国瓷材料

　　24H1净利同比预增，新项目进展顺利

　　24H1预计实现归母净利3.3-3.5亿元，维持“增持”评级 　 

　　公司于7月3日发布24年半年度预告，24H1预计实现营收18.7-19.7亿元，同比增长1%-7%，归母净利3.3-3.5亿元(扣非后3.0-3.2亿元)，同比增长3%-10%(扣非后同比增长6%-13%)，其中Q2预计实现归母净利润2.0-2.2亿元，同比增长1%-11%。我们预计24-26年归母净利为7.41/8.96/10.77亿元，对应EPS为0.74/0.90/1.08元，结合可比公司24年平均25倍的一致预期PE，考虑公司新材料平台化优势显著，给予24年26倍PE估值，给予目标价19.24元，维持“增持”评级。 　 

　　24年催化材料、精密陶瓷等板块销量持续增长，新产品陆续放量 　 

　　据公司24年半年度业绩预告，公司业绩同比增长主要系催化材料和精密陶瓷产品销售规模持续增长，新兴领域的需求逐渐释放，非经常性损益主要系政府补贴。据23年报，催化材料方面，堇青石、碳化硅两大系列产品产销两旺，重卡市场占有率大幅提升，蜂窝陶瓷载体销量同比+60%至1550万升，板块营收同比+74%至7.2亿元；精密陶瓷板块方面，公司的激光雷达用基板、激光热沉、陶瓷管壳等产品在汽车自动驾驶、工业激光、通讯射频微系统等领域获得竞争优势，并在行业头部客户的供应链体系内批量销售，23年实现营收同比+46%至2.5亿元。 　 

　　公司成功突破多个新产品，未来有望陆续推动公司业绩 　 

　　据23年报，电子材料板块，公司强化了彩色纳米级复合氧化锆的产品验证和导入；催化材料方面，公司研发的高催化性能的移动源国六标准用SCR分子筛产品得到多家客户认可；精密陶瓷板块，子公司国瓷金盛的氮化硅陶瓷轴承球产品已顺利通过多家主流轴承厂商验证，高端轴承球扩建项目(一期)已建成试生产；齿科材料板块，公司战略并购全球口腔烧结设备领域头部企业德国Dekema公司；新能源材料板块，高纯超细氧化铝以及勃姆石均可实现1um及以下厚度隔膜涂覆；其他材料板块，子公司国瓷康立泰积极开拓探索海外市场，联合科达制造（600499）出海发展布局。 　 

　　风险提示：原料价格大幅波动；新项目达产不及预期；下游需求不及预期。

　　羚锐制药

　　更新报告：稳增长+高分红的橡胶膏龙头

　　业绩增长稳健，确定性高。受益于人口老龄化带来的骨科贴剂放量和“两只老虎”产品低价带来的价格提升，在消费降级的环境下，公司贴膏剂产品预计将实现稳健增长；在此基础上，独家产品培元通脑胶囊有望进入新版基药目录实现放量，非独家口服药产品已完成基层医疗队伍优化助力实现基层快速覆盖，唤醒休眠产品及新收购药品批文提供业绩弹性；叠加第二轮营销改革带来的销售费用率每年稳定下降，预计公司利润将持续良好增长。 　 

　　加权ROE逐年提升，2023年达21.28%。2017年以来公司加权ROE逐年提升，一方面来自降本增效、费用管控加强下的归母净利率提升，另一方面来自盘活闲置资产带来的非流动资产周转率提升。 　 

　　分红比率高，2023年为79.41%。公司近5年逐步提高分红比例，近3年分红比率维持在70%以上。 　 

　　核心产品受集采降价影响小。公司核心产品包括通络祛痛膏、培元通脑胶囊、丹鹿通督片和“两只老虎”系列贴膏，前三者为独家产品，后者为OTC产品，受集采降价的影响较小。 　 

　　维持“增持”评级。我们预计2024-2026年归母净利润6.76/8.12/9.69亿元，同比增长18.95%/20.21%/19.29%，EPS为1.19/1.43/1.71元，对应PE20.39x/16.96x/14.22x。考虑到公司具有较强的品牌价值和营销改革带来的渠道优势，维持“增持”评级。 　 

