纽威股份

　　拟投资纽威流体二期扩产项目，助力高端化转型&长期成长

　　投资要点 拟自筹资金约5亿元扩产工业阀门，中高端产能进一步扩张2025年1月8日公司发布公告，拟以不低于5亿元的自筹资金，投资于纽威流体二期扩产项目，计划建设约2万平方米的生产厂房及配套设施，扩增2条以上工业阀门生产线等，预计2027年6月建成投产。纽威流体为纽威股份（603699）全资子公司，2018年末成立，2020年投建通安特殊阀工厂，聚焦适用于严苛工况和特殊应用领域的蝶阀、锻钢阀及其他特殊阀种，并于2023年投产，为公司进入海工造船等下游、产品高端化转型、及我国高端阀门进口替代持续做出贡献。本次投资项目为纽威流体二期，公司中高端产能有望进一步扩张。 核心原材料、海外产能有序扩张，助力增长+彰显信心 近年来公司配套核心铸件、海外产能有序扩张：(1)2023年12月公司公告，拟于沙特设立全资子公司，提高于中东市场竞争力；(2)2024年6月公司公告，拟对外投资设立越南子公司，进一步提升越南工厂产能，提高公司应对北美潜在关税风险等能力；(3)铸件为影响阀门性能的核心部件之一，2024年8月公司公告，拟以自有资金2.2亿元扩产精密铸件产能，建成后年产碳钢精密铸件5000吨、不锈钢精密铸件5000吨。海外+核心零件资本开支将助力公司中长期成长，也彰显了公司的成长信心。 新任高管激励充分，海外拓展+新品布局逻辑延续 2022年末新任管理团队上任以来，纽威业务进入高速拓展期：(1)把握“一带一路”倡议&中资EPC出海机遇，积极拓展海外油气市场，大客户份额稳中有升，(2)积极拓展海工造船、水处理、核电等新兴下游，订单表现亮眼。(3)公司拟以年为维度滚动实施股权激励，团队积极性高。展望未来，纽威股份作为获行业、大型跨国集团认证批准最多的国产工业阀门龙头，先发优势明显，市场地位稳固，看好公司长期成长。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2024-2026年归母净利润预测为10.1/12.4/15.1亿元，当前市值对应PE分别为18/15/12X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、人民币汇率波动、地缘政治风险

