中兴通讯 

　　大模型赋能智能手机业务，“连接+算力”能力稀缺 

　　大模型赋能智能手机业务，打造个性化AI产品和服务。2024年10月14日，中兴通讯与中国移动（600941）联合发布首款支持“九天.众擎基座大模型”的千元手机——中兴畅行60Plus。用户可通过AI语音助手，调用“九天.众擎基座大模型”，为用户带来一系列的AI体验，包括文本生成、翻译助手、图片生成、文本总结等。2024年11月21日，中兴通讯与中国电信（601728）深度合作，正式发布努比亚Z70Ultra手机，其搭载的端云融合中国电信星辰AI大模型拥有千亿级云侧大模型和30亿端侧大模型，组成了自然语言、语音、影像、视觉、性能、多模态等多个大模型矩阵。人工智能技术融入智能手机，成为手机行业技术创新的新热点。中兴通讯坚持差异创新、成本领先战略，提出“AIforAll”，布局全系AI终端，有望核心受益。 　深化“连接+算力”助力AI向实。公司将智算确定为公司的长期战略主航道，提供全栈全场景智算解决方案，打造开放普惠繁荣的智算生态。在智算基础设施和平台技术方面，推出“一机多芯”开放架构AI服务器，兼容适配主流GPU，并以网强算，基于自研芯片推出2*200G网卡；推进OLink高速总线互联标准，并自研大容量交换芯片，在超万卡集群核心技术、算力原生、智算中心长距互联、推理任务智能分发等前瞻技术方向上开展研究。中兴通讯推出自研的盒式交换机和框式交换机以及多种容量的交换芯片，支持各个型号的交换机产品灵活组网搭配，可搭建百卡、千卡、超万卡任意规模的智算中心网络，灵活满足100GE、200GE、400GE组网需求。近日公布的《中国电信服务器(2024-2025年)集中采购项目中标候选人公示》，公司为标包1(第5名)、标包2(第1名)、标包3(第4名)和标包7(第1名)的中标候选人之一，算力业务成为持续拉动公司营收增长的新动能。 　投资建议：中兴通讯坚守“数字经济筑路者”生态定位，不断夯实以传统无线、有线产品为代表的第一曲线业务，并快速拉升以服务器及存储、终端、数字能源、汽车电子等为代表的第二曲线业务。中兴通讯是全球稀缺的能提供从微电子、数据库、操作系统等底层技术到电信、数通、算力、存储、模组、终端等设备产品的端到端全系列解决方案的ICT科技巨头。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为94.66亿元/99.74亿元/106.12亿元，对应增速分别为2%/5%/6%，对应PE分别17.5X/16.6X/15.6X，维持“强烈推荐”投资评级。 　风险提示：下游资本开支波动风险、宏观经济周期风险、国际环境变化风险。 

