东吴证券（601555）股份有限公司周尔双,黄瑞近期对徐工机械（000425）进行研究并发布了研究报告《中国工程机械（881268）龙头，矿机成套打开第二增长曲线》，给予徐工机械（000425）买入评级。

徐工机械（000425）(000425)

投资要点

中国工程机械（881268）龙头，混改+全球化+多元化助力业绩上行：徐工机械（000425）作为国内工程机械（881268）行业领军企业，通过技术创新与体制改革实现了从地方国企向全球化现代上市公司的跨越。公司已完成核心资产整体上市，构建了国资控股与市场化机制并存的治理结构，有效激发了企业活力。公司在起重机、土方机械等传统优势领域保持领先，同时大力拓（RIO）展高空作业机械、矿山机械等新兴战略板块，形成了完善的产品矩阵。多元化布局与国际化拓展有效平滑行业周期（883436）波动，混改后公司盈利能力呈现逆势提升态势，正稳步向千亿级营收规模迈进。

国内外共振向上，重点关注海外行业景气度复苏：(1)复盘2025年：工程机械（881268）板块国内实现全面复苏，出口温和回暖；起重机等非挖设备销量也明显改善。国内外需求共振向上、产能利用率提升及持续降本增效共同推动工程机械（881268）板块盈利能力增强，国内核心主机厂的销售净利率均显著提升。(2)展望2026年：①国内：根据周期（883436）更新替换理论，2025-2028年国内挖机需求预计年均增长超20%，本轮周期（883436）预计至2028年见顶。但受资金到位影响，需求转化为销量的速度较缓，整体呈现温和且持久的复苏态势。②出口：海外挖机销量同样存在周期（883436）扰动，核心扰动因素为美联储利率周期（883436）。我们判断，在美联储降息周期（883436）下，海外需求有望于2026年进入新一轮上行周期（883436），形成国内外共振局面。

矿机成套打开第二增长曲线，电动化&全球化构筑核心壁垒：矿山机械作为徐工的第二增长曲线，公司凭借成熟的成套化解决方案锁定高盈利的后市场业务，构建深厚护城河。在电动化领域，公司通过自研电池PACK及电驱系统实现产业链闭环，低成本与高技术优势加速了新能源（850101）产品的市场渗透，助力公司实现L3级无人驾驶（885736）矿卡的商业化落地。此外，公司全球化战略已从贸易型出海（885840）向本土化制造转型，完善的海外产能布局可有效规避贸易风险。整体来看，随着混改红利的持续释放及大规模股权激励的落地，公司经营质量与现金流状况显著优化，看好未来业绩持续上行。

盈利预测与投资评级：公司作为中国工程机械（881268）龙头，主业稳健+矿机成为新增长点，通过电动化&全球化构筑核心壁垒，有望充分受益本轮行业上行周期（883436）。我们预计公司2025-2027年归母净利润为70/90/119亿元，当前市值对应PE分别为21/16/12倍。基于工程机械（881268）国内外共振回暖、矿山开采景气度高，公司具备高成长性与高业绩弹性，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：行业周期（883436）波动，基建、地产、矿山项目落地不及预期，政策不及预期，地缘政治加剧风险

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有8家机构给出评级，买入评级6家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为11.89。