长城汽车

　　招商证券——生态出海效果显著，智能化业务加速发展

　　围绕“整车制造+供应链体系”出海模式，长城汽车（601633）率先开辟生态出海新路线，构建全球化研产销体系，聚焦产能在地化、经营本土化、品牌跨文化和供应链安全化的“国际新四化”。智能驾驶系统CoffeePilotUltra实现无高精地图、全场景覆盖、点到点领航。新一代智慧空间系统CoffeeOS3成为全球首个基于多桌面、多屏互动的AI智慧空间。

　　以长期主义践行高质量发展。长城汽车深耕品牌优势，拥有哈弗、魏牌、欧拉、长城皮卡和坦克五大品牌，产品涵盖SUV、轿车、皮卡、MPV四大品类，动力包括传统动力和新能源。2024年上半年长城汽车单车平均售价16.5万元，同比提升3.0万元，品牌向上的成效显著。

　　植根森林生态体系，生态出海成效显著。长城汽车构建研、产、供、销、服全面出海新模式，以全品类、全动力、全场景优势，实现全产品矩阵出海。开辟产能在地化、经营本土化、品牌跨文化和供应链安全化的“国际新四化”。2022年，面向全球市场发布了全球品牌战略及“ONEGWM”全球品牌行动纲领，结合不同国家和地区市场的产业政策差异化布局、构建本土化生态。长城汽车目前已出口到170多个国家和地区，海外销售渠道超过1300家，拥有全球超300万注册会员。

　　智能化水平持续提升，技术沉淀赋能产品。新一代智驾系统CoffeePilotUltra，实现无高精地图全场景NOA，从行车到泊车，从高速到城乡，去哪都能开，在哪都好停。全栈自研智能座舱系统CoffeeOS3系统深度采用AI和大模型，具备毫秒级交互响应，全球首搭立体声动态转全景声技术，具备广适用、高效率、可成长、重安全等特点，拥有“五好”特质。智慧底盘融合了线控转向、线控制动、CTC、一体化压铸铝车身等核心技术，同时基于全新的电子电气架构和IDC3.0自动驾驶系统，实现了超感知、高集成、强扩展。魏牌蓝山智驾版搭载最新一代智驾系统CoffeePilotUltra，智慧空间系统CoffeeOS3和四挡Hi4+CDC电控悬架，实现产品进阶。

　　维持“强烈推荐”投资评级。依托森林生态体系，长城汽车正通过持续性创新与产品结构调整，深化全场景、全品类覆盖。长城汽车将继续坚持长期主义，以更卓越的技术研发，更优质的资金链条和产业生态，发力全球化战略，锁定智能新能源赛道，构建更为显著的全球核心竞争力。预计24-26年归母净利润分别为125.3/155.9/182.0亿元，维持“强烈推荐”投资评级。

　　风险提示：国际贸易环境变化对汽车行业产生影响的风险；汽车行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险。

　　常熟银行

　　财通证券——业绩稳定高增，资产质量保持稳健

　　事件：8月20日，常熟银行（601128）披露2024年中报。1H24实现营收55.06亿元，同比增长12.0%，增速同1Q24持平；1H24实现归母净利润17.34亿元，同比增长19.6%，增速较1Q24略微下降0.2pct。 　 规模扩张成本压降，业绩延续高增。分拆业绩贡献因素：1)“以量补价”，净利息收入形成业绩基本盘。规模方面，公司信贷增长稳健，1H24生息资产规模对业绩贡献15.5pct；价格方面，息差对业绩负向影响略收窄0.5pct至9.4%。2)投资收益驱动其他非息高增。1H24投资收益表现优异，整体其他非息收入贡献业绩5.5pct。3)降本增效，成本费用优化贡献利润。1H24成本费用优化明显，对业绩正向贡献11.1pct，主要系公司人效提升。4)增提拨备影响业绩表现：1H24拨备计提对利润的负向影响由0.1pct提升至4.0pct。 　 对公支撑信贷增长，存款延续定期化趋势。1H24发放贷款和垫款全部余额2,389亿元，同比增长11.3%，其中对公贷款、个人贷款、票据贴现分别同比增长14.0%、6.9%、48.4%，对公端支撑信贷增长。1H24末各项存款余额同比增长16.7%，其中个人定期存款增长26.6%，成为存款规模增长的主要动力。 　 资产质量稳健，个贷不良略有提升。1H24不良率、关注率、逾期率分别为0.76%、1.36%、1.54%，较23年末分别上升1bp、12bp、31bp，经济压力下微贷业务资产质量波动，影响了前瞻指标表现。1H24拨备覆盖率539%，较1Q24末持平，公司继续多提拨备进一步增强风险抵补能力。 　 投资建议：常熟银行深耕普惠小微客群，形成独具特色的“常农商微贷模式”，具备差异化竞争能力，业绩增速领跑同业，同时公司资产质量优异，风险抵补能力充足，形成扎实的基本面，公司业绩维持高增确定性较高。我们预计公司2024-2026年归母净利润同比增长17.4%、16.0%、15.2%，对应2024-2026年PB估值0.67倍、0.60倍、0.54倍，维持“增持”评级。 　 风险提示：经济复苏不及预期，政策力度不及预期，资产质量恶化。