　　怡合达 

　　首次覆盖：自动化零部件一站供应；经营拐点已至，FB+出海打开新空间 

　　国内领先 FA 工厂自动化零部件一站式供应商，下游应用广泛。 公司成立于 2010 年，专业从事自动化零部件的研发、生产和销售，客户群体为自动化设备厂商和终端设备使用厂商，下游涉及广泛，包括 3C、汽车、新能源、半导体等众多领域。 经营拐点已至：新能源拖累压力减小，叠加 3C 等业务引领，有望重回稳健增长轨道。 近年来，公司整体实现较快增长，盈利能力较 强 ， 2018-2023 年 公 司 营 业 收 入 / 归 母 净 利 润 CAGR 为35.8%/41.1%，毛利率/净利率维持约 40%/20%。 2023 年以来，由于下游锂电行业受到扩产周期影响，导致需求面阶段性收缩，致使公司收入从 2023 年开始增速放缓， 2024Q1-3 收入下滑。 随着新能源业务拖累减弱，公司业绩有望恢复， 2024H1 公司新能源锂电业务收入占比下降至 17%，拖累压力减少； 3C 业务收入占比提升至 29.9%， 有望在 AI 等驱动下成为引领性业务。 成长空间大：公司不断提升产品定义能力与供应链管理能力以巩固核心竞争力，多方位拓展打开新成长空间。 1)持续提升产品定义能力和供应链管理能力，巩固核心竞争力，中国区域收入增速显著高于行业龙头米思米。 FA 一站式供应商业模式的核心壁垒为产品定义能力和供应链管理能力。公司以产品标准体系为基础，持续对原有非标准型号产品标准化，已有标准型号产品系列化、模块化；从产品线宽度和单项产品深度两个维度开展产品开发工作，丰富 SKU 数量，为业务扩张提供基础。截至 2024 年上半年，公司已建成 180 余万个 SKU 的 FA 产品体系，在业务规模不断扩大的同时保持高质量交付。对比全球龙头米思米，公司在中国的收入增速显著更快，不断缩小差距。 2)深入布局半导体等多个领域、开拓 FB 非标零部件市场、拓展海外市场，获取长期增长动力。 ①深入布局多个领域： 公司多行业深入布局，有望受益于下游领域的增长与公司自身市占率的提升。比如，公司有望受益于 AI 新产品周期带来的 3C 行业资本开支机遇、提升在光伏、半导体等行业的市场份额。 ②积极打造 FB 生态： FB 需求量大、传统供需模式痛点多，公司致力于通过全链路数字化提供 FB 一站式服务，定增项目拟投入 FB 云制造车间，增加制造产能，进一步支持 FB 业务的发展。 ③加强拓展海外市场： 公司致力于抓住中国优势产能海外重构的机遇，采用多种模式加快拓展海外市场，有望打造为全球布局的自动化设备零部件一站式供应平台。 盈利预测和估值。 我们预计公司2024/2025/2026年实现营业收入25.13/28.84/33.26 亿元，同比-12.8%/+14.8%/+15.3%； 2024/ 2025/2026 年归母净利润为 4.27/5.09/6.08 亿元，同比-21.8%/ +19.3%/+19.5%。我们给予公司2025年33倍PE估值、目标价26.5元， 首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示。下游行业资本开支不及预期、公司在下游行业的拓展不及预期、 公司拓展 FB 业务不及预期、 行业竞争加剧等

　　奥瑞金 

　　投资要点： 事件：公司发布关于重大资产重组的进展公告 2025年1月8日，奥瑞金（002701）子公司华瑞凤泉作为要约人，已经就2.86亿股中粮包装股份收到本次交易项下要约的有效接纳，约中粮包装已发行股份的25.68%。即截至1月8日，公司持有中粮包装股权已达50.11%，完成控股。另外本次要约所有条件已获达成，要约在各方面成为无条件，后续要约将维持可供接纳至少14日。 控股中粮包装，多方位协同成效可期 根据共研产业咨询，2022年我国二片罐行业CR4超过70%，奥瑞金控股中粮后市占率或接近50%，有利于龙头话语权提升。短期来看，奥瑞金控股中粮包装后，暂不考虑财务费用新增，参考中粮包装近三年来归母净利润，按50%持股比例，或将为公司带来2-3个亿的增量利润。中长期来看，二者在客户、渠道、产品结构等多方面均可持续发挥协同作用，优化产能配置提升效率，并依托中粮包装已有的海外布局进一步扩大出海规模，中长期成长空间广阔有望实现1+1＞2的效果。 行业格局迎拐点，盈利底部修复。 控股后头部企业实现份额显著提升，我们认为对于二片罐行业定价权的强化预计将较快体现。根据我们在报告《复盘国内、对标海外，金属包装行业整合之路》中的观点：目前国内金属包装企业经营利润率与海外90年代相似，如果龙头主导带动行业供需格局优化、盈利改善，也将促进企业合作默契。对比海外公司，我国金属包装企业在客户结构、海外布局方面拓展空间广阔，参考北美金属包装龙头波尔、皇冠的整合路径(毛利率15-20%，CR2超过70%)，国内二片罐盈利弹性释放空间可观，长期来看毛利率有望逐步恢复到12-15%(较当前提升6-9pct)，净利率恢复至5-7%。 盈利预测与投资建议 暂不考虑中粮包装并表，我们预计公司2024-2026年收入增速分别为7.8%、7.5%、8.2%，归母净利润分别同比19%、16%、15%，对应EPS分别为0.36元、0.42元、0.48元(均维持原值)，目前股价对应2025年PE为13X。我们认为，公司作为金属包装行业龙头，成功控股中粮包装后，有望带动二片罐行业格局进一步改善，行业盈利修复可期，公司作为龙头企业有望率先受益，维持“买入”评级。 风险提示 行业整合不及预期风险，原材料价格大幅上涨风险，下游需求不及预期风险，客户集中度高风险