　　风险提示：政策调整风险、原材料价格上涨、市场竞争加剧

　　江河集团

　　装饰龙头强者恒强

　　幕墙龙头强者恒强，应给予溢价。行业总量承压背景下，公司业绩突出，今年有望继续保持双位数增长，23年新增订单总量稳居行业首位，龙头地位凸显。收入角度，公司已经连续4个季度保持双位数增长；利润角度，公司已经连续2个季度保持双位数增长；扣非后归母利润已经连续6个季度保持双位数增长。我们认为公司龙头地位已经体现。 　 

　　减值风险已充分释放，现金流有望持续好转。23年资产+信用减值已经开始下降、经营现金流净流入超过净利润。内装板块港源装饰已触底反弹，恢复盈利，且订单恢复正增长。目前客户类型以头部企业类为主。 　 

　　光伏建筑大势所趋，公司已占领绝对优势。23年光伏建筑订单13.7亿元，我们预计24年或继续高增长。公司是国内首家面向城镇建筑提供“设计+产品生产”的定制化光伏组件企业。 　 

　　盈利预测与评级：我们预计公司24-26年归母净利润分别为7.80、8.74、9.79亿元，同比增速分别为16.2%、12.0%、12.0%。公司龙头地位稳定，24-26年业绩复合13%增长，同时匹配现金流，分红比例达到30%+。目前估值位于底部，处于破净状态，预计24-25年EPS分别为0.69、0.77元，给予24年14-16倍市盈率，合理价值区间9.64-11.02元，维持“优于大市”评级。 　 

　　风险提示：回款风险，业务拓展风险，政策风险。

　　中国平安

　　平安并表陆金所，净资产或保持稳定

　　陆金所以股代息选择结果出炉，平安并表陆金所 　 

　　7月3日，中国平安和陆金所发布联合公告，平安选择通过以股代息的形式收取陆金所此前的特别股息，平安占陆金所股份总数由41.40%增至56.82%，陆金所财务业绩将并入平安的合并报表。战略协同层面，平安将陆金所并表，意味着平安对陆金所更强的控制力，可能促进更紧密的合作。 　 

　　财务表现上，我们预计并表对平安的净资产影响可能较小。我们维持对平安2024/2025/2026EPS的预测RMB7.58/7.99/8.24，维持基于SOTP估值法的目标价RMB70(A)/HKD69(H)和买入评级。 　 

　　平安对陆金所的持股比例升至56.82% 　 

　　陆金所于3月21日宣布发放100亿人民币的特别股息，合USD2.42/ADS，并同时公告了以股代息计划，股东可以选择以现金形式收取特别股息，也可以选择全部通过以股代息收取股息(不可以一部分现金，一部分以股代息)。 　 

　　陆金所分别于6月26日和7月2日完成对美股和港股股东以股代息选择的统计。陆金所股东安科技术和平安海外控股(均由平安全资拥有)均选择以股代息，平安对陆金所的持股占比将由41.40%提升至56.82%，因此平安将陆金所业绩并入财务报表，我们预计陆金所仍将保持相对独立的运营。特别分红引起投资者兴趣，宣告当日陆金所股价上涨45.7%，叠加1Q24陆金所业绩出现好转迹象，近期股价呈现波动上涨的趋势。 　 

　　并表对平安净资产的影响或不显著 　 

　　陆金所由平安的长期股权投资下的联营企业变为并表子公司，平安需要重估陆金所价值。截至2023年末，陆金所在平安财报中的账面价值是528亿人民币(长股投，权益法)。特别分红的除权日和派息日分别在6月和8月。 　 

　　结合陆金所上半年的利润表现，我们估计陆金所在并表时点的账面价值约525亿人民币。假设并表后平安不调整陆金所的资产和负债，我们预计1H24陆金所的投后净资产(按股份占比56.82%计算)约521亿人民币，与价值重估前的账面价值差异不大，我们预计此次并表对平安净资产的影响不显著。此外由于选择以股代息，平安须就所有陆金所要约股份和美国ADS作出强制性全面要约，股份要约价格为USD1.127/股或USD2.254/ADS。 　 

