【导读】恒瑞医药大变局

　　【编者按】为了更好地提升资本市场服务实体经济质效，中国基金报与上海证券交易所联合开设《百亿千万计划——与投资大咖走进上市公司》栏目，与管理规模百亿元级的机构投资者、中国基金报逾千万粉丝一道，共同走进优质沪市公司。

　　在原国家食品药品监督管理总局局长、中国国际经济交流中心理事长毕井泉看来，党的十八大以来，中国生物医药产业实现了跨越式发展，整个行业实现了以仿制药为主向以创新药为主导、创仿结合的转变。当前，中国生物医药产业正在走上高质量发展的轨道。

　　恒瑞医药（600276）正是其中的典型代表。

　　2024年8月，A股“医药市值一哥”恒瑞医药交出了一份上市以来最好的半年报，营收、净利均创同期历史新高。

　　自2000年上市以来，恒瑞医药股价与业绩齐飞，20年中最大涨幅达435倍。

　　但自2021年开始，受相关因素影响，正在转型升级之中的恒瑞医药业绩承压、股价回调。

　　不过，2023年恒瑞医药实现了业绩正增长，从此前的下滑态势中走了出来，其创新药市场拓展初显成效。

　　为此，中国基金报记者专访了恒瑞医药董事、副总经理张连山，请其详细阐述了恒瑞医药还在推进之中的这场“创新”大变局。

　　张连山向记者表示，“中国正在向全球创新药第一梯队迈进”；“恒瑞医药已经进入以创新药发展为主导的阶段，正处于一个新的起点，从长期来看，未来创新药的占比会越来越大，新的拐点已经显现”，“公司正大踏步走出一条新增长路线”。

　　本期《百亿千万计划》栏目同步以视频记录此次调研活动，视频如下，以飨读者。

　　创新转型的重要里程碑

　　“从长期来看，恒瑞的创新药占比会越来越大。”在接受中国基金报记者专访时，张连山如是强调。

　　2024年上半年，恒瑞医药的创新药收入（含税，不含对外许可收入）为66.12亿元，对外许可收入为1.6亿欧元。经估算，两项创新收入总和占总营收比重已过半，成为推动其业绩增长的主要引擎。这意味着，恒瑞医药的创新转型迎来重要里程碑。

　　在全行业乃至举国上下都在强调创新的大背景下，在执行层面进行创新已经不是什么难事，关键是做什么，能不能避免同质化的竞争，即所谓的“内卷”。

　　“在战略层面，不是别人做什么我们就做什么。而是要发挥我们的优势和特长，做到有所为，有所不为。”

　　截至目前，恒瑞医药召开过两次研发日活动。

　　“第一次研发日，我们就在思考怎样重新定义创新。和过去相比，现在做创新已经不一样了，要做的项目一定要有前瞻性、前沿性，要瞄准国际市场。这就对我们的创新提出了新的标准和要求。”张连山表示。

　　针对日益激烈的同质化竞争，恒瑞医药的选择是做有价值的创新，“就是要能够解决临床未获满足的需求，这是创新的核心价值，也是最重要的”。

　　在张连山看来，围绕这个核心价值，恒瑞的创新工作主要是掌握三个字，即“新、快、特”。

　　所谓“新”，即持续聚焦靶点前移，加强源头创新，敢为人先；所谓“快”，即提高效率，尽快把产品推向市场；所谓“特”，即坚持“差异化”竞争策略，形成自己的技术优势。

　　“因此，我们一定要做有差异化的产品，要做前三的产品、至少是前五，这样才能为今后的产品市场竞争力打下基础。”

　　以目前国内外普遍关注的糖尿病减肥市场来说，“不管是在GLP-1（胰高血糖素样肽-1），还是GIP（抑胃肽）领域，以及小分子和多肽领域，恒瑞都处于领先地位。”张连山说。

　　第二增长引擎

　　“恒瑞的战略，第一是创新，第二是国际化。”张连山对记者表示。

　　在欧美市场，由于医疗保险体系比较多元，即使受众比中国少，也可能获得更大的市场回报。因此，业内人士普遍认为，国际化是中国创新药公司的必走之路。只要在欧美拿到批文，相关药品就有可能进军全球市场，进而为全球患者提供服务。

　　“目前，恒瑞医药国际化的路径主要是‘借船出海’策略，包括商务开发（BD）、股权合作，也有海外独立研发，但也不排除其他方式。我们并不固定在一个模式上，出海路径会不断变化，根据不同的产品，会形成不同的合作方式。”张连山如是强调。