　　长江电力 

　　全年来水偏丰，新能源蓄势待发 

　　事件： 1月8日，公司发布2024年发电量完成情况公告，2024年公司境内所属六座梯级电站完成发电量2959.04亿千瓦时，同比+7.11%；2024年单四季度完成发电量600.90亿千瓦时，同比-17.60%。 乌东德、三峡水库全年来水偏丰，新能源业务蓄势待发 2024年，乌东德水库来水总量约1123.69亿立方米，较上年同期偏丰9.19%；三峡水库来水总量约3740.95亿立方米，较上年同期偏丰9.11%。2024年单四季度，乌东德电站总发电量84.71亿千瓦时，同比+3.79%；白鹤滩电站总发电量139.69亿千瓦时，同比-6.02%；溪洛渡电站总发电量130.97亿千瓦时，同比-12.26%；向家坝电站总发电量67.68亿千瓦时，同比-13.57%；三峡电站总发电量143.72亿千瓦时，同比-36.47%；葛洲坝（600068）电站总发电量34.14亿千瓦时，同比-24.51%；。新能源业务方面，近日公司顺利完成金下基地云南侧首批23个新能源项目全容量接管任务，装机容量超260万千瓦。该项目后续全容量并网发电后，预计年均发电量可达36亿千瓦时，相当于每年节约标准煤112万吨，减少二氧化碳排放284万吨。 首次发布中期分红，增强股东回报 2024年12月，公司发布2024年中期利润分配方案公告，以公司总股本244.68亿股为基数，每股派发现金红利0.21元(含税)，共分派现金股利51.38亿元(含税)。此次派发现金股利是公司首次中期分红，履行了在此前公司发布的《2024年“提质增效重回报”行动方案》中“信守分红承诺，增强股东回报，坚持规范运作”的规划。 盈利预测与投资建议 根据公司24年发电量数据，在不考虑新能源项目并网情况下，我们调整24-26年盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为826.62/868.74/890.58亿元(前值851.06/864/885.59亿元)，归母净利润分别为315.40/350.54/377.82亿元(前值330.35/350.98/378.10亿元)，EPS分别为1.29、1.43、1.54元/股，对应PE分别为22.5、20.2、18.8倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 水库流域来水偏枯；需求下降导致电力销售受阻；电价市场波动性增加。