　　青岛啤酒

　　华西证券——结构升级韧性仍在，盈利能力稳中有升

　　事件概述 　 公司24H1营业收入200.68亿元，同比-7.1%，归母净利润36.42亿元，同比+6.3%，扣非归母净利润34.27亿元，同比+6.15%。据此推算，公司24Q2营业收入99.2亿元，同比-8.89%，归母净利润20.44亿元，同比+3.55%，扣非归母净利润19.14亿元，同比+1.87%。 　 分析判断: 　 销量端有所承压，结构升级韧性仍在 　 拆分量价来看，公司24H1实现销量463万吨，同比-7.8%，对应吨价4334.77元，同比+0.85%；据此推算，公司24Q2实现销量244.6万吨，同比-8.05%，对应吨价4055.6元，同比-0.85%。公司24H1吨价维持稳定，销量端有所承压，我们认为主因消费环境较为疲软。分产品档次来看，公司24H1/24Q2中高端以上产品分别实现销量189.6/93.6万吨，分别同比-4%/-5.6%，销量下滑幅度低于公司整体水平，结构升级仍有韧性。分品牌来看，公司24H1/24Q2主品牌青岛啤酒（600600）分别实现销量261/128.8万吨，同比-7.18%/-8.72%。 　 分地区来看，24H1公司山东地区/华北地区/华南地区/华东地区/东南地区/港澳及海外地区分别实现收入129.11/37.39/14.65/13.57/3.56/2.36亿元，分别同比-3.71%/-7.68%/-10.23%/-17.36%/-29.5%/-32.57%，其中山东基地市场表现较为稳健，我们认为公司在山东市场基础深厚，未来该市场有望在相对较弱的行业环境下提供稳定的收入与利润来源。 　 成本红利+稳健控费，利润率维持稳定 　 成本端来看，公司24H1/24Q2毛利率分别为41.6%/42.8%，分别同比+2.4pct/+2.7pct，毛利率有所提升，我们预计主因麦芽等产品原材料价格下降所致。费用端来看，公司24H1销售/管理/研发/财务费用率分别为10.8%/3.3%/0.2%/-1.4%，分别同比-0.3pct/+0.3pct/持平/-0.4pct;其中公司24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为8.7%/3.2%/0.1%/-1.5%，分别同比+0.4pct/+0.2pct/持平/-0.4pct。公司费用率整体水平保持稳定，24Q2销售费用率略有提升，我们预计主因旺季促进销售加大投放所致。利润端来看，公司24H1/24Q2归母净利润率分别为18.2%/20.6%，分别同比+2.28pct/+2.48pct，24H1/24Q2扣非归母净利润率分别为17.1%/19.3%，分别同比+2.12pct/+2.05pct，公司盈利能力进一步提升。我们预计随着结构升级持续推进和成本红利释放，公司今年全年利润率水平有望较去年有明显提升。 　 公司业内地位稳固，静待行业拐点 　 受到宏观消费偏弱及天气影响，啤酒行业上半年销量端未出现明显增长，根据国家统计局数据，今年1-6月啤酒行业产量达1908.8万吨，同比+0.1%。我们认为青岛啤酒上半年销量端承压一方面受宏观及行业因素所致，同时经营节奏上的调整也为渠道健康发展提供有利条件。从主流啤酒公司24H1产销量数据来看，青岛啤酒行业地位依然稳固，强大的基地市场基础为其提供了稳定的利润来源，同时公司积极推动产品升级与多场景营销，坚持高质量发展,静待后续行业复苏拐点到来。 　 投资建议 　 参考公司最新财务数据，我们将公司24-26年营业收入为357.07/374.36/388.57亿元的预测下调至325.85/335.32/346.45亿元，将24-26年EPS为3.59/3.97/4.34元的预测下调至3.34/3.60/3.94元，对应9月13日收盘价53.96元/股，PE分别为16/15/14倍，维持“买入”评级。 　 风险提示 　 消费复苏进度不及预期，原材料成本波动风险，市场竞争加剧