　　盐湖股份 

　　深度研究报告：国内钾锂龙头，五矿集团入主打造世界级盐湖产业基地 

　　钾肥锂盐龙头企业，分红待重启有望回报股东。公司主要生产氯化钾、碳酸锂。受2019年剥离不良资产影响，2020-2023年累计创造归母净利润300亿元，其中2023年，受钾锂价格下滑及缴纳采矿权出让收益影响，公司实现归母净利润79.14亿元，同比-49.17%，但期末未分配利润为-203.86亿元。2024年，新公司法实施，规定资本公积可用于弥补亏损，公司24年H1资本公积金弥补后的期末未分配利润为222亿元，分红潜力雄厚。 　国内氯化钾龙头，行业供应收缩。公司依托察尔汗盐湖，是国内最大的钾肥生产企业，全国市场钾肥占有率达30%以上，国产钾肥市场占有率达65%以上。公司是世界上唯一拥有全部盐湖提钾生产工艺的企业，生产工艺齐全且成熟，单吨成本优势明显。2023年，公司氯化钾产能500万吨，产量492.6万吨，营业收入146.18亿元，营收占比67.7%，毛利率51.32%。当前公司坚定实施钾肥“走出去”战略，未来钾规模优势或将进一步凸显。考虑当前全球钾行业寡头垄断明显，国内氯化钾进口依赖高，单亩施肥量提升助推钾肥需求持续增长，预计24-26年供给分别过剩269/263/239万吨，过剩量呈逐年下降，随着钾肥大合同签订落地，有望助力氯化钾价格保持平稳。 　夯实盐湖提锂龙头地位，低成本彰显核心优势。公司依托察尔汗盐湖丰富的锂资源储备，攻克超高镁锂比盐湖卤水提锂的世界性难题，在国内率先使用以“吸附+膜耦合”为主体的盐湖提锂技术，资源及技术双禀赋助力公司处于锂成本曲线左端。公司现已形成“1+2+3+4”的盐湖提锂项目布局，子公司蓝科锂业原产能3万吨，通过优化提锂工艺、提升提锂技术进一步提升碳酸锂产能。2023年，公司碳酸锂产量3.6万吨，营业收入63.61亿元，营收占比29.5%，毛利率72.45%。2024年子公司蓝科锂业计划生产碳酸锂4万吨，公司4万吨基础锂盐一体化项目建设中，盐湖提锂龙头地位将进一步突显。考虑当前锂供应进入释放周期，需求上新能源行业仍维持较高增速，预计24年-26年供应过剩量分别为11、12、17万吨，公司低碳酸锂成本彰显核心优势。 　五矿打造打世界级盐湖产业基地，开启公司新篇章。9月初，五矿集团、青海省国资委、青海国投拟组建中国盐湖集团（000578），分别持股53%、18.73%、28.27%，公司控股股东将由青海国投变更为中国盐湖集团，实际控制人将由青海省政府国资委变更为五矿集团。五矿集团海外矿山管理经验丰富，伴随五矿集团入主盐湖股份（000792），有望赋能盐湖海外投资开发，开启公司发展新篇章。此外，中国五矿集团子公司五矿盐湖布局柴达木盆地中部的一里坪盐湖，该盐湖拥有1万吨/年碳酸锂和30万吨/年氯化钾，伴随五矿集团入主盐湖股份，未来五矿盐湖与盐湖股份旗下的资源整合或有望提上日程。 　投资建议：公司为国内氯化钾龙头和全球碳酸锂低成本代表，有望受益产能扩张和价格趋稳。我们预计公司24-26年分别实现归母净利润为45.4/50.2/57.1亿元，分别同比-42.6%、+10.6%、+13.8%。2025年可比公司平均估值22倍，我们给予公司2025年23倍估值，对应目标价21.3元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　风险提示：项目投产不及预期，锂钾价格大幅波动，新能源行业发展不及预期。 

