国投证券发布研报称，当前化工（850102）行业并非简单的“库存周期（883436）复苏”，而是正处于“短周期（883436）(库存/开工/价格)拐点邻近+中周期（883436）(产能/资本开支)见顶回落+长周期（883436）(全球成本曲线重塑/国内双碳政策)共振”的关键窗口。反内卷政策与双碳约束抬升盈利底，新质生产力及亚非拉海外需求提供边际增量，行业正式从单一要素红利转向全产业链竞争优势时代，重点关注具备HAL0属性的化工（850102）核心资产。
国投证券主要观点如下：
哪些品种库存周期拐点临近?
高开工与低库存组合，区别于单纯被动去库的弱复苏，本质是下游真实需求回暖带动企业主动提负荷生产，而产出即时被市场消化，预示着行业无效产能已基本出清。短周期供给缺乏弹性、需求存在增量，产品价格易涨难跌。该行以高开工(开工率绝对值>80%或开工率分位值>80%)和低库存(库存分位值<50%)两项指标筛选符合条件的品种，建议关注：氨纶（884045）(开工率86.00%、库存分位40.94%)、粘胶（884043）短纤(开工率分位82.22%、库存分位8.73%)、粘胶（884043）长丝(开工率分位87.50%、库存分位19.26%)、尿素(开工率分位80.68%、库存分位41.46%)磷酸铁锂(开工率分位87.49%、库存分位0%)等品种。
化工中长期维度的三道阀门
①第一道阀——反内卷：从“囚徒困境”到“供给纪律”：化工过去几年的矛盾并非需求消失，而是过剩产能在低现金成本附近互相踩踏：只要有正边际盈利(价>现金成本)，哪怕净利润为负，企业也会为了摊折旧/保客户/保现金流而生产，导致行业陷入“低毛利稳态”。后反内卷时代，有望把恶性竞争拉回开工率管理+渠道秩序+检修/负荷协同的三重默契，让价差从“极限压缩”回到“可维持区间”。因此，这两年该行观察到的现象是多数化工（850102）品在价差长时间趴在低位后，突然不再随产量增加而继续下探(说明供给纪律在起作用)，比如纯碱（884022）、钛白粉（884209）;部分化工（850102）品则在极好的行业格局以及价格修复诉求加持下强化涨价逻辑，如安赛蜜、三氯蔗糖等，同时部分化工（850102）品已经开始实现盈利的扭转，如涤纶长丝、有机硅（884211）等。
②第二道阀——双碳：产能“制度化”天花板：十五五从能耗双控转向碳双控的政策切换正式落地，标志着把化工（850102）从“想扩就能扩”变成“扩产必须有碳空间”。核心影响并不在于今天关掉多少产能，而在两点：一是新增产能的边际成本被系统性抬高，高耗能路线(电石/黄磷/部分氯碱（884023）/部分煤化工（884281）)未来将成“受限资源”低碳/低能耗路线、拥有自备清洁能源（850101）/原料优势的玩家相对获得竞争护城河，利好化工（850102）子行业的龙头白马;二是成本曲线右尾被抬升，当把碳排放/差别电价/审批门槛算进真实成本，很多企业就从“竞争对手”变成“边际闲置”，关注不同工艺路线间成本差扩大的产品，及具备低碳排优势的工艺路线：如①PVC乙烯法vs电石法;②纯碱（884022）氨碱法vs天然碱法、联碱法：③PC光气法vs非光气法：④烯烃乙烷裂解vs煤制/MTO等。这也是为什么双碳对化工（850102）的意义不是“绿色故事”，而是给了供给端更加严格的纪律天花板。
③第三道阀——海外出清：全球成本曲线“中国更靠左边”：2022-2025年欧洲化工（850102）行业已宣布的拟关停产能从290万吨激增至3700万吨，占其总产能的9%，其中超1700万吨拟退出产能来自2024-2025年的集中公告，欧洲化工（850102）长期背着更高、更波动的能源（850101）成本，且产业链配套并不便宜。日韩亦在同步加速化工（850102）装置关停计划，2025-2035年，韩国乙烯产能预计从1280万吨降至600万吨、PX产能预计从1065万吨降至520万吨;日本乙烯产能预计从653万吨降至350万吨、纯苯产能预计从450万吨降至320万吨。东亚/东南亚很多装置对进口原料(中东原油/石脑油/LNG)与航运通道敏感——这意味着它们的“稳供溢价”在下降。结果就是全球化工（850102）有效产能的重心继续向中国这个“全门类+大集群+工程与供应链效率最高”的地方集中。该行重点监测的97种化工（850102）产品中，2026Q1出口量同比显著改善且出口量占产量比重较2025年明显上升的品种包括：苯乙烯(+180.7%、+2.63pct)、MTBE(+118.9%、+16.38pct)、顺酐(+54.9%、+8.28pct)、有机硅（884211）中间体(+53.0%、+15.06pct)等。该行认为，海峡全面解封尚不明朗，下游库存持续去化，看好全球新一轮补库开启，重点关注上述海外需求已得到充分验证的品种，或有望承接海外供给缺口，伴随全球份额重构迎来价值重估。
风险提示：宏观经济下行风险，原料价格大幅波动，下游需求不及预期，产能大幅扩张风险，安全生产与环保风险，企业经营风险等。
