前不久，四川科伦药业（002422）股份有限公司（下称“科伦药业（002422）”，股票代码：002422.SZ）发布了2025年年度报告。
这份财报反映了公司营收下滑，三大业务支柱萎缩，净利润暴跌逾四成的困境。
即便管理层试图用“结构升级”和“创新转型”来安抚市场，但冰冷的数字似乎揭露了一个无法回避的现实——这家输液巨头的传统业务并不景气，而新增长引擎远未准备就绪。
财报显示，科伦药业（002422）2025年实现营业总收入185.13亿元，同比骤降15.13%；归属于上市公司股东的净利润17.02亿元，较上年同期暴跌42.03%。扣除非经常性损益后的净利润跌幅更为惨烈，同比缩水近45%至15.97亿元。
《华夏时报》记者曾就“导致利润降幅远超营收降幅的主要因素是什么”等有关业绩及经营的一系列问题向公司致函采访，但一直未收到答复。
输液业务遭冲击
科伦药业（002422）的输液业务长期以来被视为公司最稳固的“压舱石”，但正在出现下滑。
报告期内，公司输液销量39.86亿瓶/袋，同比下降8.31%；销售收入74.84亿元，同比下降16.02%。
（来源：公司年报）
公司将需求下滑归咎于流感（885879）等传染性疾病发病率下降和医保控费的持续深化。
但这个解释恰恰暴露出公司输液业务的结构性脆弱。一个本应具有刚性需求属性的医药品类，其市场表现竟高度依赖传染病流行带来的短期需求刺激。2024年一季度国内流感（885879）暴发带来的高基数效应消退后，科伦药业（002422）的输液业务几乎没有其他支撑增长的理由。
更为致命的是，集采政策正在从根本上重塑输液产品的定价逻辑。
据年报披露，“四川关于氯化钠等大容量注射液省际联盟带量联动采购落地，广东联盟续约工作完成”，“集采品种销量增长和结构改善虽不能完全弥补价格下降的影响，但仍导致部分集采药品的销售金额有所下降”。
据公开市场数据，四川、贵州、云南、西藏、青海五省（区、市）组成的省际采购联盟，其中100ml聚丙烯输液瓶最低中选价仅0.67元/瓶，比矿泉水还要便宜。
同时，截至2025年末全国已有超过60%的省区完成输液带量价格联动或带量采购。在价格已被压缩至接近成本线的情况下，“以价换量”策略的回旋余地正在迅速收窄。
虽然公司寄望于肠外营养三腔袋和粉液双室袋等高端产品实现结构升级，去年两款产品分别销量增长30.90%、39.39%；销量分别为1116万袋、1808万袋。
但这些新品目前合计销量尚不足3000万袋，在近40亿袋的总销量中占比不到0.75%。
即便维持当前增速，其绝对体量也远不足以弥补基础输液近3.5亿袋的销量缺口。
原料药板块下跌
如果说输液业务的困境尚有“结构升级”的叙事可以支撑，那么以控股子公司川宁生物（301301）（持股70.40%，年报第202页）为核心的抗生素中间体业务，则几乎找不到任何积极的线索。
据年报披露，报告期内公司“抗生素中间体及原料药（884143）实现营业收入44.97亿元，同比下降23.20%”，原因被直接归咎于“青霉素市场需求波动。青霉素产品销量和价格同比下降，对该板块的收入和毛利造成了负面影响”。
（来源：公司年报）
这一笼统表述背后，是青霉素中间体行业正经历的大幅降价。
据公开行业数据，2025年青霉素G钾工业盐价格从年初的约135元/BOU跌至年末的不足110元/BOU，跌幅近20%，已逼近甚至跌破部分高成本厂商的盈亏平衡线。6-APA价格同样持续低迷，全年均价较2024年下降约15%。
川宁生物（301301）作为全球主要的抗生素中间体供应商之一，其规模优势在行业产能过剩面前难以独善其身。
年报显示，川宁生物（301301）2025年实现营业收入46.16亿元，净利润7.68亿元，与2024年全年净利润14.00亿元相比近乎腰斩。