　　五粮液 

　　公司事件点评报告：营销执行提升年，稳定压倒一切 

　　事件 　2024年12月18日，五粮液（000858）在四川宜宾召开1218大会。 　2024年营销执行年，五大攻坚战役 　2024年是营销执行年，五大攻坚战役：1)打好形象提升攻坚战，品牌价值得到进一步提升；2)打好份额提升攻坚战，战略发布经典五粮液系列，加快建设陈年五粮液市场；系列酒持续大单品打造，完善次高端产品矩阵；3)打好市场拓展攻坚战，渠道布局在优化(新增138家专卖店、5家体验店、490家和美集合店、715家升级专卖店、16000家进货终端)，营销服务再提升。4)打好提质增效攻坚战，品质支撑得到进一步增强。5)打好盈利提升攻坚战，厂商关系得到进一步深化，稳控主品价格。 　2025年营销执行提升年，聚焦五大方面 　2025年是营销执行提升年，聚焦五个方面：1)聚焦品质守正创新，全力以赴提升产品力：持续提升名酒产量，强化技术创新和酒体创新，提升产品稀缺性和价值感。2)聚焦品牌的精准打造，全力以赴提升品牌力：做精品牌文化，讲好品牌故事，扩大品牌声量。3)聚焦市场深耕细作，全力以赴提升渠道力：巩固传统渠道(聚焦弱势市场，巩固优势市场，拓展对垒市场，打造高地市场，强化三店一家建设，新增120家以上专卖店)，拓展新兴渠道(规范电商渠道合作模式，持续扩大新零售自营渠道市场份额，提升产品研发速度和销售占比，试点即时零售新模式)，完善国际渠道(优化渠道结构，做强海外华人消费市场基本盘)。4)聚焦市场快速反应，全力以赴提升服务力：做好消费者培育(高端意见领袖培育、年轻消费群体培育)，做好数字化转型，做好市场服务。5)聚集管理提质增效，全力以赴提升执行力。 　盈利预测 　预计公司2024-2026年EPS分别为8.49/8.99/9.98元，当前股价对应PE分别为17/16/15倍，维持“买入”投资评级。 　风险提示 　宏观经济下行风险、旺季增长不及预期、批价上行不及预期等。 

　　三诺生物 

　　公告点评：海外市场再迎重要里程碑，CGM出海放量可期 

　　事件：公司近期公告：1)公司自主研发的“持续葡萄糖监测系统”产品已通过FDA510(k)的受理审核(AcceptanceReview)，正式进入510(k)实质性审查阶段(SubstantiveReview)；2)公司新一代CGM已正式获得NMPA批准，公司获批的CGM产品共分为两类5个型号，其中i6、i6s及i6Pro型号在家庭环境使用，使用时间最长为15天；H6及h6型号在医疗机构中使用，使用时间最长为8天；3)公司子公司已与A.MENARINIDIAGNOSTICSS.r.l.签署《经销协议》，约定在欧洲超过20个国家和地区以联合品牌的方式独家经销公司一代、二代CGM系统。 　点评： 　CGM国产第一梯队企业，即将迎来销售放量。公司CGM产品已于23年获批后正式上线销售，推测23年销售收入约8000万，公司指引CGM产品24年销售目标3~5亿元，25年有望实现盈利。我们认为CGM行业有望迎来加速扩容，公司自2008年开始布局研发基于三代传感器技术的CGM产品，2023H1公司CGM新品获批上市。近期公司新一代CGM正式获批，标志着公司在现有的持续葡萄糖监测产品上不断升级迭代，体现了公司的研发创新能力，进一步丰富了公司糖尿病监测产品线的品类，有助于满足市场多元化的检测需求，有望成为拉动公司业绩增长的第二曲线。 　国际化出海可期，海外子公司拐点初现。公司CGM产品已于23年获得CE认证，本次签订经销合同，有望大幅加速三诺生物（300298）CGM产品在欧洲市场的渗透，加快在欧盟主要国家的销售导入；CGM美国临床推进顺利，有望于25年获得批准上市。两家海外子公司经营改善趋势明显，预计全年有望实现盈利。欧洲和美国市场是CGM产品重要的成熟市场，公司目前已建立起全球销售网络、品牌资源，产品国际化出海可期。此外，随着对海外子公司的整合进入尾声，子公司经营拐点初现，有望实现盈利。 　盈利预测、估值与评级：我们维持24~26年归母净利润预测为3.4/4.3/5.5亿元，考虑到公司是国产血糖监测第一品牌，业务出海至欧盟和美国等成熟市场可期，维持“买入”评级。 　风险提示：CGM销售不及预期、海外临床进展低预期、海外子公司经营风险等。 

