长城汽车

国海证券——2026年一季报点评：Q1业绩短期承压，新品有望提振需求

事件: 　长城汽车（601633）2026年4月24日发布2026年一季报：2026Q1公司总营收为451.1亿元，同环比分别+12.7%/-34.9%；归母净利润为9.5亿元，同环比分别-46.0%/-23.2%。 　投资要点: 　2026Q1毛利率同环比提升，汇兑拖累利润。2026Q1公司总营收为451.1亿元，同环比分别+12.7%/-34.9%；归母净利润为9.5亿元，同环比分别-46.0%/-23.2%；扣非归母净利润为4.8亿元，同环比分别-67.2%/-17.4%。2026Q1公司毛利率为18.5%，同环比分别+0.6/+1.2pct。公司盈利同比有所承压，我们判断主要由于2025Q1汇兑收益增厚利润所致。2026Q1公司销售/管理/研发费用率分别为5.8%/2.2%/5.0%，同比分别+0.1/-0.2/+0.2pct。公司2026Q1总销量26.9万台，同比+4.8%。其中魏牌Q1批发2.1万台，同比+59.4%；坦克Q1批发4.3万台，同比+2.1%。 　重磅新品密集上市，高端化+哈弗大单品齐发。高端化车型坦克700于4月20日正式上市，定价42.8-50.8万元，定位新能源（850101）豪华硬派越野车，尺寸5105/2061/1985mm，轴距3000mm，外观为方盒子造型，提供Hi4-Z和Hi4-T两种动力版本；魏牌V9X作为基于归元S平台的首款车型，定位AI豪华六座旗舰SUV，搭载2.0T超级Hi4插混系统，匹配800V高压架构与6超充电池，预售价格37.18万元起，预计将于2026年二季度上市。哈弗猛龙家族新车型猛龙PLUS正式亮相，外观延续经典方盒子外观，车身长度和轴距同步增加，跨入中型SUV尺寸，并同时提供5座和7座两种可选，动力方面将搭载第二代Hi4四驱混动技术，预计年内上市。 　2026Q1海外销（885840）售同比高增，出口战略稳步推进。公司2026年Q1海外累计销量为13.0万辆，同比+43.1%；3月海外销（885840）量为4.7万辆，同比+48.2%，环比+10.5%。欧拉5车型在泰国曼谷全球首秀，曼谷国际车展72小时订单达千辆；巴西工厂稳步发展，将作为关键支撑点，辐射墨西哥、阿根廷、智利等拉美市场。 　盈利预测和投资评级公司海外竞争优势稳固，盈利确定性较高，随未来产品推出，公司销量整体趋势向上，预计公司2026-2028年实现营业收入2691、3143、3585亿元，同比增速为21%、17%、14%；实现归母净利润122.7、157.0、181.9亿元，同比增速为24%、28%、16%；EPS为1.43、1.83、2.13元，对应当前股价的PE估值分别为14.11、11.02、9.52倍。我们预计公司未来收入等业绩指标持续向好，看好公司未来发展，维持“增持”评级。 　风险提示汽车(新能源汽车（885431）)市场销量增速不及预期；新车开发进程不及预期；国际市场需求不稳定；汇率波动风险；地缘政治因素导致海外市场业务发展不及预期；智能化发展进度不及预期。