　　新集能源 

　　业绩符合预期，煤电一体成长可期 

　　事件：公司发布2024年度业绩快报。2024年度公司预计营业收入127.91亿元，同比-0.42%；预计归母净利润23.71亿元，同比+12.39%，预计扣非归母净利润23.39亿元，同比+13.9%。分季度看，2024Q4，公司预计营业收入36.02亿元，同比+14.24%，环比+12.43%；预计归母净利润5.46亿元，同比+189.51%，环比-15.74%；预计扣非归母净利润5.52亿元，同比+251.54%，环比-14.96% 煤炭业务：24Q4量价齐升，成本管控优异。1)产销量方面：2024年公司实现原煤产量2152.22万吨，同比+0.57%；商品煤产量1,905.51万吨，同比-1.62%；商品煤销量1887.2万吨，同比-4.14%。单季度来看，2024年Q4公司实现原煤产量594.51万吨，同比+23.92%，环比+14.37%；商品煤产量517.13万吨，同比+15.37%，环比+14.32%；商品煤销量508.6万吨，同比+14.2%，环比+8.62%。2)售价方面：2024年公司商品煤综合售价567.4元/吨，同比+2.91%；2024Q4售价为582.1元/吨，同比+1.51%，环比+4.35%。3)成本方面：2024年公司商品煤销售成本339.7元/吨，同比-3.22%；2024Q4成本为336.4元/吨，同比-17.82%环比-2.36%。4)毛利方面：2024年公司商品煤单位毛利227.8元/吨，同比+13.65%；2024Q4单位毛利为245.7元/吨，同比+49.77%，环比+15.2%。 电力业务：板集电厂二期投运，Q4发电量同环比增加。1)发售电量方面：受益于板集电厂二期于8、9月转入商业化运营，公司发、售电量大幅提升。2024年实现发电量129.72亿千瓦时，同比+23.79%；上网电量122.55亿千瓦时，同比+23.85%。单季度来看，2024Q4公司实现发电量43.68亿千瓦时，同比+42.23%，环比+9.36%；上网电量41.39亿千瓦时，同比+42.28%，环比+9.99%。2)电价方面：2024年公司电力业务平均上网电价(不含税，下同)0.4065元/千瓦时，同比-0.81%。根据经营数据公告测算，2024Q4公司平均上网电价为0.4079元/千瓦时，同比-0.59%，环比+1.75%。 电力项目增量可观，产业协同有望深化。根据公司“十四五”发展规划纲要提出，到2025年公司目标实现“煤炭-煤电-新能源”产业发展格局初步建成。通过我们计算，截至2024年三季度末公司控股装机容量为334.4万千瓦，同时参股宣城电厂(1*63+1*66万千瓦)。2024年，公司所属上饶电厂(2*100万千瓦)、滁州电厂(2*66万千瓦)、六安电厂(2*66万千瓦)已全部开工建设，风电、光伏项目正积极推进中，远期电力业务成长可期。公司新建火电项目将以自产煤供应为主，以北方长协煤炭、进口煤炭为辅，新项目投运之后，煤电协同程度有望进一步提升。根据我们测算，2025-2027年电厂耗煤量覆盖自产煤的比例分别为52%、85%、100%。 盈利预测：我们预计2024-2026年合计收入分别为128/136/152亿元，归母净利润分别为23.7/26.6/28.7亿元，维持“买入”评级。 风险提示：项目进展不及预期；煤炭价格超预期下行；宏观经济复苏不及预期。

　　行动教育 

　　管理培训领军者，延续高分红重视股东回报

　　推荐逻辑：1)业绩表现稳健，保持现金分红：2024年前三季度公司实现营收5.6亿元，同比+22.1%，归母净利润1.9亿元，同比+21.1%；扣非归母净利润2亿元，同比+18.7%；同时拟现金分红0.6亿元；2)企培行业需求旺盛，市场规模提升迅速，叠加职业培训政策支撑，后续发展可期；3)“大客户”战略商业模式，深度业务推动营收增长。24年计划开发300家大客户，匹配客户强需求、引领新需求、战略深合作。 企培行业政策支撑，竞争培训需求旺盛。企业可持续性发展要求企业优化管理培训方式及人才培养机制，即企培市场需求旺盛，伴随职业培训政策支撑，根据《腾讯营销洞察：2023中国企业培训行业发展白皮书》预测2016-2023年企培市场CAGR为28.5%，预计2025年市场规模将提升至1.3万亿元。 实战型导师融合课程体系，拓宽企业核心竞争力。公司导师多为实战型导师，拥有丰富的企业管理经营经验，具备实效管理理论方法。区别于高等院校和一般培训机构，公司管理培训课程以实效性为企业解决实际问题著称，契合改善我国民营企业管理粗放的优化需求。高性价比特征在企培竞争格局中凸显业务优势，系列EMBA课程循序渐进，集中授课滚动开课。截至2024年10月，《浓缩EMBA》已开班531期，《校长EMBA》开班84期，预期下半年季度性表现更优。 全款预收服务流程，合同负债按进度确收。公司管理培训业务采取预收形式，客户在接受管理培训前需要全额预付培训课程款并签订课程购买合同(2020年1月1日，公司开始将应收账款调整进入合同负债)未来确认收入。根据行动教育（605098）课程安排，管理培训业务中主要由浓缩EMBA和校长EMBA课程贡献收入，培训周期分别为3天/1.5年(18个月)。截至2024Q3，公司合同负债9.6亿元，较23年同期+10.2%，根据课时进度确收收入。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年公司归母净利润为2.64亿元、3.04亿元、3.60亿元，未来三年CAGR为17.9%。公司为企业管理培训行业领军者，公司持续维持较高分红比例，双轮驱动经营模式助力多业务协同发展。综上给予公司2025年18倍PE，对应目标价45.90元，维持“买入”评级。 风险提示：行业下行风险、客户拓展不及预期风险、课程进度不及预期风险、客户需求下降风险。