　　寿险NBV增长，财产险综合成本率偏高 　 

　　1Q24平安录得EPSRMB2.07，同比下滑4.6%，主要由于投资表现略弱于上年。寿险新业务价值(NBV)增长强劲，可比口径下同比增长20.7%，主要由利润率上涨推动。财产险COR在一季度达到99.6%，属于历史上偏高的水平，主要受信用保证保险和自然灾害的影响。 　 

　　风险提示：NBV大幅下滑、COR大幅上升、投资出现重大损失。

　　歌尔股份

　　跟踪报告之九：声光电龙头拐点已现，XR业务空间广阔

　　公司为全球领先声光电产品及解决方案提供商。歌尔股份（002241）二十年来深耕声学技术，逐步发展光电模组及产品，形成“零件+成品”的产品布局。公司主要产品包括AR/VR头显、TWS耳机、智能穿戴等整机设备以及声学、MEMS传感器和光电模组等精密零组件，是全球领先的声光电产品一站式供应商。2023年公司实现营收985.74亿元，同比下滑6.03%；归母净利润10.88亿元，同比下滑37.80%。2024Q1公司实现营收193.12亿元，同比下滑19.94%；归母净利润3.8亿元，同比增长257.47%；公司毛利率为9.2%，同比提升2.22pct；净利率为1.89%，同比提升1.44pct，盈利能力大幅改善。

　　业绩修复动力足，XR出货量可期、产品结构持续优化。(1)大客户TWS耳机订单回升，智能声学整机业务营业收入及毛利率有望持续回升；(2)智能硬件板块产品结构持续优化，毛利率较高的XR/可穿戴板块营收占比有望增长，带动综合毛利率回升；(3)精密零组件板块，AI终端放量带动mems等零组件ASP提升，高端零组件占比升高有望进一步提升公司盈利能力；(4)公司积极调整产能布局，叠加metaquest3亲民版、MetaAR产品等新品发布，XR板块有望成为公司未来持续增长的新动能。

　　调整股权激励考核目标，彰显管理层信心。6月27日，公司调整股权激励考核目标，考核指标由2024-2026年营收不低于1064/1298/1549亿元，调整为2024-2026年营收不低于1064/1298/1549亿元或2024-2026年归母净利润较2023年增长分别不低于100%/140%/180%，对应归母净利润分别不低于为21.8/26.1/30.5亿元。考核指标调整彰显了公司对于业绩和盈利能力修复的信心，能够有效激发公司员工的积极性，有效提升公司的持续经营能力。

　　盈利预测、估值与评级：鉴于公司大客户耳机业务回升、XR新品发布带动增长、智能硬件板块产品结构优化、零组件ASP提升等因素影响，我们上调公司24-26年归母净利润预测25.29/35.01/43.69亿元(调整比例为+22.35%/+34.97%/+38.08%)，对应24-26年PE分别为26X/19X/15X。歌尔股份作为国内消费电子龙头企业，未来XR渗透率逐步提升，公司XR代工市占率高，叠加公司智能可穿戴设备业务的稳定增长、耳机业务恢复，我们看好公司未来营收及业绩的增长趋势，维持“买入”评级。

　　风险提示：AR/VR市场发展不及预期；消费电子需求复苏不及预期；毛利率修复不及预期。

　　立讯精密

　　跟踪报告之十四：业绩成长确定性高，通讯汽车业务未来可期

　　2023-2024Q1，在地缘政治冲突升级、消费电子下游需求整体承压等逆境下，公司业绩稳健增长。分业务看，2023年，公司消费电子/通讯互联/电脑互联/汽车实现营收1971.83/145.38/74.92/92.52亿元，同比+9.75%/+13.28%/-33.58%/+50.46%。除电脑互联业务外，其他业务营收均实现同比增长。此外，包含手机组装在内的联营企业在权益法下确认投资收益20.44亿，同比增长157%，手机组装业务稳步拓展，后续随着和世硕的持续整合以及大客户重点机型NPI，我们预计24-25年手机组装业务仍将高速增长。我们维持公司2024-2026年归母净利润为137.57/174.86/207.82亿元，同比增速分别为26%/27%/19%，目前市值对应PE分别为20X/16X/13X，维持“买入”评级。 　 