　　所谓“BD”，即把创新药对外许可给海外的合作方，通过首付、里程碑付款和将来上市销售的提成来获得创新产品的价值。

　　创新药出海已成为恒瑞业绩增长的第二引擎。截至目前，恒瑞医药已实现11项创新药海外授权合作。

　　2024年5月，恒瑞医药将具有自主知识产权的GLP-1类创新药产品组合许可给美国Hercules公司，首付款加里程碑付款累计高达60亿美元。

　　此外，作为对外许可交易对价一部分，恒瑞医药还将取得合作伙伴美国Hercules公司19.9%的股权。

　　2023年10月，恒瑞医药与跨国制药巨头德国默克合作，以超14亿欧元总价，实现公司自主研发的PARP1抑制剂等两款创新药的对外许可。

　　在推动海外产品上市方面，截至2023年底，恒瑞医药的产品已进入超40个国家，在欧、美、日获得包括注射剂、口服制剂和吸入性麻醉剂在内的近20个注册批件。

　　2024年7月，恒瑞医药的布比卡因脂质体注射液获美国FDA批准上市，这是该品种全球范围内获批上市的首仿药。

　　“随着多款产品对外许可的实现，我们可以比较快地实现海外市场的回报，这非常重要。”张连山说。

　　建团队，做正确的事

　　战略确定之后，如何统筹资金，搭建团队、培养团队来做正确的事，这是一个相当重要的课题。

　　据统计，恒瑞医药至今累计研发投入超400亿元，位居全国医药行业前列。2021年—2023年，公司每年的研发投入都在60亿元以上；2024年上半年，公司研发投入达38.6亿元，同比增长26.23%。

　　而且，近年来，恒瑞医药研发投入占营业收入比重都在20%以上，这在国内外的相关大型医药公司中是不多见的。

　　目前，恒瑞医药在连云港、上海、美国和欧洲等地设立了14个研发中心，全球研发团队达5000余人。

　　而且，据张连山透露，在目前整体环境不大乐观的情况下，恒瑞医药上半年的校招已招聘1000人，半数以上为硕博人才。

　　2021年以来，恒瑞医药的研发人员占比持续上升，且占比都在20%以上。

　　不仅如此，恒瑞医药也在吸引更多具有国际经验的高端人才加盟。

　　“因为如果要做成一家国际化的公司，科技创新就要国际化，要有了解国际市场的人才来做这件事情。”

　　继江宁军博士之后，2024年上半年，具有丰富的跨国药企质量管理经验和临床研发经验的徐学建博士、延锦春博士也先后加入恒瑞医药。

　　“这是一个还在继续推进的工作，除了中高端领军人才，我们还在吸引更多的海归人才加入我们的团队。”在张连山看来，“最重要的是找到正确的人来做正确的事情，共同努力让恒瑞成为百年恒瑞。”

　　在优秀人才加盟之后，如何让优秀的人才在公司持续发展，这是每个公司面临的又一个重要课题。

　　为此，2022年至今，恒瑞医药连续三年推出员工持股计划。参加对象总人数，员工拟受让公司回购股份的数量，核心管理人员、骨干员工等其他员工认购股数占比分别为：2022年不超过1158人（不含预留份额），不超过1200万股（含预留份额），87.97%；2023年不超过1178人（不含预留份额），不超过1150万股（含预留份额），91.3%；2024年不超过1203人（不含预留份额），不超过1220万股（含预留份额），89.76%。

　　在上述员工持股计划中，业绩考核指标包括创新药销售收入、新分子实体IND获批数量、创新药申报并获得受理的NDA申请数量等三项，其中，“创新药销售收入”是最关键的指标。

　　新的起点

　　2024年上半年，恒瑞医药实现营业收入136.01亿元，同比增长21.78%；净利润为34.32亿元，同比增长48.67%。

　　这是恒瑞医药2000年上市以来交出的最好的一份半年报，营收、净利均创同期历史新高。此前，恒瑞医药2023年的业绩已经从前两年的下滑态势中走出来，开始实现正增长。

　　“这是一个新的起点。但我们千万不能躺在舒适圈里，要有紧迫感。”对于恒瑞医药目前是否正处于发展的拐点，张连山的回应比较谨慎。

　　“我们还在调整之中。除了大力投入研发外，我们还在不断优化组织结构，实现以医学和市场为驱动的销售模式转型，帮助公司全面、高效、快速推广创新产品。”

　　截至目前，恒瑞医药已有17款1类创新药和4款自研2类新药在国内获批上市，90多个自主创新产品正在临床开发，300余项临床试验在国内外开展，基本形成了“上市一批、临床一批、开发一批”的良性循环。