　　万华化学

　　中信建投证券——产销持续增长，新项目持续推进助力成长

　　核心观点

　　公司24Q2公司实现营收509.0亿元，同比+11.4%，环比+10.3%，实现归母净利40.2亿元，同比-11.0%，环比-3.4%，实现扣非归母净利39.7亿元，同比-8.1%，环比-3.8%。其中Q2毛利率15.3%，环比-2.3pct有所下滑，主要受到纯苯等原料成本抬升的影响。展望下半年，纯MDI/TDI价格价差已开始反弹，看好后续修复。石化产品产销稳步增长，公司携手海外共建特种聚烯烃项目，强强联合打造全球竞争力。新材料板块高速成长，20万吨POE装置/4.8万吨柠檬醛装置均已投产，公司多点布局成效显著。

　　事件

　　公司披露2024年中报，公司2024年上半年实现营业收入970.7亿元，同比增长10.8%，实现归母净利81.7亿元，同比减少4.6%，实现扣非归母净利81.0亿元，同比减少2.5%。其中Q2公司实现营收509.0亿元，同比+11.4%，环比+10.3%，实现归母净利40.2亿元，同比-11.0%，环比-3.4%，实现扣非归母净利39.7亿元，同比-8.1%，环比-3.8%。

　　简评

　　Q2营收同比增长11%，毛利率环比略减

　　随着公司聚氨酯等扩建项目产能持续释放，2024年上半年公司主产品营收、产销均实现同比增长。盈利方面，相关业务毛利率有所下滑，公司Q2实现毛利率15.3%，同比-0.1pct，环比-2.3pct，实现净利率8.7%，同比-2.0pct，环比-1.2pct。期间费用方面，Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别环比-0.2/-0.1/-0.2/+0.1pct，基本保持稳定，Q2减值损失合计-1.5亿元，环比减亏0.9亿元。

　　聚氨酯盈利有望修复，龙头地位不断巩固

　　24Q2聚氨酯板块营收180亿元，同比增长5.2%，环比增长2.6%；销量138万吨，同比增长11.3%，环比增长5.3%。根据百川盈孚，24Q2纯MDI均价1.9万元/吨，同比-0.5%，环比-7.1%，聚合MDI均价1.7万元/吨，同比+11.6%，环比+6.0%。受原油等因素影响，Q2公司纯苯等原料价格提升，对毛利率造成一定挤压。展望Q3，纯MDI/TDI价格价差已开始反弹，在全球不可抗力频发的背景下，看好盈利持续修复。

　　公司聚氨酯板块总产能516万吨/年，福建基地和宁波基地扩能全部投产后公司MDI/TDI总产能在全球占比均将超过35%。随着福建检修结束和未来新产能落地，公司有望持续放量。技术方面，公司MDI低盐酸比新工艺、盐水回用技术得以投用推广、TDI新技术将纯度提升至99.99%，综合来看，公司全球聚氨酯材料龙头地位有望不断巩固加强。

　　石化业务营收稳步增长，携手外资共建特种聚烯烃项目

　　24Q2石化板块营收211亿元，同比增长17.4%，环比增长13.8%。公司7月公告，拟与阿布扎比国家石油公司、北欧化工、博禄化学共同成立中外合资公司，并启动在福州市建设160万吨/年特种聚烯烃一体化设施的可行性研究。该合作有望利用北欧化工先进且专有的Borstar聚烯烃技术的竞争优势、博禄化学在特种聚烯烃的生产优势以及万华的供应链优势，多维度增强项目竞争力。此外公司蓬莱项目一期装置进入管道试压和电缆敷设攻坚阶段，将按计划陆续中交，乙烯二期稳步推进，预计24H2逐步投产，为公司中长期广阔成长空间打下基础。