　　金杯汽车 

　　沈汽入主平台化布局，内外并举未来可期 

　　沈阳金杯品牌携手远程布局新能源产品，重构产品序列。24年12月金杯吉运E6、E9盲窗版正式下线，根据品牌规划25年年初将推出吉运E6、E9同款车型明窗版，并针对北方地区特别定制醇氢电动版金杯吉运E9，此外海狮系列的多种动力升级和外形改款产品计划于25年年底上市。作为沈汽旗下零部件产业平台，公司有望受益金杯品牌整车复产。公司聚焦零部件主业，向二级配套延伸，投资为金杯延锋、金杯李尔、李尔金杯、施尔奇、科奇、派格、弗吉亚、丰田纺织及格拉默等宝马一级供应商配套汽车内饰塑料件及总成件的实发公司，市场竞争力进一步加强。 沈汽入主整合核心资源，宝马内饰及座椅供应商迎来新篇章 公司作为老牌汽车零部件企业，产品覆盖内外饰、车身部件、底盘件，主要客户包括华晨宝马、长安汽车、江淮汽车（600418）等多家汽车整车企业。沈阳汽车有限公司，作为沈阳市市属国有控股企业承接华晨集团，以整车业务、传统零部件业务和智能化新兴零部件业务以及其他业务板块的“1+2+N”布局，24年3月华晨集团100%股权正式交割至沈阳汽车，沈汽整合上市公司资源入主公司，公司作为零部件产业平台，与华晨中国(新兴产业投资)、申华控股（600653）(汽车后市场营销平台)协同合作，助力沈阳汽车产业结构调整和转型升级。 2024年前三季度，公司实现营收34.27亿元，同比减少13.21%，归母净利润2.92亿元，同比+52.84%，主要受到宝马产品周期的影响，截止24年8月，公司收回华晨集团债权受偿款8204.76万元，后续仍有0.56亿元债权待收回，有望回补公司利润。 宝马扩大在华投资，新世代本土化带动零部件需求 24年4月，宝马集团宣布计划对沈阳生产基地增加投资200亿元人民币，为2026年启动宝马“新世代”车型的本土化生产奠定基础。按照规划，2024年宝马在华将推出超20款BMW和MINI品牌新车型，首款量产BMW新世代车型将于2025年推出并在首款车型投产后的两年里至少投产6款车型。公司作为宝马核心供应商，深度配套宝马5系、X5和3系内饰及座椅，随着宝马在华投资力度的加大，公司有望受益于新世代车型本土化所释放的零部件需求。 盈利预测 预计公司2024-26年实现营收46.99亿元/51.58亿元/58.35亿元，归母净利润3.04亿元/3.24亿元/3.51亿元，对应市盈率28X/26X/24X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 金杯复产不及预期，行业竞争格局加剧，宝马在华投资不及预期，终端需求下降 

