细分赛道处在过去10年历史分位数均在50%以下。结合W一致盈利预测，就2022年动态估值来看，除了机场和贵金属外，均20倍以下。

　　风险提示

　　1、中美经贸摩擦超预期。如果中美经贸摩擦超预期，或在一定程度上影响相关板块的业绩释放节奏。

　　2、全球通胀持续超预期。假如国内猪油共振超预期，或者海外供应链、能源及劳动力供需矛盾等问题超预期，或进一步加剧通胀压力，继而带来流动性超预期收紧。

　　3、实体经济修复低于预期。如果疫情再次超预期爆发，使得全球经济修复低于预期，或影响相关板块业绩情况。

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