　　精细化学品和新材料板块继续成长，POE、柠檬醛相继投产

　　24Q2精细化学品和新材料板块营收68.7亿元，同比增长16.0%，环比增长12.6%。销量48万吨，同比增长23.1%，环比增长9.1%，继续稳健增长。公司20万吨/年POE项目已顺利投产，实现“卡脖子”材料大规模国产化，4.8万吨柠檬醛装置成功投料试车，单套产能全球最大。公司在新材料领域布局效果显著，竞争力不断提升。

　　盈利预测和估值：

　　预计公司2024至2026年归母净利润预测值为187.4、228.2、245.2亿元，对应PE为11.9、9.8、9.1X，维持“买入”评级。

　　风险提示：

　　宏观经济增速低于预期(公司主要产品MDI市场需求与地产家电等宏观周期紧密相关。公司主要产品的销售价格和销量随宏观经济发展状况、市场供求关系的变化而呈现出一定波动变化。随着国内外宏观经济的周期性波动，下游行业对于公司产品的需求和价格可能出现下降的情形，对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响)；公司石化业务原料和产品价格波动剧烈，将导致公司业绩波动；公司新材料项目进度不及预期(公司规划了柠檬醛及衍生物、电池材料、可降解塑料、高端聚烯烃等一系列新项目，若上述项目不能如期落地，将对公司的产销、经营成本等造成影响，进而影响收益)。

　　东鹏饮料

　　浙商证券（601878）——2024H1业绩点评报告：24H1业绩表现优异，盈利能力持续提升

　　公司24H1业绩表现优异，超此前市场预期。公司东鹏特饮客群进一步扩大，品牌势能和渠道势能持续增强；补水啦第二成长曲线增速亮眼，成长潜力巨大，后续伴随品牌力的进一步提升和全国化拓展的实施，业绩有望持续快速增长。 　 24H1业绩表现优异，收入利润保持快速增长 　 2024H1公司实现收入78.73亿元，同比+44.19%；实现归母净利润17.31亿元，同比+56.17%；2024Q2公司实现收入43.91亿元，同比+47.88%；实现归母净利润10.67亿元，同比+74.62%，业绩超市场预期。 　 东鹏特饮保持快速增长，补水啦占比持续提升 　 分产品来看，东鹏特饮24H1实现收入68.55亿元，同比增长33.49%，占比从94%下降到87%；与此同时新产品增长迅速，补水啦上半年实现收入4.76亿元，同比增长281%。占比提升至6%；其他饮料收入实现5.31亿元，同比增长172%，占比提升至7%。 　 渠道端来看，公司持续推进全国化发展战略，实现渠道的渗透，截至2024年上半年，公司经销商合作伙伴达到2982家，已经覆盖360万家有效活跃终端，较23年底增长了9.09%，累计不重复触达终端消费者超过2.1亿人次。 　 分区域来看，公司广东区域实现21.14亿元，同比增长13.79%，占比下降到26.9%；全国区域实现收入46.98亿元，同比增长57.02%，占比提升至60%。其中华中、华东、西南、华北、全国直营收入同比增长分别为52%.、54%、76%、99%、74%，全国化推进得到较好的表现。 　 毛利率受益于原材料价格下降持续提升，净利率持续提升 　 公司2024H1毛利率为44.60%，同比+1.50pct；2024Q2毛利率为46.05%，同比+3.30pct。毛利率提升主要系原材料价格同比下降所致。 　 2024H1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为15.56%/2.45%/0.38%/-1.33%，同比分别-0.25/-0.54/-0.09/-1.23pct；2024Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为14.33%/2.06%/0.42%/-1.35%，同比分别-1.59/-0.73/-0.08/-1.37pct。 　 2024H1净利率21.98%，同比+1.69pct；2024Q2净利率24.29%，同比+3.72pct。 　 上调此前盈利预测，维持买入评级 　 考虑到公司上半年业绩超预期，我们上调此前盈利预测。预计24-26年公司实现收入分别为154.07/195.78/239.57亿元，同比分别为36.80%、27.07%、22.36%；预计实现归母净利润分别为29.63/38.75/48.02亿元，同比增长分别为45.24%、30.80%、23.92%。预计24-26年EPS分别为7.41、9.69、12.00元，对应PE分别为30.26、23.13、18.67倍。 　 风险提示：新品拓展不及预期、渠道拓展不及预期、原材料价格上涨等。