面对困境，公司只能寄望于市场自发出清。管理层在投资者交流中曾表示，青霉素价格已跌至近五年历史底部，预计部分落后产能将逐步退出。
然而，产能出清是一个缓慢且充满不确定性的过程。在环保标准日益严格、新进入者仍在涌入的背景下，价格何时能够真正企稳回升，值得关注。
2025年，川宁生物（301301）虽获得兽药生产许可证并入选工信部生物制造中试能力建设平台名单，合成生物（886077）学产品红没药醇也入选了工信部首批生物制造标志性产品名单，但这些进展距离转化为有意义的收入和利润贡献，还有待观察。
创新药授权收入断崖下跌
科伦药业（002422）持股56.44%的H股上市公司科伦博泰生物（HK6990）（股票代码：6990.HK）是科伦药业（002422）创新药（886015）的核心载体，也是市场给予公司估值溢价的主要依据。
然而，2025年年报揭示了这家创新药（886015）平台的真实盈利能力，与市场的热切期待之间或许存在巨大落差。
据年报披露，科伦博泰生物（HK6990）创新药（886015）产品销售收入大幅增长，但因授权及里程碑收入减少、研发费用增加，利润同比下降。
这一表述的措辞值得玩味——“大幅增长”的产品销售收入究竟规模几何？翻看年报，可以看到科伦博泰生物（HK6990）及其子公司2025年营业收入20.58亿元，但营业利润为-4.29亿元，净利润为-3.82亿元。全年净亏损较2024年的约2.67亿元进一步扩大。
问题的核心在于“授权收入断崖”。
2022年至2024年间，科伦博泰生物（HK6990）通过与默沙东（MRK）（MSD）的一系列授权合作获得了大量首付款和里程碑付款。
年报披露，截至2025年末累计已收到默沙东（MRK）支付款项7.29亿美元，其中2025年度收款9681.64万美元。但在收入确认层面，2025年确认的来自默沙东（MRK）的收入仅为人民币8.08亿元，较此前年度大幅下降。
产品方面，Sac-TMT（芦康沙妥珠单抗，佳泰莱 ）作为公司的核心ADC产品，2025年取得了积极的监管进展：3月获批EGFR突变NSCLC适应症（全球首个肺癌领域获批的TROP2 ADC），10月获批EGFR-TKI治疗后进展的NSCLC适应症。
默沙东（MRK）已围绕该药物布局了17项全球多中心3期临床研究。然而，从获批上市到真正实现大规模商业化变现，中间横亘着医保谈判、医院（884301）准入、医生教育、患者可及性等重重关卡。
2025年，科伦博泰生物（HK6990）全部创新药（886015）产品合计销售收入仅5.43亿元，这一数字相较于公司研发投入的规模和市场的百亿级预期，差距悬殊。
诚然，Sac-TMT、塔戈利单抗、西妥昔单抗N01三款产品已成功纳入2025年版国家医保目录，理论上将迎来放量。
但医保谈判的另一面是价格的显著下降——这是进入医保必须付出的代价。公开信息显示，Sac-TMT经医保谈判后的年治疗费用已从此前的约20万元大幅压缩至医保支付标准之内。
对于科伦药业（002422）现状，中关村物联网（885312）产业联盟副秘书长袁帅对《华夏时报》记者表示，从整体评估的角度来看，科伦药业（002422）当前面临的最大三个风险按优先级排序，首先是SKB264等核心创新药（886015）管线的临床数据不及预期或商业化进度慢于预期，毕竟当前公司的估值溢价主要来自创新药（886015）管线，一旦核心管线进展不达预期，估值会面临直接的下修压力；其次是抗生素中间体周期（883436）反转慢于预期，川宁生物（301301）作为公司重要的利润贡献板块，其盈利水平的波动会直接影响公司的整体业绩表现；第三是大输液板块的集采价格进一步超预期下跌，虽然当前价格已经接近底部，但依然存在政策端超预期调控的可能性。
未来，科伦药业（002422）如何挽救业绩下滑，《华夏时报》记者将会持续关注。
