在经历了渠道调整的负增长后，海天味业（603288）渠道库存逐渐消化，在下游增速放缓之时，取得了超预期的业绩增长。在新形势下，各家调味品公司加快渠道开拓进程，在对线上及食品工业渠道布局上持续推进。

　　杨现华/文

　　半年报发布后的首个交易日，海天味业股价高开高走，全天公司股价大涨8.86%，一日市值增加了近170亿元，总市值再回2000亿元之上。

　　显然，海天味业的这份半年报超出了市场的期待。在公司遭受了净利润连年下降，调味品公司增速放缓的当下，海天味业能够逆势增长，渠道改革效果逐步显现。

　　在发布半年报的同时，海天味业一并发布员工持股计划。业绩要求为2024年剔除激励和资本运作等费用后的归母净利润同比增长不低于10.8%，这可以理解为是对扣非净利润增长的要求。

　　渠道是行业分化的加速器。前期快速扩叠加疫情的反复扰动，海天味业增长受到挑战。在疫情期间，公司就对渠道开始了调整，疫情结束后餐饮业在2023年快速复苏，海天味业仍未增长，显示调整还未结束；如今渠道重回增长，收入也超预期。对其他调味品公司来说，也在逆势寻求增长之道。

　　增长超预期

　　2024年上半年，海天味业实现营收141.56亿元，同比增长9.18%；实现归属于上市公司股东的净利润34.53亿元，同比增长11.52%。

　　半年报发布后的首个交易日，海天味业股价放量大涨，最终报收于37元/股，单日涨幅达到了8.86%，公司市值重新站上2000亿元的大关。与之对应的是，自5月底以来，海天味业市值基本徘徊在2000亿元以下。

　　一季报时，海天味业就已经呈现两位数增长之势。2024年一季度，海天味业实现营收76.94亿元，同比增长10.21%；实现归属于上市公司股东的净利润19.19亿元，同比增长11.85%。

　　一季报发布后，海天味业股价盘中一度上涨了近4个百分点。连续两个季度业绩超出市场预期，机构直接得出海天味业拐点已来的判断。

　　海天味业还公布了员工持股计划。2024年员工持股计划参与人员合计不超800人，资金来源为公司计提的持股计划专项激励基金 1.84亿元。股票来源为公司回购股份，授予价格36.87元/股，董监高持股占比不超过15%。

　　海天味业的员工持股计划分五期实施，2024年计划的基本存续期为24个月。考核业绩要求为，剔除激励费用和并购重组及资本运作后，2024年归属于母公司的净利润相较于2023年增长不低于10.8%。

　　2024年上半年，海天味业扣非归母净利润为33.25亿元，增长了11.95%。员工持股计划可以简单理解为扣非净利润的话，2024年下半年海天味业也要保持基本相当的增长，才能够业绩达标，解锁“金手铐”。

　　精简渠道

　　统计局数据显示，2023年，社会消费品零售总额471495亿元，比上年增长7.2%。这其中，餐饮收入52890亿元，增长20.4%。其中：限额以上单位餐饮收入13356亿元，增长20.9%。不过，今年上半年增速已放缓至7.9%。

　　2023年下游餐饮复苏积极，上游调味品的业绩自然也应不差，2023年千禾味业（603027）营收增长就超过了30%。但包括海天味业在内的几家调味品公司却并没有随之增长，2023年海天味业收入下降4.1%至245.59亿元；实现归母净利润56.27亿元，同比下降9.21%。这是自上市近10年以来，海天味业首次出现营收和净利润的双双负增长。销售业绩下滑与海天味业的渠道调整不无关系。

　　海天味业是从2019年开始连续公布公司经销商情况的。也正是从这一年开始，公司经销商数量快速增长。2019年和2020年，海天味业经销商分别净增加999家和1245家，期末经销商数量为5806家和7051家。

　　2021年，海天味业经销商队伍继续扩大。这一年公司经销商净增加379家，经销商数量达到创新高的7430家。但是，随着经销商数量的不断增长，海天味业的增长越来越乏力，渠道增长的边际效应正逐渐消失。