　　天味食品

　　华西证券——线上渠道高增，盈利能力提升

　　事件概述

　　公司24H1实现营收14.68亿元，同比+3.0%，实现归母净利润2.47亿元，同比+18.8%，扣非归母净利润2.10亿元，同比+17.7%。据此推算，公司24Q2实现营收6.14亿元，同比-6.8%，归母净利润0.71亿元，同比-10.9%，扣非归母净利润0.63亿元，同比+6.1%。

　　分析判断:

　　底料业务承压，线上渠道高增

　　分产品来看，公司24H1火锅底料／中式菜品调料／香肠腊肉调料／其他业务分别实现营收4.91/8.87/0.33/0.54亿元，分别同比-10.15%/+11.62%/+21.43%/-0.43%；据此推算，24Q2公司火锅底料／中式菜品调料／香肠腊肉调料／其他分别实现营收1.98/3.92/0.001/0.24亿元，剔除因淡季销售规模过小而不可比的香肠腊肉调料来看，24Q2火锅底料/中式菜品调料/其他业务营收分别同比-22.97%/+4.75%/-12.17%。火锅底料业务上半年有所承压，中式菜品调味料维持增长，我们预计主因：1)消费环境整体疲软；2)新品上市与小龙虾调味料增长带动中式菜品增长。

　　分渠道来看，公司24H1线下渠道/线上渠道分别实现营收12.1/2.54亿元，分别同比-5.35%/+77.48%；据此推算，24Q2公司线下/线上渠道分别实现营收4.92/1.22亿元，分别同比-15.3%/+57.4%。我们预计公司线上表现亮眼主因去年并购入表的食萃高增所致。根据公司半年报披露，食萃24H1实现利润1808.12万元，延续较好势能。

　　毛利率提升+费控良好，盈利能力提升

　　成本端来看，公司24H1／24Q2毛利率分别为39.6%/33.3%，分别同比+3.3/+2.2pct。毛利率水平有所提升，主因：1)原材料综合采购成本下降，2)产品结构变化。费用端来看，公司24H1销售／管理／研发／财务费用率分别为14.4%/5.8%/1.5%/-0.3%，分别同比+1.1/-1.2/+0.2/+0.2pct;据此推算24Q2销售／管理／研发／财务费用率分别为10.7%/6.9%/2.0%/-0.3%，分别同比-0.7/-1.4/+0.6/+0.3pct。公司上半年销售费用率有所提升，主因增加广告及市场费用投放(24H1同比+29.1%)；管理费用率有所下降，主因股权激励费用减少。利润端来看，公司24H1／24Q2归母净利润率分别为16.8%/11.6%，分别同比+2.24/-0.53pct，剔除非经营性扰动后，24H1/24Q2扣非归母净利润率分别为14.3%/10.3%，分别同比+1.79/+1.24pct，盈利能力提升。

　　关注旺季动销情况，期待后续表现

　　根据年初公司发布的员工持股计划草案，公司2024年营收计划的保底目标为同比增长10%。根据上半年财报情况推算，公司24H2营收端需同比实现15.8%及以上的增长才可达到目标。从经营节奏上看，公司重点销售时点为下半年，因此24H2表现对全年目标是否达成至关重要。根据公司投资者调研活动记录表披露，公司将结合市场情况与营销策略制定相应投放计划，预计下半年旺季广告营销费用投入将高于上半年。我们仍看好公司作为复调行业龙头，下半年业绩有望企稳恢复。

　　投资建议

　　参考公司最新业绩公告，我们将公司24-26年营收分别为35.59/40.59/45.23亿元的预测下调至33.73/37.89/42.32亿元，将24-26年EPS分别为0.54/0.65/0.74元的预测下调至0.50/0.58/0.66元，对应9月13日收盘价8.56元/股，PE分别为17/15/13倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　消费复苏不及预期，市场竞争加剧，新品增长及新渠道扩张不及预期

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