　　容知日新 

　　单季度利润破亿，迎业绩拐点 

　　1月8日，公司发布24年业绩预告，24年全年公司预计实现收入5.83亿元，同比+17.06%；归母净利润1.08亿元，同比+72.25%；扣非后归母净利润为1.05亿元，同比+84.8%，业绩超预期。 经营分析 管理层改善、董事长带头增持、股权激励设定业绩目标，彰显公司业绩长期增长信心。1)管理层改善：根据公告，24年11月，董事长聂总担任新任总经理，经验丰富，支持公司长远发展；2)增持坚定信心：根据公告，董事长聂总计划自2024年9月5日起6个月内，以其自有资金或自筹资金通过上交所交易系统允许的方式增持公司股份，合计增持金额不低于人民币950万元不超过人民币1050万元；3)股权激励设定利润目标：根据公告，24年5月发布股权激励计划，考核在24-25年两个会计年度，净利润目标值分别不低于1.2、1.5亿元。我们认为公司管理层的变化、董事长的增持、以及股权激励业绩目标均彰显了公司未来几年业绩持续增长的决心。 数字化转型推进、多元化增长，带动公司业绩拐点。根据公告，24年公司在数字化转型、智能化转型领域升级，助力公司实现订单增长；此外24年公司在风电、煤炭和钢铁板块收入增速较高，实现多元化增长，带动公司收入提升。 看护设备、故障案例数量稳步提升，看好公司长期核心竞争力。根据公司公告，截至24H1，公司累计远程监测的重要设备数量超过16万台，积累各行业故障案例超2.5万例；目前工业运维渗透率仍较低，远期成长空间较大，公司故障案例积累竞争优势显赫，下游新领域有望顺利拓展，享受高成长赛道带来的需求持续扩张。 盈利预测、估值与评级 我们根据公告调整盈利预测，预计2024-2026年公司营业收入为5.83/7.82/10.13亿元，归母净利润为1.08/1.47/2.01亿元，对应PE为29/22/16X，给予“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧风险，应收账款回款不及预期风险，新领域业务拓展不及预期风险，限售股解禁风险。

　　通行宝 

　　公司跟踪报告：首次覆盖：与天津高速成立合资公司，智慧交通业务有望提速

　　与天津高速公路集团成立合资公司，拓展智慧交通业务。2023年12月31日，公司披露《第二届董事会第十二次会议决议公告》：为抢抓交通基础设施数字化转型行业机遇，发挥公司智慧交通技术优势与产品经验，公司控股子公司南京感动科技有限公司计划与天津高速公路集团有限公司成立合资公司—天津交通数字科技有限公司(暂定名)。合资公司注册资本人民币1200万元，其中天津高速集团出资612万元，股权占比51%；感动科技出资588万元，股权占比49%。天津高速集团是天津市基础设施投融资平台“城市路桥”版块的重要组成，具有天津地区高速公路投资、建设、经营权。双方成立的合资公司主要从事智慧交通、智慧城市及数字经济等业务。 推进新型城市基础设施建设，打造韧性城市。2024年12月5日，中共中央办公厅和国务院办公厅发布《关于推进新型城市基础设施建设打造韧性城市的意见》，指出建设目标：到2027年，新型城市基础设施建设取得明显进展，对韧性城市建设的支撑作用不断增强，形成一批可复制可推广的经验做法。重点任务包括推动智慧城市基础设施与智能网联汽车协同发展：以支撑智能网联汽车应用和改善城市出行为切入点，建设城市道路、建筑、公共设施融合感知体系。加快布设城市道路基础设施智能感知系统，提升车路协同水平。推动智能网联汽车多场景应用，满足智能交通需求。聚合智能网联汽车、智能道路、城市建筑等多类城市数据，为智能交通、智能停车、城市管理等提供支撑。我们认为中央办公厅和国办此次发文建设“韧性城市”，指出了财政加杠杆的方向，城市车路云建设是智慧城市基础设施建设的重要构成，车路云的建设节奏有望加快。 公司业绩稳定增长，发力智慧交通业务。2024年前三季度，公司取得收入5.34亿元，同比增长18%；归母净利润1.67亿元，同比增长8%，在较为严峻的外部环境下，业绩实现了稳定增长。根据公司20241031《投资者关系活动记录表》，公司积极布局交通数字化转型项目，本次江苏省数字化转型升级总投资约34.4亿元。其中公路方向投资约29.3亿元。从项目构成来看，软件及系统平台等部分占比约为40%。公司作为江苏省数字交通龙头企业及江苏交控交通数字链主企业，本次数字化转型主要发挥自身在软件及系统平台等方面产品优势，积极参与省内软件及平台系统建设。在江苏省外，公司主要通过直接招投标、技术支持、与外省交通科技公司合作等方式参与，公司前期参与支持了湖南等省份的交通基础设施数字化转型方案编制，后续公司将根据外省合作意向，采取直接投标、与当地交通科技公司业务合作、成立合资公司等方式，积极参与外省项目建设。 盈利预测和投资建议。我们认为公司实控人为江苏交通控股，具备股东优势，当前智慧交通业务拓展顺利，业绩稳定增长，和天津高速公路集团成立合资公司有望打开省外市场。国办发文支持韧性城市建设，指明财政加杠杆方向，公司有望在本轮智慧交通和韧性城市建设浪潮中深度获益。我们预计，公司2024-2026年营业收入分别为8.76/10.97/13.94亿元，归母净利润分别为2.20/2.75/3.47亿元，EPS分别为0.53/0.66/0.84元，给予2025年PE50倍，目标价33.19元，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示。公司业务推进不及预期，行业政策风险。