　　通讯业务有望深度受益AI产业趋势。在服务器内部的短距离传输场景下，铜连接对于散热效率和信号传输以及成本方面有着显著的优势。据LightCounting预测，2024-2028年，全球光模块市场规模的年均复合增长率为11%。公司层面，公司在铜连接、光模块、液冷、散热等方面均有深度布局，224G高速连接海外预研项目众多，与业界最顶尖公司同步竞争且略有优势；公司协同头部芯片厂商前瞻性为全球主流数据中心及云服务厂商共同制定800G、1.6T等下一代高速连接标准，部分细分领域产品如外部高速铜缆、线缆及连接器组件、背板连接器及背板线缆、HSIO、SSIO等更是以领先的技术、成本优势和优异的产品表现赢得了客户的认可。在AI产业趋势下，公司通讯业务有望深度受益。 　 

　　内生外延打造多元化汽车矩阵，智能汽车有望开辟公司成长第二极。公司在汽车方面已形成丰富产品线，包含汽车线束、连接器、智能新能源、智能网联、智能驾舱控制等。公司与传统车企及新势力深度合作，一方面吸收车企汽车制造经验，另一方面则持续输出自身长期以来在消费电子领域所培养的精密制造能力。华为等传统消费电子厂商的入场也或将把与各消费电子零部件/代工厂商的长期合作关系延续至汽车业务，汽车的快速迭代需求亦为具备快速响应能力的消费电子供应链提供切入汽车行业的绝佳契机，公司作为消费电子龙头有望深度受益。 　 

　　风险提示：下游需求不及预期；汽车业务拓展不及预期；毛利率下降风险。

　　松原股份

　　2024H1业绩预增，第二增长曲线不断放量

　　事件：2024年7月3日，公司披露2024年半年度业绩预告，预计2024年上半年实现归母净利润1.20-1.32亿元，同比增长90%-110%；扣非归母净利润1.15-1.27亿元，同比增长103.9%–126.3%。从Q2单季度来看，Q2公司实现归母净利润0.59-0.71亿元，同比增长92.3%-133.5%；扣非归母净利润0.57-0.70亿元，同比增长111.3%-158.0%。 　 

　　依托高性价比优势，有望充分受益于国产替代趋势。目前汽车零部件产业国产替代率不断提升，但在核心零部件领域尤其是产业壁垒较高、具有整车动力性和安全性要求的零件上，仍然被外资厂商主导。公司产品凭借高性价比的优势，较为契合整车端的降本诉求，且公司不断优化客户结构，深耕自主品牌头部客户、积极顺应造车新势力潮流并拓展合资客户，不断受益于国产替代趋势。 　 

　　高自制率优势以及规模效应不断显现，公司整体盈利能力保持较高水平。公司总成产品保持较高的自制率，使公司在同行业的竞争中有较明显的成本优势，未来公司将加大场地、设备等投入，在原有自制零部件基础上进一步延伸上游产业链，有助于公司控制成本、提高效率、加快市场响应速度。同时公司在手订单充足，规模效应不断显现，我们认为公司整体盈利能力或将继续保持较高水平。 　 

　　气囊以及方向盘总成产品目前正处爬坡上量阶段，有望进一步贡献增量。公司新业务汽车安全气囊、方向盘于2021年开始批量进行生产，公司积极开拓新业务市场，取得较好的成效，每年订单增长较快。其作为主营业务第二增长点，定点项目于2023年三四季度开始陆续放量，对于公司业绩增量效应正逐步显现，公司有望维持快速成长趋势。 　 

　　盈利预测与投资建议：考虑到公司安全带业务稳健发展，第二增长曲线陆续放量，且公司积极出海拓展自身成长能力，我们上调公司2024-2026年归母净利润预期至3.00、4.26、5.76亿元，根据2024年7月3日收盘价29.09元计算，对应PE估值分别为21.93、15.44、11.42倍，维持“买入”评级。 　

