海信家电

　　浙商证券（601878）――2023年报点评报告：治理改善下利润高增，内外销均取得亮眼表现

　　内外销表现强势，国内份额显著提升 　 1)公司2023年度国内实现收入490亿元，同比+15.04%。得益于公司渠道建设和产品升级，海信白电市场份额提升，2023年海信空调内销出货市场份额为5.0%，同比提升0.8pct。2)公司2023年度实现外销收入279亿元，同比+12.28%，出口表现强势得益于海外零售商库存降低、公司积极拓展海外市场。 　 海信日立收入持续增长，三电订单量大幅增长 　 1)海信日立2023年度实现营业收入222亿元，同比增长10.09%。海信日立市场份额持续提升，根据产业在线数据，海信日立2023年实现销售额份额12%，同比提升0.22pct。2)三电公司深化全球客户发展战略，2023年汽车空调压缩机及综合热管理板块实现收入90.5亿元，签单总额同比增长43%。 　 经营性现金流大增，分红比率提升 　 投资回报方面，公司拟派发分红总额13.91亿元，股利支付率达到49%。公司2023年实现经营性现金净流入106亿元，同比高增163%，经营性现金流高增体现公司全年高经营质量。 　 盈利预测及估值 　 预计24-26年公司收入分别为940/1022/1073亿元，对应增速分别为10%/9%/5%，归母净利润33/38/44亿元，对应增速分别为16%/16%/13%，对应EPS分别为2.38/2.77/3.14元，对应PE分别为14x/12x/10x。维持“买入”评级。 　 风险提示 　 原材料价格上涨超预期；需求不及预期；市场竞争加剧

　　重庆啤酒

　　浙商证券――2023年报点评报告：23年量价齐升延续，期待24年盈利能力稳中有升

　　事件：23年营业总收入148.15亿元(+5.53%)；归母净利润13.37亿元(+5.78%)。23Q4营业总收入17.86亿元(-3.76%)；归母净利润-0.07亿元(-109.23%)。 　 23年实现量价齐升，疆内乌苏&乐堡&重庆&嘉士伯表现较优 　 23年啤酒收入144.41亿元(+5.44%)，国际品牌/本地品牌收入52.78/91.64亿元(+8.30%/+3.86%)，23年高档/主流/经济收入同比增加5.18%/5.64%/10.06%，主流及经济收入占比分别提升0.07、0.08pct。(23年档次划分有所调整)1)量：23年销量299.75万吨(+4.93%)，23Q4销量34.58万吨(+4.76%)，23年高档/主流/经济销量同比增加3.98%/5.97%/3.80%。 　 2)价：23年吨价为4942元/吨(+0.57%)，23Q4吨价为5165元/吨(-8.13%)，23年高档/主流/经济吨价同比增加1.15%/-0.31%/6.03%。 　 大城市计划持续深耕，23年南区市场表现优异 　 23年西北区/中区/南区市场收入40.23/60.84/43.34亿元(+1.10%/+3.01%/+13.74%)，23Q4西北区/中区/南区市场收入2.56/7.34/6.90亿元(+23.48%/-3.61%/-13.70%)，其中23年南区收入占比提升2.19pct至30.01%、我们预计主因云南等地旅游复苏带来需求恢复，23Q4低基数下西北区收入占比提升3.51pct至15.24%。 　 结构升级放缓影响盈利能力，关注24年费用管控及原料成本改善 　 1)盈利能力：23年毛利率-1.33pct至49.15%，净利率-0.12pct至18.30%；23Q4毛利率-6.79pct至48.79%，净利率-9.86pct至0.15%，主因23年结构升级放缓、23Q4费用投放在低基数下恢复正常。 　 2)成本：23年吨成本为2513元/吨(+3.27%)，23Q4吨成本为2645元/吨(+5.92%)，我们预计终止澳麦“双反”措施下24年大麦采购成本或有下降，预计24年吨成本有望改善。 　 3)费用率：23年销售/管理(含研发)费用率+0.53/-1.08pct至17.10%/3.52%，23Q4销售/管理(含研发)费用率+4.88/-0.11pct至33.10%/7.82%。 　 4)现金流：23年经营性现金流为30.97亿元(-17.47%)，主因税费支出增加所致。 　 盈利预测及估值 　 我们认为24年在疆外乌苏有望企稳、疆内乌苏&乐堡&重庆有望维持增长下，24年公司目标收入增速中到高个位数增长有望实现，结构企稳&费用管控下盈利能力有望稳中有升，我们预计24年利润或有望实现中高单个位数增长。23年分红率达101%、当前股息率超4%，关注高股息下的基本面改善。 　 预计2024-2026年收入增速为6.0%、5.3%、5.1%；归母净利润增速为7.0%、7.4%、6.9%；EPS分别为3.0/3.2/3.4元/股；PE为22.3/20.8/19.4倍。当前估值具性价比，维持买入评级。 　 催化剂：消费升级持续、乌苏及乐堡全国化开拓顺利。 　 风险提示：啤酒整体动销较慢；乌苏动销情况不及预期。