　　中国核电 

　　25年计划全年发电量增长9.55%，新能源有望超预期兑现装机规划目标 

　　事件：公司发布了2024年全年发电量完成情况及2025年发电计划公告，2024年，公司累计商运发电量为2163.49亿千瓦时，同比增长3.09%；上网电量为2039.23亿千瓦时，同比增长3.28%。 全年发电量增长3.09%，25年计划增长9.55%：2024年，全年累计商运发电量为2163.49亿千瓦时，同比增长3.09%，上网电量2039.23亿千瓦时，同比增长3.28%。其中，核电发电量1831.22亿千瓦时，同比下降1.80%；新能源332.27亿千瓦时，同比增长42.21%。2025年，公司全年发电量目标为2370亿千瓦时(25年计划增长9.55%，超过24年3.09%的实际增速)，其中核电计划发电量为1954亿千瓦时(25年计划增长6.70%，超过24年-1.80%的实际增速)，新能源计划发电量为416亿千瓦时(25年计划增长25.20%，低于24年42.21%的实际增速)。单四季度看，公司发电量同比增长4.2%，上网电量同比增长4.3%，增速略高于全年电量增速水平。 受福清两次小修和海南台风等影响，核电全年发电量下降1.8%：2024年，公司核电发电量1831.22亿千瓦时，同比下降1.80%；上网电量累计1712.60亿千瓦时，同比下降1.83%。分机组看，2024年秦山核电、海南核电和福清核电均有所下降，分别下降1.52%、7.85%和6.74%。秦山核电机组是由于检修天数较去年有所增加；海南核电机组检修天数较去年有所增加，且受“摩羯”台风影响，配合电网线路检修降功率，发电量同比减少；福清核电4号机组24年两次小修(于10月8日结束小修并网发电)，导致发电同比减少。截至2024年12月31日，公司控股核电在运机组25台，装机容量23.75GW。2025年1月1日，福建漳州核电站1号机组投入商运。公司控股核电在运装机容量增至24.96GW；控股核电在建及核准待建机组17台，对应19.43GW。预计2025年投产漳州能源2号机组。 新能源装机快速增长，十四五规划有望超预期兑现：截至2024年12月31日，公司控股新能源在运装机容量29.60GW，包括风电9.58GW、光伏20.02GW，另控股独立储能电站1.4GW；控股新能源在建装机容量14.36GW，包括风电2.37GW，光伏11.99GW。公司规划十四五新能源装机目标30GW，有望超预期兑现规划目标。 盈利预测与投资建议：考虑公司24年全年核电发电量同比下降1.8%以及25年江苏年度长协电价下降等，我们下调原有预测，预计24-26年归母净利润分别为98.36、110.99和117.07亿元(原24-26年为107.16、119.21和128.87亿元)，对应PE分别为19.6/17.3/16.4倍。维持“持有”评级。 风险提示：项目建设不及预期风险；政策风险；核电安全事故风险；研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。