　　天阳科技 

　　合作SS&C，助力产品+行业+出海扩张 

　　事件简评 　2024年12月18日，公司发布资产购买公告以自有资金1,400万美元购买SS&C的Algorithmics(简称Algo)市场风险和FRTB软件产品现有和最新版本及源代码在中国大陆地区的独家永久授权许可，同时SS&C将协助公司研发基于Algo且符合信创条件的版本，公司对信创版本拥有知识产权。 　此外，公司与SS&C母公司及SS&C中国签订战略合作协议，指定公司为Algo全线软件产品和服务在中国大陆地区的独家分销商和独家服务提供商，以及拓展区域(中国香港、中国澳门自治区以及新加坡、马来西亚等东南亚地区)的实施服务优先合作方。公司以自有资金200万美元购买定制支持服务，共5个合同年度，每年支付40万美元。 　经营分析 　本次交易帮助公司丰富产品矩阵，拓展客户范围。Algo市场风险软件产品是金融市场业务的主要风险管理系统，目前在中国大陆地区的客户包括国有大行、股份制、城商行等共16家客户，市场份额领先。该产品具有计量引擎效率高、准确性好、模型覆盖广、扩展性好等优势，估值模型支持上百种金融市场交易产品，经过信创适配开发后能够极大增强公司在金融市场业务系统的中台能力。此外，Algo在全球市场中还服务证券、保险、基金、资管理财等行业，本次交易有望帮助公司拓展银行以外的金融客户。 　业务模式有望优化，国际化拓展逐步提速。不同于国内银行IT以定制化开发为主，公司将延续Algo的软件许可+维保服务的业务模式，有助于提升公司盈利能力。公司与SS&C合作服务亚太地区客户，预计将加速国际化战略推进节奏。 　盈利预测 　23年Algo在中国地区实现收入313.5万美元，考虑双方产品协同融合，我们上调2024-2026年公司营业收入预测为19.51/21.01/23.58亿元，同比增长0.80%/7.68%/12.23%；上调归母净利润预测为1.32/1.76/2.08亿元，同比增长12.72%/33.65%/18.35%，对应EPS为0.29/0.38/0.45元，维持“增持”评级。 　风险提示 　银行业IT支出不及预期；行业竞争加剧风险；解禁风险；大股东质押风险；新产品客户拓展不及预期。 

　　光大同创 

　　光大同创跟踪点评—AI PC加速渗透，成长逻辑即将兑现 

　　PC新一轮换机周期开启，预计2025年AI PC将加速渗透。消费电子轻量化趋势下，碳纤维复合材料有望在笔记本电脑中持续渗透，并加速导入折叠屏手机、MR头显设备。公司碳纤维业务延续高增的同时，防护类产品受益于出海以及大客户联想业务增长。2024年前三季度公司净利下滑主要受到新增产能投放，以及研发项目和信息化投入较多影响。站在当前时点，我们认为公司成长逻辑即将兑现，调整公司2024-2025年EPS预测至0.27/1.26元(原预测为1.69/2.98元)，新增2026年EPS预测2.07元。考虑可比公司估值水平，以及公司在消费电子类碳纤维结构件领域的先发优势和技术储备，给予公司2025年30倍PE，调整目标股价至38元(除权前原目标价89元)，维持“买入”评级。 

