东方雨虹

　　新一轮成长的转折点

　　公司中期成长空间依然较大。(1)预计年内防水新规即将出台，将带来行业需求扩容约50%，扩容后行业规模有望达约3300亿元；(2)公司防水主业竞争力突出，龙头地位稳固(“一超多强”竞争格局)，21年市占率13%，预计新规出台后市占率9%，对比美国经验，未来有望提升至30%以上，防水主业将延续快速增长态势；(3)非防水业务(第二成长曲线)经多年布局步入协同放量期，中期将接力成长。

　　公司目前处于周期性底部。从周期角度而言，公司目前处于周期性底部：(1)需求端：防水需求周期主要受房地产周期影响，从历史数据来看，公司收入增速和房地产新开工面积增速走势基本保持一致，房地产新开工面积2022H1基本处于周期底部区域；(2)毛利率：防水产品的上游原材料是石化类产品，历史上公司毛利率和原油价格负相关关系明显，目前原油价格基本处于历史高位，公司的毛利率也处于历史较低位置，预计下半年(Q3或Q4)毛利率同比环比都将企稳。

　　新一轮股权激励进行时，公司执行力强、业绩兑现度高。2021年第四期股权激励计划和员工持股计划力度大、覆盖面广、解锁条件高，彰显了公司内部对长期发展的信心；21年行业需求压力测试下，公司仍实现25%的扣非业绩增长，并保持应收账款增速低于营收增速，随着后面周期压力的缓解，后续业绩考核(年复合增速25%)兑现确定性大。

　　盈利预测与投资建议。我们预计公司22-24年EPS分别为2.09、2.63、3.31元/股，按最新收盘价对应PE分别为23.0、18.2、14.5倍，综合业绩和估值因素，我们维持公司合理价值62.50元/股，对应公司2022年PE约30倍，维持“买入”评级。

　　风险提示。上游原材料价格持续上涨，下游房地产需求恢复不及预期，防水新规落地不及预期，行业集中度提升不及预期。

　　山西汾酒

　　公司动态点评：引领清香大品类升级，坚持高质量发展路线

　　事件：1)6月1日，由市场监管总局、国家标准管理委员会修订发布的《白酒工业术语》及《饮料酒术语和分类》国家标准(以下简称新国标)正式实施。新国标明确白酒不得使用非谷物食用酒精和食品添加剂，同时，调香白酒被剔除出白酒行列，重新定义为配制酒。

　　2)6月7日，汾酒董事长袁清茂与华致酒行（300755）董事长吴向东举行工作会谈，双方希望能够继续加强沟通协作，聚焦高端产品的合作与汾酒、竹叶青酒品牌价值的提升，强强联合。(来源：山西汾酒官方公众号)

　　3)6月9日，汾酒集团质量大会隆重召开。汾酒董事长袁清茂签发《汾酒质量提升白皮书》《汾酒产品质量监控总图》，就进一步强化和提升汾酒集团质量工作水平，提出三点要求：一要大发展观树牢质量意识；二是以大系统观构建质量体系；三是以大责任观实施质量战略。(来源：山西汾酒官方公众号)

　　4)2022年“618”购物节期间，京东汾酒官方旗舰店青花系列产品同比增长50%，其中青花30复兴版同比增长106%，获得“618”当天与“618”全周期的白酒品牌店铺排行榜第一的成绩，达成2020-2022年“618”三连冠；天猫汾酒官方旗舰店青花系列产品同比增长94.6%，获得“618”当天与“618”全周期白酒品牌店铺排行榜第三的成绩。在直播电商赛道，汾酒品牌表现良好，其中快手汾酒官方旗舰店在“618”全周期白酒品牌店铺排行榜排名第一，抖音汾酒旗舰店“618”全周期白酒品牌店铺排行榜排名第三。(来源：汾酒销售公司官方公众号)

　　调香白酒被剔除出白酒行列，行业品质升级加速。新国标明确表示，凡是添加了用于调香调味食品添加剂的酒或使用了非谷物食用酒精，称为配制酒或调香白酒而非白酒。新国标提高了行业门槛，加速了中低端产品的洗牌，提升了白酒行业集中度向龙头企业聚拢。根据2021年中国酒业经济运行报告，2021年白酒头部企业表现较好，2019-2021CR5销售收入占全行业年度销售收入比重分别为33.2%/34.9%/40%，行业集中度逐渐提升。山西汾酒在历史长河中不断被验证其香型稀缺性和客户的广度、粘度，山西汾酒承担着作为清香龙头带动整个清香品类崛起的重任。汾酒2021/2022Q1实现营收分别为199.71/105.30亿元，分别同比增长42.75%/43.62%；实现归母净利润分别为53.14/37.10亿元，分别同比增长72.56%/70.03%。公司在市场布局和渠道管控方面成效显著，公司未来目标剑指“三分天下必有其一”，实现汾酒复兴大业。

