近日，血液制品（884238）行业“老大哥”天坛生物（600161）（股票代码：600161.SH）交出了一份令投资者揪心的2025年成绩单。在营收勉强维持微弱增长的背景下，公司净利润却遭遇了近三成的断崖式下跌。
不仅如此，公司财务风险急剧暴露：应收账款飙升、经营活动现金流净额萎缩，存货四年间近乎翻倍。激进放宽经销商账期的“信用换市场”策略，正将资金链逼入险境。
增收难增利
据财报，天坛生物（600161）2025年实现营业收入61.68亿元，同比微增2.26%；然而归属于上市公司股东的净利润仅为10.91亿元，同比大幅下降29.59%；扣非净利润为10.76亿元，同比下降29.13%。
更令人担忧的是第四季度的表现：单季营业收入17.03亿元，同比下降13.05%；归母净利润2.72亿元，同比暴跌45.29%，呈现出加速恶化的态势。
在中国企业资本联盟副理事长柏文喜看来，天坛生物（600161）“增收不增利”折射出龙头企业的管理半径瓶颈。
他对《华夏时报》记者表示，采浆量领先但盈利下滑，暴露出三重管理挑战：其一，信用政策激进，为维持渠道份额放宽账期，导致经营性现金流恶化；其二，成本刚性上升，新浆站培育期长、单采血浆成本攀升，而产品价格下行挤压毛利空间；其三，产品结构单一，过度依赖白蛋白和静丙，缺乏高毛利特免产品的差异化支撑。这并非个案，而是资源型龙头向价值型龙头转型中的共性阵痛。
从产品端看，核心支柱产品告急。
人血白蛋白收入同比减少2.71%，毛利率降至39.47%，同比大降11.73个百分点；静注人免疫球蛋白虽然收入增长11.64%，但毛利率同样大跌8.94个百分点至48.01%；其他血液制品（884238）更是量价齐跌，收入下滑15.64%，毛利率狂降18.44个百分点。
（来源：公司年报）
天坛生物（600161）核心产品毛利率大幅下滑，背后反映的是行业调整。自2022年起，国家集采逐步覆盖血液制品（884238），人血白蛋白、静注人免疫球蛋白等核心品种价格持续承压，行业从“保价慢销”被迫转入“降价换量”的“内卷式”竞争。
天坛生物（600161）在年报中也坦言：“2025年主要产品价格同比有所下降”，且“进口人血白蛋白批签发数量持续增加，导致市场竞争加剧”。
面对原材料成本压力和产品价格下行的双重挤压，华夏时报记者就“公司在降本增效方面有哪些具体举措？2026年公司力争采浆量达到3000吨，在扩大采浆规模的同时，如何平衡采浆成本与利润的关系？”等问题联系企业进行采访，但一直未收到答复。
柏文喜认为，行业整合呈现“央企主导、区域重构”特征，派林生物（000403）并入中国生物系典型案例。未来竞争核心将发生双重转移：短期看，血浆资源仍是护城河，但浆站审批趋严意味着增量空间收窄；长期看，技术研发与产品管线决定天花板。特别值得注意的是，静丙在自身免疫疾病领域的临床拓展、凝血因子类产品的迭代升级，以及皮下注射剂型等给药方式创新，将成为打破同质化竞争的关键。
财务或存隐忧
业绩下滑之外，更令市场警惕的是公司财务状况恶化。
年报显示，天坛生物（600161）2025年末应收账款高达13.86亿元，同比增长582.90%，占期末总资产比例达8.36%。追溯至2025年三季度，应收票据与应收账款已从上年同期的2.62亿元激增至22.21亿元，增长超过7倍，信用减值损失从前期的180.6万元急速扩大至5135万元。
这一切的根源，在于公司自2024年三季度开始执行的激进销售信用政策。
据投资者互动平台透露，天坛生物（600161）对“战略级、重要级经销商给予了2个月的信用账期，并收取部分银行承兑汇票”。
截至2025年9月底，公司货币资金已从48.05亿元锐减至18.98亿元，降幅超过60%。
年报中经营活动产生的现金流量净额进一步恶化至3.39亿元，同比大降58.68%，公司也坦承，主要为公司销售信用政策变化导致销售商品现金回款金额减少，加之本年实际支付的各项税费增加。
除此之外，天坛生物（600161）的库存持续攀升。
年报显示，2025年底公司存货金额高达40.22亿元，同比增长3.96%。回顾近年趋势，2021年末公司存货尚为21.44亿元，短短四年间近乎翻倍，而同期营收增速却远远跟不上库存堆积的步伐。
与此同时，公司2025年全年采浆量虽达2801吨，同比增长仅0.7%，增速较2024年的15.15%大幅回落。
业绩承压之下，公司管理层也经历了剧烈震荡。2026年1月，董事长杨汇川因工作调整递交辞呈，接任者为长期从事财务与资本运作的梁红军。
拉长时间看，2025年全年公司从董事、董秘到副总经理、总经理等关键岗位的变动已达7次之多。
杨汇川是典型的业务型掌舵者，在血制品全链条上摸爬滚打数十年；而梁红军则是资深财务专家，历任国药集团资金管理部主任、国药集团财务公司总经理。
当一家龙头企业的“灵魂人物”从资深业务专家变更为深谙资本运作的财务专家，这是不是一个信号？天坛生物（600161）在库存高企、价格下行与利润失血的复杂棋局中，或许不得不从“规模扩张”转向“财务管控”模式，值得关注。
在库存持续攀升、应收账款飙升、现金流几近枯竭、核心产品毛利全面塌缩的严峻挑战面前，天坛生物（600161）能否在“换帅”后稳住阵脚、走出困境，《华夏时报》记者将会持续关注。