　　华能水电 

　　澜沧江建设推进，“十四五”末稀缺大水电增量 

　　投资要点： 　澜沧江流域水风光一体化开发主体。公司是华能集团旗下水电开发平台(集团持股50.4%)，统一负责澜沧江干流水能和新能源资源开发，以小湾、糯扎渡为核心的梯级水电站群拥有南方区域最强中长期调节能力。截至24H1，公司控股装机容量2920万千瓦。公司于24年10月公告，拟参股49%与华能国际（600011）合作建设云南雨汪煤电(2x100万千瓦)与新能源联营项目，有望进一步增强公司系统调节能力。截至24Q3，公司累计上网电量852亿度，YOY3.8%，主要由于来水改善。根据新华网（603888），截至10月17日，云南省水电蓄能达到320.6亿度，同比+38亿度，有力保障今冬明春电力供应。 　市场化机制下清洁、灵活的大水电竞争优势凸显。公司2023/24Q1-3实现营收235/194亿元，YOY-0.5%/7%；归母净利76/72亿元，YOY6%/8%；测算2023/24Q1-3上网电价分别为0.221/0.228元/度，YOY4%/3%。云南是我国市场电占比最高的省份之一(2023年省内市场电占比达69%)；售电侧改革、南方区域现货等电改实践稳步推进。公司2025年年度电力销售设计了水电+新能源及水电2种套餐，并为客户提供月度调仓、日前调仓等服务。我们认为公司电源类型全、电量结构好、分时曲线优、调节能力强等优势将协助公司在市场竞争中优化电量电价，看好公司综合售电价格稳步上行。 　水电增量：“十四五”TB+硬梁包，“十五五”澜沧江上游。公司于23年9月收购华能四川公司，含已投产装机265万千瓦，其在建的硬梁包电站(112万千瓦，多年平均发电量51.42亿度，测算净利润贡献约4亿元)于24年12月实现蓄水目标，迈入投产发电冲刺阶段。此外，澜沧江上游TB电站(140万千瓦)自24年6月起逐步投产，其多年平均发电量62.3亿度，测算净利润贡献约4.9亿元。其后公司的新增装机主要来自澜沧江清洁能源基地(1000万千瓦光伏+1000万千瓦水电)。根据《可再生能源绿色电力证书核发和交易规则》，2023年1月1日(含)以后新投产的完全市场化常规水电项目上网电量，核发可交易绿证；我们认为公司新增水电有望争取绿证收益。 　盈利预测和估值。根据公司24-26年股东回报规划，现金分红不少于当期可分配利润的50%。我们预计公司24-26年归母净利分别为85.2、95.3、101.1亿元，对应EPS分别为0.47、0.53、0.56元。参照可比公司估值，PE估值法给予公司2025年21-23倍PE，对应合理价值区间11.13-12.19元；PB估值法给予公司2025年2.6-3.0倍PB，对应合理价值区间11.02-12.72元。考虑新增装机建设以及电力市场化改革带来的长期成长性，综合上述估值方法，给予公司合理价值区间11.13-12.19元，给予“优于大市”评级。 　风险提示。来水不及预期，用电量增速不及预期，环保风险，电价风险。 

　　中航机载 

　　更新报告：民机战略布局稳步推进，降本增效高质量发展 

　　投资要点： 　下调目标价为18.00元，维持增持。公司换股吸收中航机电（002013）平稳落地，机载产业上市旗舰平台将得到快速建设，防务航空电子领域龙头地位得以强化。考虑到行业发展周期影响，公司业绩有所波动，我们下调公司2024-2025年EPS为0.40/0.45元(前值为0.65/0.73元)，新增2026年EPS为0.50元。考虑到国内民机市场空间广阔，公司民机战略布局稳步推进，给予公司2024年45倍PE，对应下调目标价至18.00元，维持增持评级。 　业绩短期承压，持续推进降本增效高质量发展。1)受行业发展周期影响，公司业绩短期承压，2024年前三季度实现营收165.67亿元(-20.09%)，实现归母净利润12.03亿元(-27.10%)。毛利率为26.19%(-1.53pct)，净利率7.98%(-1.10pct)；2)期间费用方面，2024年前三季度销售费用率1.06%，管理费用率7.86%，财务费用率0.28%，费用支出基本保持稳定，公司持续降本增效，努力完成年度经营目标。 　防务产品受益军机放量，抢抓国产民机历史机遇。1)防务航电系统市场需求超预期提升：根据《WorldAirForce2023》，目前美国军机数量仍领跑全球，为建设国防现代化，实现建军百年奋斗目标，未来我国先进战机放量速度有望加快，带动国内防务航电系统市场需求超预期提升。2)保障防务航空产品供给：公司航空机载系统产品谱系全面，应用领域广泛，拥有较为完整的航空机载产业链，2024年上半年各子公司基本完成防务产品生产任务，持续保障产品订货供给；持续开展生产条件建设，形成了稳定、高质、柔性的生产体系。3)抢抓国产民机机遇：国产民机市场空间广阔，公司抓住C919项目的历史机遇，民用航空产业战略布局稳步推进，多家子公司成为C919项目配套供应商。同时配套国产支线涡桨客机MA700、大型灭火水上救援水陆两栖飞机AG600以及通用飞机和民用直升机，配套产品从设备级向系统级稳步迈进。 　催化剂：先进战机及国产民机超预期放量。 　风险提示：民机配套产品研发不及预期，军品下游需求不及预期。 

