摘要

　　国际市场高库存的宽松基本面并未发生转向，但是地缘局势的升温使得市场再度关注供给风险的交易，尽管欧洲市场需求仍然偏弱，但近期价格有较明显反弹。目前来看欧洲宽松格局并未发生根本变化，潜在地缘事件带来物流影响或者欧洲出于政治考量限制俄罗斯LNG的落地可能性暂不明朗，其价格短暂上次后仍面临下行压力，整体宽幅震荡。美国市场则反映出更多低价对基本面的反馈，后续边际改善的可能性不断提升，关注筑底反弹后的交易机会。

　　市场焦点

　　美国市场在4月仍然维持窄幅震荡，反弹力度较为有限，尽管产量开始回落EIA也不断下调预期，需求端弹性的缺乏制约着美国市场上行力度。与之相对，欧洲市场在月末降温叠加地缘事件冲击后大幅走高，然后又随着冲突缓和而迅速回落。美国缩供幅度仍不足以改变高库存基调，而欧洲在持续走弱后又开始交易风险溢价，二季度内整体宽松基本面趋势或难改，但市场氛围的转变或使得节奏发生更多扰动，伴随夏后气温带来的需求扰动落地后，或才能确认年内价格底部位置。

　　一、供给风险再度升温，宽松格局仍存制约

　　此前我们认为欧洲市场今年整体面临一个继续环比宽松的格局，因而今年价格整体有望继续下行，而一季度随着欧洲需求持续偏弱，高位库存对市场造成较大压力，因此二月欧气价格迅速回落并在低位维持震荡，直至近期振幅再度走阔。出现这一转变的主要诱因是近期地缘局势的升温唤醒了欧洲市场对于供应风险的溢价，在4月上旬俄罗斯对乌克兰储气设施的袭击或造成乌克兰物流能力破坏，此后4月11日欧盟会议通过决议，鼓励各成员国通过限制LNG进口码头的使用权来实现禁止进口俄罗斯LNG，此后伊朗和以色列之间冲突加剧带来地缘风险的回升，我们看到TTF价格自今年元旦以后再度回升突破30欧元/兆瓦时对的水平，同时振幅近期明显走阔。

　　一季度来欧洲宏观经济偏弱运行，4月欧元区综合PMI反弹至51.4同时制造业PMI却环比下滑至45.6，自22年来持续保持在收缩区间。这一点也反映在电力消费上，一季度增速持续下滑，3月总发电量同比由正转负为-4.46%，导致尽管气电维持对煤电成本优势，西北欧非城燃需求依然低于同期水平。

　　在需求持续缺乏起色之下，欧洲LNG采购维持着温和态势，累库季亚太市场刚需放缓后亚太-欧洲溢价并未如去年一样发生扭转，同时欧洲LNG进口维持平稳态势。2023年以来，由于欧洲供应弹性的缺乏，我们看到欧盟制裁极少在天然气领域落地，尽管此前一直有计划停止俄罗斯LNG进口的意向，但其落地可能性仍然偏低。2023年欧洲进口LNG约为1291亿方，其中俄罗斯LNG占到16.5%，24年一季度比例仍高达21.3%，较战争爆发前绝对规模仍然有所增长。目前欧盟这一决议是首次官方层面推动对俄罗斯LNG的制裁，尽管通过后各国政府未表达明确意向，但该决议表现出欧洲在目前价格下对于保障能源安全的信心开始提升，后市对于俄罗斯LNG的限制开始出现的风险会开始有考虑意义，因此市场风险溢价有所抬头。另一方面，去年欧洲因供给风险启动价格反弹的节点位于累库季末期，其主要驱动事件为澳大利亚LNG码头罢工和挪威管道检修超预期延长，今年来看挪威检修小年，理论检修损失量显著偏低，使得对欧管输量有望较去年增加95亿方。同时今年结束去库时欧洲库容率为59%，高于去年同期，累库需求减少了33亿方，这两者使得欧洲供给安全性继续环比增强，在需求增长乏力的基调下欧洲宽松的基调仍会得以维持。

　　因此当前欧洲市场价格的反弹，其主要驱动第一是短期地缘事件的扰动，其次则是在宽松基调下，我们似乎看到欧洲有从能源安全再度转向政治施压的态度，那么即使在中长期宽松的方向下，欧洲市场也会重现一些价格上行以压制供需的可能，风险溢价重新走高。4月下旬欧洲一波降温带来需求短期反弹，但地缘冲突开始有所缓和，基本面缺乏进一步偏紧的驱动，风险溢价在当前累库速度下或许会随时间消退，欧气后续仍会受事件影响而短期冲高，但在事件无进一步发酵迹象后会快速回落，呈现宽幅震荡，短多长空的格局。

　　二、美气底部坚挺，需求改善迹象渐显

　　北美市场在开始实质性缩供后，价格筑底迹象越发明显，上周活跃钻机数继续环比回落，至2022年以来最低水平，加强了后市落实减产的预期。EIA最新能源展望中，将24年平均产量继续小幅下调至103.6bcf/d，较一季度平均103.9bcf/d的产量仍有下滑。考虑到远月曲线中价格整体低于可变成本，我们认为当前水平下产量预期仍存继续下修的可能。在供给端持续发力的的同时，已经实现的高库存导致了美气价格面临压力，从而持续在低位区间徘徊。目前来看随着freeport检修，美气需求端或已短期见底，后续检修的结束或下半年新产能的投放，都有望对需求侧带来较好的边际提振。此外当前美气价格对煤电仍维持成本优势，短期燃气需求下滑后，入夏潜在电力需求有较好反弹潜力，市场积极信号或有望进一步增加。

　　因此目前来看，美气当前高库存和低需求仍有压制其于低价区间内运行的动力，但供需端边际改善迹象不断释放，短期内基本面宽松现状和国际LNG市场谨慎态度难以使得美气价格上行突破，磨底行情特征会更加明显。但其超预期减产和进入6月后潜在高温可能有望带来宽松基本面的修正，推动市场价格转向。在北美市场边际驱动潜力不断累积之下，关注逢低布多交易筑底反弹的机会。

　　月度价量概览

　　北美市场，EIA数据显示2月美国页岩气产量为79.64十亿立方英尺/日，同比下降0.48%；上周美国天然气库存为2.333万亿立方英尺，同比上升20.88%；彭博显示3月美国LNG出口量为777.8万吨，同比上升20.5%。

　　欧洲市场，挪威天然气3月产量为113.0亿方，同比上升2.7%；4月23日欧洲天然气库容率为61.87%，同比上升3.98%；彭博显示3月西北欧LNG到岸量60.35亿方，同比下降20.6%。

　　亚洲市场，彭博显示卡塔尔3月LNG出口量为690.7万吨，同比上升6.67%；澳大利亚3月LNG出口量为725.0万吨，同比上升5.12%；中国3月天然气产量为215.9亿方，同比上升5.52%；中国3月LNG进口量为665万吨，同比上升24.1%；日本3月LNG进口量595.1万吨，同比上升3.98%。

　　(1)行情概览

　　(2)供应概览

　　(3)需求概览

　　(4)库存概览

　　(5)短期气温预测(4月26日)

　　北美8-14日气温预测

　　东亚8-12日气温预测

　　欧洲8-12日气温预测

　　中级分析师李祖智期货投资咨询证号：Z0016599

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