　　风险提示：产能建设进度不及预期、新业务发展不及预期、定点落地不及预期。

　　雷赛智能

　　2024年半年报预告点评：业绩超市场预期，报表加速修复体现变革成效

　　2024H1归母净利润同比预增+46~56%，扣非归母同比预增+66~78%，业绩超预期。公司发布2024年上半年业绩预告，24H1预计实现归母净利润1.10~1.18亿元，同比+46~56%，实现扣非归母净利润1.07~1.15亿元，同比+66~78%。按中值测算，2024H1归母净利润1.14亿元，同比+51%，扣非归母净利润1.11亿元，同比+72%，其中24Q2归母净利润0.59亿元、同比+47%、环比+7%，扣非归母净利润0.58亿元、同比+81%、环比+9%，业绩超市场预期。

　　核心下游表现优异，变革后喜迎利润修复期。1)3C、物流、机床、半导体等核心传统下游复苏节奏较快，我们预计Q2公司整体营收同比+20-30%快速增长。同时随公司三线协同模式发挥作用，经销比例逐步上升(此前直销占大头)。2)通过为大客户提供“PLC系统+模块+伺服+步进”解决方案，我们预计高毛利的步进今年有所恢复，同时伺服&PLC保持较快增长、市占率稳步提升。3)体系变革&股权激励所带来的额外成本同比去年显著减小，销售、管理费用率&股权支付费用显著降低，公司迎来利润修复期。展望24年，我们预计公司整体营收同增20%~40%，利润增速高于营收。

　　后起之秀大步向前，机器人业务进展顺利。24Q1以来，公司成功批量生产出高密度无框力矩电机、CD伺服驱动器、中空编码器、空心杯电机及配套的微型伺服系统。公司机器人相关产品功能和性能总体达到世界一流水平，已有近百家机器人(协作&人形)企业进行测试，初步意向订单近万台(套)，其中空心杯电机年产能达12万台并已送样数十余家客户(机器人客户10余家)。目前,公司已与人形机器人头部企业中约七成进行交流，并通过多种渠道&合作伙伴与欧美机器人接触，预计后续将获得送样机会。

　　盈利预测与投资评级：考虑到公司体系变革成效显著，我们上调公司2024-2026年归母净利润至2.32/3.20/3.69亿元(前值为1.88/2.40/3.14亿元)，同比+68%/+38%/+15%，对应现价PE分别为24x、17x、15x，维持“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济下行，竞争加剧，原材料涨价超预期等

　　拓邦股份

　　2024年半年度业绩预告点评：半年度业绩快速增长，行业景气度加速恢复

　　事项：7月2日，公司发布《2024半年度业绩预告》，预计2024年上半年净利同比增长40%-60%。 　 

　　评论：半年业绩实现快速增长。2024上半年，公司预计完成归母净利润3.61-4.13亿元，同比增长40%-60%，预计完成扣非归母净利润3.56-4.07亿元，同比增长40%-60%。若以中值计算，则2024H1预计实现归母净利3.87亿元，扣非归母净利3.81亿元，2024Q2归母净利为2.11亿元，扣非归母净利为2.12亿元。 　 

　　“四电一网”服务“四大板块”，家电、工具库存回归正常水平，智能控制器下游需求空间广阔。公司通过构建“四电一网”(电控、电机、电池、电源和物联网平台)的综合技术体系，为“四大板块”(家电、工具、新能源、工业)提供领先的定制化智能控制解决方案。目前家电、工具库存回归正常水平，随未来专业化分工趋势加速，家电、工具整机厂会持续向专业第三方转移，智能控制器下游应用领域广，需求空间大，增长可持续。此外，工具行业电动化、无绳化的渗透率提升，家电业务优势产品市占率的提升、增量市场及新兴市场的份额增长，新能源控制类产品及新产品的占比提升，都将助力公司实现优于行业的增长。目前公司已经成为家电和工具行业智能控制解决方案的领导者，并在新能源和工业行业中引领创新。 　 

　　新能源业务作为未来增长点，保持高速增长。新能源户储领域库存逐步消化，公司新增了PCS、光储一体机等新品类，有望恢复增长；在工商储、充换电领域，公司推出工商储BMS、工商储一体机、直流充电桩等新产品，亦将逐步贡献收入增量。在新能源领域，未来公司将围绕中小储能、工商储、大储、充电等领域发挥智能控制优势，增加产品和解决方案销售。 　 