　　舍得酒业

　　天风证券（601162）――收入端表现符合预期，利润端受结构变化&夜郎古并表影响低于收入增速

　　23年业绩分拆：23年公司收入/归母净利润分别为70.81/17.71亿元(同比+16.93%/+5.09%)；23Q4公司收入/归母净利润分别为18.36/4.76亿元(同比+27.58%/-1.91%)。 　 受结构变化&夜郎古并表影响，23年/23Q4公司利润增速低于收入增速。 　 23年公司利润增速低于收入增速，或主因：①中高档利润率同比下降；②夜郎古收入贡献增加。具体数据看： 　 ①收入占比看，中高档酒收入占比基本持平。23年中高档酒/普通酒营业收入56.55/9.05亿元(同比+15.96%/+16.11%)。 　 ②量价方面看，中高档产品量增价减。量来看，23年酒类销量43526.63千升(同比+5.20%)，其中，中高档酒/普通酒销量19099.84/24426.79千升(同比+27.92%/-7.63%)；价来看，23年酒类吨价15.07万元/千升(同比+10.25%)，其中，中高档酒/普通酒吨价29.61/3.71万元/千升(同比-9.35%/25.71%)。 　 ③从毛利率看，中高档产品毛利率下降拖累整体利润端表现。23年公司酒类业务毛利率78.55%(同比-2.34pcts)，其中中高档酒/普通酒毛利率83.24%/49.31%(同比-2.76pcts/+0.35pcts)。 　 省内/外市场发展均衡，经销商规模同比小幅下滑。23年省内/外收入分别为18.83/46.78亿元(同比+16.82%/+15.65%)，其中省内收入占比提升0.21个百分点至28.70%。渠道质量看，23年经销商数量同比变动+497家至2655家，平均经销商规模同比变动-5.73%至247.10万元/家。 　 费用率提升+结构&业务并表影响下，盈利端短期略承压。23年公司毛利率/净利率分别同比变动-3.22/-3.05个百分点至74.50%/25.03%，利润端略承压原因之一为费用率提升：23年公司销售费用率/管理费用率(包含研发)分别同比变动+1.43/-0.44个百分点至18.21%/10.51%；经营性现金流同比变动-31.28%至7.16亿元；合同负债同比变动-0.21亿元至2.77亿元。 　 24Q1动销顺畅，回款目标有望达成。从24Q1来看：①24年春节公司动销顺畅；②公司深化省外市场首府战役；③夜郎古24Q1表现活跃，我们认为，24Q1回款任务有望完成。 　 盈利预测：我们预计24-26年公司收入增速分别为12%/15%/15%(金额79.61/91.63/105.19亿元)，归母净利润增速分别为13%/16%/16%(金额20.07/23.21/26.99亿元)对应PE分别为13X/11X/10X，维持“买入”评级。 　 风险提示：消费疲软；行业竞争加剧；省外拓展进程不及预期。

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