　　2019年和2020年，在经销商增加最快的两年，海天味业营收分别增长了16.22%和15.13%。之后的2021年，公司营收增长了9.71%，营收首次跌至个位数增长。

　　从2022年开始，海天味业开始调整渠道。这一年，公司经销商数量减少了258家，期末经销商剩余7172家。虽然有所减少，但依然在高位。2023年海天味业经销商继续减少581家，在连续两年减少后，公司经销商剩余6674家。

　　这是自2020年之后，海天味业经销商首次低于7000家。从降幅上看，南部、中部和西部是主要区域，与2021年最高峰相比，2023年这三个区域市场的经销商数量分别减少了14.71%、12.31%和12.66%。东部和北部区域降幅在一成以内。

　　甚至是进入2024年后这种态势也没有终止。2024年一季度末，海天味业经销商降至6506家，较2023年末再次减少168家。

　　2023年是海天味业去库存的一年。在公司年报发布后，多家机构不约而同指出，公司业绩压力与渠道调整和去库存直接相关。

　　在需求复苏周期拉长情况下，海天味业主动调整经销商网络。随着渠道改革深化，去库存持续推进，在调整几个季度后，叠加低基数和成本红利，海天味业终于重拾增长。

　　成本红利也是不可忽视的一个因素海天味业年报显示。根据海天味业招股书，大豆和白砂糖等农产品是公司主要原材料，其占成本的比例超过50%。以直接原材料为例，期货市场上，非转基因的豆一主力连续指数从2019年底开始拉升，从3400点左右涨至2021年11月的逾6500点，涨幅超过90%，在高位徘徊了一段时间后开始下跌，目前指数已经跌至4322点。白糖期货指数也已经跌至2020年下半年的阶段性低位，较2023年的高位跌幅在20%左右。

　　从毛利率可以看出成本下降的积极影响。2024年上半年，海天味业毛利率为36.86%，同比提升近一个百分点，较2023年全年增长了逾两个百分点。公司毛利率已经创下近两年来的最佳水平。

　　渠道调整顺势而为

　　在经历了连续减少后，2024年上半年，海天味业经销商数量达到6674家，较年初净增加83家。与2024年一季度末相比，经销商增长了168家。

　　经销商重回增长，意味着在渠道改革红利释放后，经销商的信心重新恢复。招商证券也表示，经过前两年去库存和优化经销商，海天味业销售团队积极性和经销商意愿都有明显改善，经销商数量也重新恢复增长，考虑到下半年基数较低，有望继续保持稳健增长。

　　渠道是行业分化的加速器，另一调味品龙头中炬高新（600872）也着力于此。如同中炬高新在半年报中所说，在经历了跑马圈地的发展阶段后，调味品行业逐步进入存量竞争时代，行业复合增长率开始降速，调味品行业渠道也向着多元化和精细化演变，市场竞争越发激烈。

　　在经历了管理层变动后，中炬高新管理层已经趋于稳定。目前公司正在对渠道进行改造，“美味鲜渠道改造、加大费用投入力度”，经过变革的过渡期后，公司将有望逐步在渠道、产品、成本管理等方面兑现改革红利。

　　东吴证券指出，中炬高新为维持渠道良性发展，在2024年二季度主动去库存。预计2024年4-5月渠道库存1.5-2个月，6月末虽有压货，但库存总体健康。2024年6月公司召开2024年经销商会议，随着政策落地，公司渠道改革红利有望逐步释放。

　　调味品行业主要需求一个是ToB的餐饮，一个是ToC的大众市场。餐饮渠道销量大且易守难攻，是调味品企业最核心渠道，但当下餐饮渠道承压抑制调味品用量。零售渠道商超等人流下滑趋势不止，线上销售越来越重要。

　　国投证券表示，从区域看，除海天味业基本实现全国化布局之外，其他公司在省外或非主销区经销商数量快速提升。线上及工业化布局有望成为调味品行业的新增量。

　　具体措施上，海天味业挖掘餐饮增量，发力定制化；中炬高新在新管理层带领下加强餐饮布局，全国化持续推进；千禾味业着力开拓流通增量，线上优势延续；天味食品（603317）发力定制服务，解决个性化需求。

　　本文刊于09月14日出版的《证券市场周刊》

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