　　海外产能布局充分，控制器市场空间巨大。公司海外基地目前在投入期，规模化量产后，盈利能力将持续改善。公司的海外产能将根据业务的需求进行投入，海外市场会加大市场端投入，提升市占率。目前公司海外收入占比5成以上，未来海外基地对海外收入的贡献有望进一步提升，或可有效规避可能的贸易摩擦。展望未来，公司认为在逆全球化的发展中，份额将加速向具有全球运营能力的中国企业转移，公司预计其在家电板块市占率将由目标市场的4%提升至8%-10%，而工具板块市占率则将由10%提升至20%-30%。 　 

　　投资建议：公司在智能控制领域行业领先，家电、工具库存回归正常水平，新能源业务快速发展，公司海外产能逐步爬升，但考虑到需求恢复节奏慢于此前预期，我们预计公司2024~2026年收入分别为104.87/124.00/147.14亿元，归母净利润预计分别为7.45/9.15/11.12亿元(24-25年原值为7.51/10.00亿元)。参考可比公司估值给予公司2024年24倍PE估值，给予目标市值178.86亿元，对应目标价14.35元，维持“推荐”评级。 　 

　　风险提示：上游元器件价格上涨，下游需求不及预期，国际贸易摩擦加剧

　　东阿阿胶

　　更新报告：改革显著，高速成长

　　投资要点：资产减值出清，经营有望企稳。公司自2020年主动对存货和应收账款进行大体量减值，自2020Q4公司经营性现金流连续十二个季度为正，大额资产减值已基本完毕，预计2024年将在“快速奔跑中调整姿势”。此外，随着库存水位降低，公司对下游话语权逐步增强，现货现款能力提升，终端需求已处于稳定状态。 　 

　　新渠道与新产品+复方阿胶浆医保解限带动收入业绩增长。2023年公司持续夯实核心基石业务同时紧跟消费需求：1)东阿阿胶（000423）块：维持药店价格稳定，以量拉动纯销；2)复方阿胶浆：快速铺设药店，加快院端学术推广，实现大品种战略回归；3)桃花姬：招募快消团队营销，启用新产品代言人，触达年轻消费群体，实现桃花姬全渠道快速增长；4)新产品条线：海龙胶与龟鹿二仙积极开展临床与营销，健脑补肾口服液(中药独家品种)以东阿阿胶男士滋补品牌“皇家围场1619”焕新上市，重点布局线下零售市场。2023年医保目录取消了复方阿胶浆“限有重度贫血检验证据”的支付限制，终端销售更顺畅。 

　　运营效率持续提升。截至2023年底，公司应收账款仅为0.63亿元，达到了2012年以来最低值，应收票据的3.76亿元均为银行承兑票据；合同负债达到了8.24亿元，主要为预收货款，同比持续提升。2023年经营活动现金流入54.09亿元，同比增加11.11%；经营性现金流净利润比率达1.70；加权ROE为11.12%，2019年以来持续快速提升。 　 

　　对外寻求外延并购，对内发布股权激励。公司现金充裕，将围绕大健康拓展新赛道，引进新产品，寻求外延发展新机遇。2024年元旦后公司披露第一期限制性股票激励计划(草案)，严格的绩效要求与激励措施相配套，员工积极性高。 　 

　　分红比率高，2023年为99.60%。公司近3年分红比率维持在96%以上，且2024年首次中期分红安排的议案已经由公司董事会审议通过。 　 

　　维持“买入”评级。我们预计2024-2026年归母净利润15.22/18.79/23.00亿元，同比增长32.22%/23.51%/22.37%，EPS为2.36/2.92/3.57元，对应25.85x/20.93x/17.10x。考虑到公司为老字号滋补类中药龙头，核心产品集中采购降价可能性低，第一期限制性股票激励计划(草案)激发管理层动力，改革成效显著，维持“买入”评级。 　 

　　风险提示：政策调整风险、成本波动风险、市场竞争加剧

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