近日，电池液冷板供应商纳百川新能源股份有限公司（以下简称“纳百川”）更新了IPO申报的各项信息，包括IPO问询回复和2023年财报等信息。

　　作为“电池液冷板”细分领域的龙头，纳百川幸运地、却又不可避免地深度绑定方形动力电池的老大宁德时代（300750）（300750.SZ），近年业绩也随其发展水涨船高。

　　然而，从更新的财报来看，公司在2023财年的收入增长开始变得乏力，且利润同比出现下滑，与“宁王”持续增长的利润形成鲜明反差。

　　记者发现，上述“反差”，或源于纳百川配套的最重要主机厂客户“T公司”，在最近一年遭遇的景气反转。

　　享受宁德时代“方形电池红利”

　　新能源车热管理，是随着新能源车行业逐步升温的高价值赛道之一。由于电气架构下的汽车温度系统差异，加上动力电池的散热等问题的出现，新能源车热管理在系统，部件等方面，与原燃油车环境下的热管理存在机理与技术难度上的显著差别。

　　也正因如此，过去几年中，新能源车热管理产业孕育了包括三花智控（002050）（002050.SZ）、银轮股份（002126）（002126.SH）等热管理赛道龙头，并在过去几年享受了长足的增长。

　　纳百川也是热管理赛道的核心企业之一，其主要业务围绕包括电池液冷板在内的电池热管理配件等开展业务，且在细分液冷板领域竞争对手有限。

　　电池热管理细分行业来看，根据电池的构型不同，热管理配件的也会有相应的配套方式。比如蛇形液冷管主要配套圆形电池、而纳百川生产的电池液冷板主要配套方形电池等。

　　在大众认知中，宁德时代是“方形电池”的代名词，也正是由于宁德时代在方形动力电池行业中的绝对地位，前者变成了纳百川赖以为生的最重要的客户。

　　近期纳百川更新的招股书显示，2021-2023年，宁德时代以及宁德时代指定供应商宁德凯利、宁德聚能等常年占据纳百川客户的前三位或前两位。

　　而公司审计事务所针对发审委质询中的客户依赖性质疑，交代了纳百川在宁德时代关联业务中的具体比例。

　　数据显示，2021年至2023年，纳百川由宁德时代和宁德时代指定客户导入的收入，分别为2.62亿、5.54亿和5.56亿，其分别占到总收入的50.33%，53.73%和48.94%。

　　面对“客户依赖性”质疑，纳百川认为由于宁德时代自身在全球电池市场中所占份额较高，因此其“依赖”存在合理性。

　　跟随宁德时代成长并不是一件坏事——财务数据显示，2021年至2023年，纳百川分别实现营业收入5.2亿元、10.31亿元、11.36亿元，归属于母公司股东的净利润分别为4829.2万元、1.13亿元、9825.49万元，其中尤其以2022年的爆发式增长最惹人眼球。

　　来自“T公司”的逆风

　　不过，相比2022年几乎翻倍式的增长和行业跨越式的渗透，2023年纳百川收入利润增长却显得差强人意。

　　2023年，纳百川营业收入同比增10.18%；归属母公司股东净利润同比萎缩13.1%。对比纳百川的“靠山”宁德时代2023年营业收入增长22.01%，净利润增长43.58%，纳百川相形见绌。

　　是什么因素令纳百川没有跟上宁德时代的步伐？公司解释主要是因为滁州工厂产能提升出现问题。

　　问询回复显示，纳百川2021年、2022年的总体产能利用率分别达到100.81%和102.11%。至2023年，产能利用率突降至83.41%。对于产能利用率下降的原因，公司解释是滁州工厂于2023年二季度开始投入产能，但因设备磨合不佳始终无法有效提升产能，因此导致总体产能利用率低下。

　　值得注意的是，在各类招股信息中，另一位纳百川的客户，主机厂“T公司”屡次出现，其疑似在纳百川业务中占到不小比例。而公司2023年业绩增长乏力与T公司的失速也存在一定关联。

　　问询回复显示，纳百川通过宁德时代，为“T公司”车型一、车型二配套电池液冷板。“T公司”在2021财年、2022财年为公司最大对应终端主机厂客户，其收入分别为1.02亿和1.65亿，在所有业务中占比分别达到29.65%和21.41%，远高于第二大品牌。

　　而到了2023年，纳百川从“T公司”获得的收入达到了1.76亿元，占比20.75%，但同比增速明显下滑，仅为10%左右，且在公司业务占比中被广汽集团超越（占比22.13%）。

　　按行业经验，“T公司”疑似为众多供应商鉴于保密协议限制而在公开场合对特斯拉采用的匿名。而“T公司”两款车型疑似为宁德时代为特斯拉配套的 Model 3 与 Model Y。

　　招股书还披露了一个有意思的细节——2022年，宁德时代为就近配套特斯拉，于上海临港（600848）兴建工厂并于2022年年初开始供货。而纳百川招股书显示，为调整业务布局，公司于2022年11月关闭了才成立一年的南京销售公司，并在2023年1月设立纳百川上海公司，负责配套公司的销售业务。

　　但是，特斯拉方面不仅并未完成2023年销售目标，公司今年一季度销售情况亦不及预期。

　　今年4月15日，特斯拉CEO马斯克发布员工信，宣布全球范围内裁员10%，可能影响约1.5万名员工。而有消息称，特斯拉上海工厂的员工也已收到相关裁员邮件，并且成为裁员重灾区。

　　而记者注意到，面对“T”公司的境况，纳百川未能在问询回复中阐述对“T客户”销售失速或“T客户”裁员对纳百川的影响。

　　押注麒麟电池

　　所谓“失之东隅，收之桑榆”。特斯拉的裁员或对纳百川的业务构成逆风，但2024年对纳百川来说仍有积极因素。

　　今年3月28日，小米发布SU7三个版本车型。其中小米SU7 Max版成为了宁德时代“麒麟电池”的首发车型。

　　公开资料显示，宁德时代麒麟电池于2022年6月正式发布。该CTP电池的最大特点就是在电芯之间加入液冷板，使液冷板同时成为电池的热传导媒介和骨架，令电池冷却效率更佳，能量密度和功率更高。

　　从用量上来看，麒麟电池用到的液冷板会比原构型的电池包用量更大。因此在宁德时代发布麒麟电池之初，二级市场还对部分热管理上市公司进行过一番炒作。

　　纳百川自然也愿意向外界传递这一“利好”。

　　公司在招股书中指出：“由于集成度提高以及同时兼顾结构支撑等其他功能，电池液冷板产品的附加值相应提升。而随着CTB/CTC 等前沿技术的探索应用，电池液冷板将进一步与电池箱体进行集成，从而承担更高的性能需求以及更复杂的系统集成要求。”

　　液冷板用量增加对于纳百川无疑是利好。但未来是否一定是“方形电池”的世界？

　　随着特斯拉Cybertruck的交付，炒作46系大圆柱电芯将替代方形电池的声音不绝于耳。圆柱电池有着能量密度高、充放电快，充电消耗低等特点。而由于大圆形电池散热本身较好，且液冷板不适配圆形电池，一旦大圆形电池成为市场标配，对纳百川等液冷板路线企业来说，并不算是个好消息。

　　幸运的是，当下包括特斯拉、比亚迪（002594）等公司均在圆形电池的产能和交付中面临困难。但纳百川仍需时刻关注行业趋势变化，才不至于被市场淘汰出局。

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