　　2024年8月，在国家药监局药品审评中心官网，甚至出现某一天整个电脑屏幕页面都是恒瑞申报的1类新药的罕见情形。

　　“这些新药的不断获批上市，给恒瑞医药贡献了很多销售收入，公司正大踏步走出一条新增长路线。当然，新药上市并不会马上催生规模市场，有一个孵化的时间，要进医保、进医院。”

　　就在中国基金报记者采访时，恒瑞医药自主研发的1类新药夫那奇珠单抗注射液获批上市。该产品是恒瑞在自身免疫疾病赛道上市的首个创新药，有望打破同类进口药长期垄断的局面。

　　“对我们来说，这个药品的获批具有里程碑意义。我们过去上市的创新药产品主要是抗肿瘤药，现在我们已经有8款慢病管理创新药获批。”张连山表示，“恒瑞今后的增长，除了抗肿瘤板块，慢病领域将是很重要的一方面，包括自身免疫疾病、代谢性疾病、呼吸系统疾病等。今后公司更多的增长，可能来自我们在这些新领域的布局。”

　　有业内人士认为，2014年，以阿帕替尼为代表的重磅靶向药开启了恒瑞医药的第一波创新药收获期；而从2024年起，随着夫那奇珠单抗注射液等有望冲击10亿元以上销售额的大单品陆续获批上市，恒瑞医药将迎来其创新药产品放量的第二次大爆发。

　　对此，张连山对记者表示，“如果真的是进入创新药发展的第二周期，那肯定是慢病管理方面的药会带来更多的收入增长，这是真正的第二周期。”

　　“恒瑞正迈向以创新药发展为主的阶段，正处于一个新的起点。”张连山强调。

　　优质创新药公司利润将迎非线性增长 ——对话中银基金基金经理郑宁

　　中国基金报：2024年以来，国家和相关地方政府陆续出台了支持创新药发展的政策。这为相关医药企业的发展提供了哪些机遇？怎么才能抓住这些政策红利？

　　郑宁：我们可以回溯下关于创新药的政策。2017年双办发文，鼓励研发端，包括审批加速等，这促成了2018年以来的创新药研发热潮。

　　但今年的政策更鼓励商业化端，包括医院准入等，这将推动未来几年创新药的销售增长。因此，这一轮政策的受益企业可关注有创新药上市的，且相关品种正处于销售中，但此前受制于种种限制无法实现快速放量的公司。对于此类公司来说，今年的相关政策或可解燃眉之急。

　　中国基金报：2024年3月，中国国际经济交流中心理事长毕井泉表示，中国生物医药产业正在走向高质量发展之路。但在二级市场上，创新药指数却呈震荡下行态势。

　　对此你怎么看？创新药指数的下行，是大盘因素或资金面的原因为主，还是有其他更重要的因素？（注：采访时间为9月初）

　　郑宁：首先是宏观层面。近几年资本市场表现不佳，市场会对短期现金流资产更为偏爱，创新药是典型的远期现金流资产，相对会承压。

　　其次是行业层面。创新药在2019年~2021年上涨较多，高点时也存在泡沫。而且由于赚钱效应，吸引了供给侧的大幅增加。

　　但创新药是“九死一生”的，其去泡沫的过程可能也会比较惨烈。“吹尽狂沙始到金”，在供给侧出清的过程中，真正优质的创新药公司开始浮现，他们过去几年的研发也进入收获期，利润将迎来非线性增长。

　　我们相信，在这些公司的带动下，创新药指数有望筑底回升。

　　中国基金报：对于创新药的研究和投资，你更看重哪些因素的影响？

　　郑宁：我是学金融出身的，投资就是做资产的风险定价。因此，不管是创新药还是其他行业，我们要做的是对其未来自由现金流进行预测；同时，在不同假设下计算其DCF（现金流折现）下的隐含回报率，最终基于风险收益比做出投资决策。技术路径、竞争位次等影响因素，都已经融入到现金流的测算之中。

　　中国基金报：近些年来，受集采影响，很多传统药企经营受到较大冲击。但最近一两年，有些药企似已出现向好趋势，创新药板块对公司业绩的贡献也在提升。你怎么看此类情况？

　　郑宁：对很多传统药企来说，过去几年就是涅槃重生。传统主业受集采冲击出现下滑，创新药开始上市并贡献增量，这两者之间有时间差。

　　前期传统主业的负面影响更大，因此业绩不佳。但过了某个临界点，创新药的正面影响变大，传统主业见底，业绩拐点就出现了。

　　相对于收入波动，此类公司的利润波动更大，因为在这一阵痛期里，某些公司还需要硬着头皮加大研发投入。在收入拐点出现后，研发投入就趋于平稳，所以利润弹性更大。再往后面几年看，这一趋势或会得以延续。

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