燕京啤酒

中银证券——“十四五”圆满收官，U8销量延续高增，1季度表现亮眼

燕京啤酒（000729）公告2025年年报及2026年一季报。2025年公司实现营收及归母净利润分别为153.3、16.8亿元。同比分别+4.5%、+59.1%。1Q26公司营收及归母净利润分别为41.0、2.6亿元，同比分别+7.1%、+60.2%。公司“十四五”圆满收官，1季度实现“开门红”，为全年目标达成奠定基础，维持买入评级。 　支撑评级的要点 　2025年公司啤酒（884189）业务量价齐升，“十四五”圆满收官。(1)2025年公司实现营收153.3亿元，同比+4.5%，其中4Q25营收19.0亿元，同比+4.4%。拆分量价来看，2025年啤酒（884189）业务量价齐升，实现销量405.3万千升，同比+1.2%，快于行业增速；吨价3348元/千升，同比+1.3%。其中大单品U8保持较快增长，实现销量90万千升，同比+29.3%，销量占比22.2%，同比提升4.8pct。U8产品持续高增带动整体产品结构提升，2025年中高档产品营收92.6亿元(+4.5%)，收入占比68.27%，同比提升1.3pct；毛利率52.0%，同比+3.9pct。普通产品营收43.1亿元(-1.4%)，毛利率33.5%，同比提升2.0pct。(2)公司产品矩阵不断丰富，形成“啤酒（884189）+饮料+健康食品”协同发展，2025年啤酒（884189）业务营收135.7亿元，同比+2.6%；其他业务营收17.6亿元，同比+22.9%，收入占比11.5%，同比提升1.7pct。其他业务中，水、茶饮料等产品均实现较快增长。根据公司年报信息，2025年倍斯特汽水全国营销已全面启动，我们判断饮料业务有望复用啤酒（884189）渠道，为公司在非酒精赛道打开增量空间。 　1季度实现“开门红”，大单品U8延续放量，表现优异。1Q26公司营收41.0亿元，同比+7.1%，归母净利2.6亿元，同比+60.2%，1季度“开门红”为全年目标达成坚实基础。1Q26实现啤酒（884189）销量104.0万千升，其中大单品U8持续领跑，保持近30%的高增速，表现优异。根据公司公告，3月底高端产品燕京A10上市，新品有望复制U8的成功经验，快速起量，推动产品结构持续提升。 　产品结构升级推动毛利率提升，提质增效红利释放，公司盈利能力持续增强。(1)得益于公司对原材料成本的有效管控以及产品结构升级，推动毛利率持续提升。2025年公司毛利率为43.6%，同比提升2.8pct，其中啤酒（884189）业务毛利率为46.1%，同比提升3.5pct。1Q26公司毛利率同比提升3.5pct至46.3%。2025年公司啤酒（884189）吨成本同比下降4.9%，叠加中高端高毛利产品占比提升，产品结构进一步优化。(2)公司费用率整体表现平稳，2025年、1Q26期间费用率同比分别-0.6pct、-0.4pct。2025年公司毛销差达32.5%，同比提升2.6pct。(3)综上，公司2025年归母净利率为11.0%，同比+3.8pct；1Q26归母净利率为6.5%，同比+2.1%，盈利能力持续提升。 　公司公告“十五五”战略规划，“一核+两翼”业务布局清晰。公司在“十四五”期间通过内部改革实现了燕京经营的“困境反转”，成功将U8塑造成业增速领先的现象级大单品，为公司“十五五”高质量发展奠定了较好的基础。公司发展路径清晰，产品端构建一核(啤酒（884189）)两翼(饮料+健康食品)的业务布局，啤酒（884189）主业产品线持续完善，饮料及健康食品在做品类上补充，贡献增量。渠道端深化“双百工程”，精耕县域市场及华北地区以外的空白市场，同时布局新型零售渠道，加快推进全国化进程。 　估值 　近两年受经济环境影响，啤酒（884189）行业在终端需求及渠道结构方面均有所变化。在行业存量竞争中，公司通过内部变革实现了经营上的高质量发展，营收增速领先行业。我们调整此前盈利预测，预计26-28年公司营收分别为161.3、168.4、174.7亿元，同比增速分别为5.2%、4.4%、3.7%，归母净利分别为19.5、21.9、23.6亿元，同比增速分别为+16.2%、+12.0%、+7.9%，当前市值对应26-28年PE分别为18.2X、16.3X、15.1X，维持买入评级。 　评级面临的主要风险 　原材料成本大幅上涨，居民消费（883434）疲软，终端库存积压，U8增长不及预期，行业竞争加剧。

贵州茅台

中邮证券——收入利润双稳增符合预期，i茅台放量显著

投资要点 　公司2026年Q1年实现营业总收入/营业收入/归母净利润/扣非净利润547.03/539.09/272.43/272.4亿元，同比6.34%/6.54%/1.47%/1.45%。26Q1，公司毛利率/归母净利率为89.91%/49.8%，分别同比-2.2/-2.39pct；税金/销售/管理/研发/财务费用率分别为15.04%/2.94%/3.39%/0.11%/-0.21%，分别同比1.11/0.03/-0.34/0.06/0.34pct。26Q1公司实现销售收现563.93亿元，同比+0.44%；经现净额269.1亿元，同比181.01亿元；26Q1末合同负债30.27亿元，同比-57.61亿元，环比-49.8亿元(去年同口径环比-8.04亿元)。 　分产品看，26Q1茅台（600519）酒/系列酒收入分别为460.05/78.81亿元，同比+5.62%/+12.22%，拆分量价来看，26Q1茅台（600519）酒销量约1.68万吨，同比+21.82%，均价273.84万元/吨，同比-13.30%；其他系列酒销量1.42万吨，同比+26.61%，均价55.50万元/吨，同比-11.36%。分渠道来看，26Q1直销渠道实现收入295.04亿元，同比+27.06%，经销渠道243.82亿元，同比-10.88%，直销占比同比提升8.84pct至54.75%。26Q1直销高增长主要依靠i茅台（600519）放量，26Q1i茅台（600519）实现收入215.53亿元，同比+267.16%。 　26Q1公司毛利率、净利率双双下滑，费用率维稳。毛利率下滑主因价格和结构的下降，26Q1茅台（600519）酒均价和系列酒均价同比均下滑，与主动调整53度飞天以外的产品的出厂价、以及Q1飞天放量、非标发货较少均有关。26Q1茅台（600519）酒、系列酒收入均实现增长、主要依靠销量20个点以上的增长。经现净额同比增加主因控股子公司同业存款净增加额减少，合同负债下滑预计与公司今年渠道改革，加大直营占比、以及非标代售有关，经销商只需交保证金，预收款自然减少、经销商现金流压力减轻。 　盈利预测与投资建议 　2025年公司分红+回购占利润比例为86%，若按2026年86%的分红率来计算，对应当前股价公司股息率在4.03%。我们预计公司2026-2028年实现营收1817.98/1950.59/2114.52亿元，同比+5.66%/+7.29%/+8.40%；实现归母净利润853.60/909.67/999.35亿元，同比+3.69%/+6.57%/+9.86%，对应EPS为68.16/72.64/79.80元，对应当前股价PE为21/20/18倍，给予“买入”评级。 　风险提示： 　食品安全（885406）风险；需求不及预期风险；改革不及预期风险。