　　青花系列成为重要抓手，推动品牌高端化进程。清香型白酒归母净利润占比远低于营收占比，产品矩阵升级策略已是行业共识。未来有望在进一步优化战略大单品同时，发展多样化、时尚化、个性化、低度化产品。2020年9月推出的青花30复兴版将青花30由原有的500元价格带提升至千元价格带，青花系列作为高端产品代表在京东2022年“618”购物节期间销售额同比增长50%，其中青花30复兴版同比增长106%。公司围绕“抓青花、强腰部、稳玻汾”的产品战略，通过多年来低端产品玻汾的消费者培育，带动腰部产品老白汾和中高端产品青花系列放量增长，品牌价格带逐步上移。6月7日，公司与酒业流通龙头华致酒行进行工作会谈，体现了双方聚焦高端产品合作与汾酒、竹叶青酒品牌价值提升的强强联合。

　　坚持精细化管理，着力提质增效。在2021年业绩说明会上，汾酒总经理谭忠豹表示将从科研平台建设、供应链管理、数字化转型、能源技术创新、人才管理、全面预防管理制度六大方面推动公司高速+高质量发展。产品质量是企业发展的基石，公司一直秉持“质量是企业的生命线”的口号。2021年公司牵头清香型白酒、露酒国家标准制修订工作，发布与国际接轨的青花汾酒企业标准。2022年6月9日，汾酒集团质量大会隆重召开。汾酒董事长袁清茂签发《汾酒质量提升白皮书》《汾酒产品质量监控总图》，就进一步强化和提升汾酒集团质量工作水平，提出三点要求：一要大发展观树牢质量意识；二是以大系统观构建质量体系；三是以大责任观实施质量战略。持续强化生态酿造、食品安全标准、质量安全溯源、原粮基地四大系统建设。

　　盈利预测与投资建议：公司作为清香型龙头企业，对外立足于白酒大局、清香品类大局，对内聚焦汾酒复兴大业。在中高端产品放量推动整体价格带上移的量价齐升背景下，公司业绩具有确定性和成长性。我们预计2022-2024年公司营业收入为266.13、342.06、424.51亿元，归母净利润为71.92、94.6、119.49亿元，EPS分别为5.89、7.75、9.79元/股，对应PE为54、41、33X，考虑到净利率增高带来业绩释放及盈利显著改善，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济波动风险，行业竞争风险，成本上涨风险，疫情带来的不确定因素，全国化进程不及预期，食品安全事件。

　　华熙生物

　　更新报告：格局优化、精细运营，盈利有望释放

　　公司原料根基深厚，产品、渠道等市场反应敏锐，格局优化、运营精细化下功能护肤费用率有望改善，带来盈利弹性。

　　上调2022-2024年预测EPS至2.07(+0.03)/2.75(+0.18)/3.56(+0.42)元，参考同业给予22年PE80x，上调目标价至165.37元，维持增持评级。

　　过去流量红利明显，公司功能护肤板块高投入跑马圈地、快速起盘。2016年起线上渠道及细分需求红利催化化妆品行业增长提速，HFP等成分党新品牌涌现。在行业激烈变化的阶段，公司采加大营销投入跑马圈地，受益玻尿酸成分热度及次抛品类创新，渠道端借力超头直播流量红利，2021年润百颜、夸迪、米蓓尔、BM肌活营收12.3、9.8、4.2、4.4亿元，同比+117%、150%、111%、286%。

　　格局优化+精细化运营，功能护肤业务盈利能力有望持续优化。

　　在行业供给端优化、头部品牌投入产出比提升背景下，我们预计公司运营精细化程度有望提升，在费用率可控下以品牌、产品、渠道等全要素能力支撑功能护肤业务持续高增。2021年公司功能护肤板块销售费用率约60%显著高于同业，费用率边际改善有望带来盈利释放弹性。

　　原料业务根基深厚，合生生物学布局加码打开远期成长空间。

　　公司积极拓展其他活性原料，21年营收同比+120%，未来在合成生物学及中试转化等平台支持下有望完成从原料开发到应用转化的持续拓展。

　　风险提示：新品、渠道表现不及预期；新业务孵化费用超预期；行业政策风险等

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