　　福能股份 

　　风电强劲、火电平稳，板块估值提升 

　　基于火电与新能源板块估值提升，上调福能股份（600483）目标价至13.90元。福建省10/11月风资源表现强劲，我们预计4Q24公司新能源盈利同比增长20%以上。10月福建/贵州火电电量同比分化，10月至今煤价延续下行趋势，我们预计4Q24公司火电盈利保持环比稳定。公司转债发行正等待后续审核程序，参与福建省海上风电竞配具备竞争优势。维持“买入”评级。 　新能源：10/11月风资源表现强劲，预计4Q24盈利同比增长20%以上 　来风状况是影响公司新能源发电的核心因素，2024年10/11月福建省平均风功率密度同比分别偏大30%以上/偏大20%~30%，同时参考其他绿电公司月度经营数据，我们预计公司10-11月风电发电量有望同比增长20%~30%；考虑到4Q23福建省风资源偏弱、福建省内风电电价平稳，我们预计公司4Q24风电发电量与盈利有望实现同比增长20%以上。 　火电：福建/贵州火电电量同比分化，煤价延续下行助力4Q24盈利稳定 　2024年10月福建/贵州全省火电平均利用小时数yoy+11%/-15%；10月至今环渤海动力煤Q5500K的综合平均价格指数/现货价yoy-2.8%/-12.6%、qoq-1.3%/-0.2%；考虑到福建、贵州的火电电量一增一减，煤价同比下行、环比小幅下降，我们预计4Q24煤电净利环比基本稳定；建议关注福建与贵州省25年长协电价结果、对公司25年火电盈利影响显著。 　转债发行等待审核程序，2025/2030年在手装机目标15/20GW 　公司拟发行可转债募资39亿元用于泉惠热电(东桥热电一期)和木兰抽蓄项目投资建设，已于12月初回复审核问询函、正等待后续审核程序；泉惠热电/木兰抽蓄分别有望于26年/30年投运。公司储备抽蓄2.6GW(花山抽蓄已核准、东田抽蓄待核准)、海上风电0.65GW(长乐J区已核准)、东桥二期1.3GW已核准、晋江气电二期已获风险评估批复。福建2024年海上风电竞配已截止申报、等待后续结果，公司作为省属能源企业具备竞争优势。公司目标在25/30年末在手发电装机(控股运营和建设)分别达到15/20GW。 　小幅调整盈利预测，基于板块估值提升上调目标价 　下调/上调气电收入/毛利率、下调投资收益，我们预测公司24-26年归母净利润为29.16/30.75/32.96亿元(较前值调整+0.8%/+0.1%/-1.9%)，yoy+11.2%/5.4%/7.2%，EPS为1.05/1.11/1.19元。给予25年火电与其他业务12xPE(利润占47%)，与火电可比均值一致；新能源13xPE(利润占53%)，与新能源可比均值一致；对应目标价13.90元(前值13.34元，基于火电11xPE、新能源12xPE)。 　风险提示：风资源情况不及预期；电价/煤价不及预期。 