比亚迪

东方财富证券——动态点评：闪充换道，光储远航

【事项】 　2026年3月5日，比亚迪（002594）于深圳正式召开“闪充中国改变世界”发布会，重磅发布第二代刀片电池及全场景闪充技术，创造全球量产最快充电速度新纪录，从10%到70%，只用5分钟就能充好；从10%到97%，只用9分钟就能充饱；零下30度，从20%到97%，只比常温多3分钟；同时承诺2026年底前在全国建成20000座专属闪充站。 　根据比亚迪（002594）销量快报，公司3月乘用车（884099）及皮卡海外销（885840）售11.96万辆，同比激增65.2%；一季度海外累计销售31.98万辆，占总销量近46%，成为业绩增长的核心支撑。 　【评论】 　闪充革命：突破物理瓶颈，重塑纯电底层逻辑。比亚迪（002594）闪充技术的核心突破不仅在于1500kW的超高功率，更在于为每桩配备储能（885921）系统，以“蓄电—释电”机制将瞬时大功率冲击转化为对电网的平稳低功率负载。这一设计大幅降低了闪充站对电网改造的依赖，使选址建设更灵活，同时从根本上解决了多车同充时的功率互抢问题。叠加滑轨悬吊式T型桩、无感支付等体验优化，以及“圆梦建站”的用户共创模式，比亚迪（002594）正在构建从技术、基建到运营的全链路闪充生态，为电车的补能体验确立新标杆。 　出海业务保持强劲，欧洲光户储车一体化加速。比亚迪（002594）出海业务增长强劲：海外工厂泰国、巴西已投产，匈牙利、印尼26Q2投产；自有滚装船队8艘，年运力超百万辆；海外经销商网络已达2000家；在东南亚、拉美等市场均有优异表现。同时，中东冲突导致的油价攀升刺激了澳新和欧洲市场，尤其叠加欧洲光伏+户储的安装加速，光伏+户储的自用电价对比不稳定的油价，从根本上拉动了电动汽车的需求，海外新能源（850101）市场日益广阔。 　【投资建议】 　公司作为全球新能源汽车（885431）龙头，凭借垂直一体化供应链与技术持续迭代，在行业竞争中展现出较强韧性。2025年公司实现营业收入8039.65亿元，同比增长3.46%，但受终端让利及研发投入高增影响，归母净利润为326.19亿元，同比下滑18.97%。展望未来，随着高端品牌(仰望、腾势、方程豹)销量爬坡、海外需求爆发以及闪充技术逐步兑现，公司盈利水平有望触底回升。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为9115.94/10108.21/11132.31亿元，归母净利润分别为441.39/550.37/668.43亿元，EPS分别为4.84/6.04/7.33元/股。基于2026年4月24日收盘价，对应2026-2028年PE分别为20.54/16.48/13.57倍，首次覆盖给予“增持”评级。 　【风险提示】 　新能源汽车（885431）市场需求不及预期 　海外市场开拓进度不及预期 　海外关税壁垒加码风险

山西汾酒

华福证券——“四轮驱动”护增长，分红超预期

投资要点： 　事件：公司发布2025年年度报告，2025年公司实现营业收入387.18亿元，同比+7.52%；实现归母净利润122.46亿元，同比+0.03%；实现扣非归母净利润为122.53亿元，同比+0.06%；经营性现金流净额90.14亿元，同比-25.95%。分季度看，2025单Q4实现收入57.94亿元，同比+24.51%；实现归母净利润8.42亿元，同比-5.72%；经营性现金流净额0.31亿元，同比-95.74%。 　2025年经营稳中有进，费用总体平稳：公司全年收入和归母净利润分别同比增长7.52%/0.03%，经营韧性凸显。2025年公司毛利率/归母净利率分别为74.85%/31.63%，同比-1.35pct/-2.37pct。单Q4来看，毛利率/归母净利率分别为67.77%/14.53%，同比-9.59pct/-4.66pct；相较于营收稳步增长，整体盈利水平有所承压。分地区来看，省内/省外收入133.91/252.02亿元，同比-0.81%/+12.64%，省内基本盘保持平稳，省外依托全国化2.0战略纵深推进，收入占比进一步提升至65.30%，成为核心增长引擎。费用端管控良好，2025年销售/管理费用率分别为10.59%/3.75%，同比+0.25pct/-0.27pct，整体维持平稳运行。 　“四轮驱动”护增长：公司持续深化四轮驱动产品战略，完善全价格带矩阵布局，各梯队产品协同发力。分产品来看，25年汾酒/其他酒类（884119）收入374.41/11.51亿元，同比+7.72%/+3.09%，核心主业增长亮眼。我们预计主要由于次高端大单品青花20全年动销表现突出，为全国化扩张提供核心支撑；此外，预计叠加25Q4玻汾实现集中放量，共同带动整体产品销量改善，矩阵化发展优势持续兑现。 　分红超预期：公司更加重视股东回报，2025年每股派发现金红利6.56元(含税)，分红总金额为80.03亿元，分红率高达65.35%。根据历史数据，公司2022-2024年的分红率分别为50.03%、51.07%、60.39%。当前公司规划2025-2027年，每年现金分红的总额度不低于当年归母净利润的65%，相比于2024年，分红率显著提升。在当前市值水平下公司股息率达4.5%+，稳定高分红加持下，长期配置吸引力持续提升。 　盈利预测与投资建议：综合考虑白酒（881273）消费（883434）场景修复节奏及公司自身的经营战略，我们预计公司2026至2028年归母净利润分别为118.87亿元、123.13亿元、128.90亿元(原26-27年值为125.83/135.60亿元)，当前股价对应PE分别为14.6倍、14.1倍、13.4倍，维持“买入”评级。 　风险提示 　宏观经济恢复不及预期；政策风险；食品质量安全风险等

宁德时代

中金公司——1Q26业绩小幅超预期，单位盈利维持稳健

业绩回顾 　1Q26业绩小幅超出我们预期 　公司公告1Q26业绩：收入1291.3亿元，同比+52.5%、环比-8.2%，归母净利润207.4亿元，同比+48.5%、环比-10.5%。1Q26下游备库意愿较强、公司出货高增长，同时单位盈利整体稳健，公司业绩小幅超出我们预期。 　发展趋势 　1Q26锂电池（884309）出货同比高增，单位盈利整体稳健。公司锂电池（884309）1Q26销量约200GWh、同增60%+，其中储能（885921）销量50GWh、同增103.3%，动力电池150GWh、同增51.2%，主要受益下游淡季备库、公司份额提升以及出口退税抢装等影响；价格方面，受金属价格联动，我们估计动力、储能（885921）单价环比有所提升；盈利方面，我们测算动力单位毛利0.13-0.14元，储能（885921）单位毛利0.14-0.15元，环比均略微下降，主因部分客户调价滞后叠加辅材部分涨价较难传导，但整体上单位盈利1Q实现平稳过渡。 　非锂部分1Q26营收实现较高增速，毛利率持续改善。我们估计公司1Q26非锂部分营收约110-115亿元、同增20-25%，若其他收入占比参考2025年全年(3-4%)、对应40-45亿元，则锂电材料及回收、矿物资源业务合计应收约70亿元+；盈利方面，我们估计非锂部分1Q毛利率约40-45%，较去年同期改善显著，锂电材料及回收业务持续受益资源端涨价。 　费用率改善显著，投资收益大幅提升、增厚利润。受益出货规模持续高增和涨价，公司1Q26费用摊薄效应显现，销售/管理/研发费用率分别同比-0.3ppt/-0.7ppt/-1.6ppt。此外，公司1Q投资收益26.88亿元、同增100.7%，公司资源端股权投资受益于上游金属价格上涨。 　盈利预测与估值 　维持2026/2027年盈利预测959.8/1202.2亿元不变，因板块估值中枢上行，上调目标价2%/10%至500.0/715.0元(A股/H股)，维持跑赢行业评级，当前股价对应2026/2027年21.1/16.9x(A股)、32.9/26.3x(H股)P/E，目标价对应2026/2027年23.8/19.0x(A股)、30.3/23.8x(H股)P/E，有12.4%/2.9%上行空间。 　风险 　全球新能源（850101）车/储能（885921）需求不及预期，市场竞争加剧导致盈利下滑，地缘政治风险。