　　百联股份 

　　首发经济下谷子消费正热，百联股份给出旧百货新解法 

　　投资要点 　中央经济工作会议12月11日至12日在北京举行，会议强调要积极发展首发经济，谷子经济正逢其时。首发经济是指企业发布新产品，推出新业态、新模式、新服务、新技术，开设首店等经济活动的总称，而首发经济中的新产品发布、新业态推广等均会涉及到谷子经济中的IP衍生品，因为这些IP衍生品往往是首次推出的新产品，符合首发经济的定义。 　二次元市场引发消费热潮，谷子经济加速扩张。Z世代年轻消费者崛起，中国泛二次元用户规模快速扩张，对应泛二次元及周边市场规模亦持续增长，2024年预计达5977亿元，2029年有望突破8000亿元。与二次元文化紧密相连的谷子经济持续保持高景气运行，预计2024年中国谷子经济市场规模可达1689亿元，2029年有望达到3089亿元，年均复合增长率达13%。在谷子经济的加速发展下，全国连锁品牌纷纷抓住机会开拓门店。截至2024年11月，全国保守估计有2000家以上谷子店。 　商贸零售企业纷纷布局谷子经济相关产业，推动传统零售焕发新活力。一方面，大悦城（000031）、百联股份（600827）、中百集团（000759）等企业利用自身渠道优势开始引入谷子集合店、打造谷子专属购物街区、改造谷子商贸体，并高频举办相关次元策展、快闪等活动，打造线上难以替代的客群互动氛围。另一方面，以新世界为例的部分商贸零售公司选择购买、创作IP，铺设自营门店，尝试开创百货新的商业模式。 　百联集团引入“商业+X”跨界融合模式，驱动五大空间产品的焕新升级，结合“商业+策展模式”打造年轻力项目百联ZX创趣场，推动老旧百货蜕变成文全国首座聚焦次元文化的商业体。百联ZX创趣场由中联商厦改造而来，旨在创造一个为Z世代量身定制的次元文化体验空间。凭借接近60%的首店比例、超过300次元IP数量、开业18个月举办的超700场场次的活动，仅2023年开业当年，吸引会员人数20万人、接待顾客950万人、销售额高达3亿元，年销售坪效约为54884.74元/ 。至2024年六月末，百联ZX创趣场累计客流超过1500万人次，累计销售额进一步增长至5亿元。假设商场扣点为销售额的8%~15%，2024年上半年营业收入约为1600~3000万元。百联ZX产品线第二座项目——百联ZX造趣场官宣年底开业，老旧百货年轻力改造的再次尝试。转型涉及调整区域建筑面积约1.5万平，按照商业百货的经营面积会占到建筑面积的60%至80%进行估计，百联ZX造趣场的经营面积约为9000~12000平方米。依据百联ZX创趣场2023年开业当年坪效估测进行测算，百联ZX造趣场开业当年的销售额预计可达5~6.5亿，按照扣点为销售额的8%~15%进行测算，预计贡献营收3952~9879万元。对于集团来说，百联ZX创趣场及造趣场是聚焦二次元文化的商业标杆项目，属百联集团在存量老百货转型的新兴探索，为后续老旧百货项目改造提供了新兴可复制模式。 　公司是上海市国资委旗下商贸企业，坐拥第一百货商业中心、第一八佰伴、青浦奥特莱斯等优质商业资产，同时聚焦“商业+X”跨界融合模式，正驱动五大空间产品的焕新升级，包括靶向新一代年轻消费力的的百联ZX创趣场等明星项目，调改效果突出。2024年8月，公司百联又一城reits项目成功上市，打开旗下资产投融管退新渠道，为后续盘活资产、开发优质项目提供支撑。后续来看，12月政治局会议，内需把消费放在首位，2025年提振消费措施有望持续加码，作为上海零售龙头，公司核心受益。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.95元、0.27元、0.32元，2024年12月13日股价对应2024-2026年PE分别为12.8倍、45.8倍、38.0倍，给予“增持”评级。 　风险提示：消费需求恢复不及预期、项目改造进度及落地效果不及预期、二次元相关行业竞争加剧风险 

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