兖矿能源
兴业证券——拟收购新能源集团及山能售电，煤电一体化纵深推进
投资要点：
事件：公司于2026年6月3日公告，拟以现金164.15亿元收购控股股东山东能源（850101）集团旗下山东能源（850101）集团新能源（850101）集团有限公司(下称“新能源（850101）集团”)100%股权及山东能源（850101）电力销售有限公司(下称“山能售电”)100%股权。其中，新能源（850101）集团交易作价155.70亿元，山能售电作价8.45亿元。对此，我们点评如下：
拟收购控股股东优质电力资产，增厚业绩。
1)资产质地与财务表现：新能源（850101）集团控股32家直接或间接子公司，截至2026年1月31日，已商运装机7052MW(火电（884146）5200MW、风电（885641）1401MW、光伏452MW)，已并网未商运1750MW，在建未并网1884MW，另有已核准或备案拟建项目1,240MW；其中，山能售电拥有在建火电（884146）1320MW及在运光伏5.64MW。新能源（850101）集团2025年实现营业收入77.10亿元，归母净利润9.59亿元，盈利质量扎实；山能售电2025年归母净利润-0.01亿元，主要承担电力市场化交易职能，并入后打通发配售全产业链。
2)估值水平：①新能源（850101）集团：净资产账面74.21亿元→评估155.70亿元，增值率109.81%。归母净资产97.87亿元、归母净利润9.58亿元，收购交易对价对应收购估值为16.2xPE及1.59xPB；2)山能售电：8.30亿元净资产→8.45亿元评估值，增值率仅1.83%，基本平价。
3)业绩增厚：收购标的2025年合计归母净利润9.58亿元，对应兖矿能源（600188）2025年度归母净利润增厚幅度为11.43%。目标公司盈利水平保持稳定(承诺新能源（850101）集团3年合计盈利不低于30.59亿元，年均10.2亿元)，将增厚公司盈利，对应2025年EPS增厚0.095元。
“风光火储”协同成型，煤电一体化纵深推进。1)火电（884146）、煤电闭环联动。新能源（850101）集团下属盛鲁电力、灵台火电（884146）、鲁西发电等均为大容量高参数清洁机组，低煤耗、运营稳定性突出。优质火电（884146）资产并入后，公司可将自产煤炭（850105）与自有火电（884146）产能深度绑定，依托长协煤源锁价、电厂稳定消纳的双向联动机制，有效平抑煤炭（850105）价格周期（883436）性波动，显著强化盈利稳定性与抗风险韧性。2)新能源（850101）提速，清洁能源（850101）版图扩容。新能源（850101）集团持有渤海一号、渤海二号等海上风电（885641）项目，以及阿拉善、鄂尔多斯（600295）、甘肃白银等多个陆上风电（885641）和光伏基地。收购完成后，公司新能源（850101）资产规模将实现跨越式扩容，“风光火储”一体化与“源网荷储”协同发展格局加速形成，高度契合新型电力系统建设方向，绿电政策红利空间持续打开。
投资建议与盈利预测：公司作为国际化大型能源（850101）央企龙头，资源储备丰富。今年以来油价中枢上行，公司煤化工（884281）板块业绩有望改善。同时，煤价中枢上行持续，建议关注煤价右侧拐点带来的配置机会。不考虑拟收购事项影响，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为164.62/174.12/176.41亿元，对应EPS分别为1.64/1.73/1.76元，对应6月5日收盘价PE分别为15.3/14.4/14.3倍，维持“增持”评级。
风险提示：宏观经济需求大幅波动、煤炭（850105）价格超预期下跌、油价大幅下行、安全环保政策加码、海外供应政策变化等
贵州茅台
华创证券——深度研究报告：雄关漫道真如铁，而今迈步从头越
站在2026年中看当下的茅台，白酒（881273）行业深陷周期（883436）困局，消费（883434）场景正经历时代性重塑，而茅台以破釜沉舟之势推行全面市场化改革，一季度双稳增高质开局，打响了这场周期（883436）破局的转折之战。当下之茅台，既站在跨越周期（883436）低谷的关键节点，更站在“以消费（883434）者为中心”新时代的历史起点。本文在我们前期一系列研究基础上，系统梳理茅台市场化改革的要点理解和营销体系本质变革，建议把握茅台战略性布局机会。
短期破局：市场化改革是今年最优破局之道，淡季挺价将成盘活全局关键一招。去年底市场价格、产品结构、渠道亏损等诸多矛盾爆发，传统调控量价的手段显然已无法有效破局，但也迎来开启市场化改革的历史性契机，茅台新领导班子以新思路破解今年诸多难点，我们认为正是破局最优解：
第一，i茅台上线茅台酒全系产品，本质是精准解决“保真、平价、便利”的购酒痛点，实现普飞购酒平权，需求大幅拓圈，供需关系得以转变；
第二，务实重塑产品和价格体系。首先，将产品结构由“橄榄型”调整回归“金字塔型”。其次，在年初务实下调高附加值产品指导价和出厂价，价格体系重新梳理后，在当前环境下更加合理，渠道利润链条明显修复，同时引导茅台次新酒的时间价值。再次，在i茅台初显成效且春节后淡季市场价趋于稳定后，公司果断上调飞天出厂价和零售指导价。
第三，今年市场化连出重拳，后三季度重点看价。Q1飞天大幅放量，在全年供给量相对稳定背景下，后三季度供给更加稀缺，但需求在低基数下同比有望改善，供需关系将逐步紧张。5月飞天批价一改过去几年淡季即跌的态势，稳定在接近1700元水平，随着下半年供需紧张，甚至有望小幅上涨，若稳定在1700-1800将超市场预期，同时也更凸显精品等高附加值产品性价比，利于高附加值产品放量。我们认为，今年季度间的业绩波动幅度可以看淡，后三季度重点看价，相信管理层会尽最大努力兼顾增长和稳价，但健康可持续发展才正是茅台长期成为价值首选的内核。
长期路径：以消费（883434）者为中心，以市场需求为驱动，市场化重塑渠道和价格体系。去年白酒（881273）行业巨震，但也推动行业彻底告别旧时代，消费（883434）场景全面从政商消费（883434）走向商众消费（883434），茅台迎来市场化改革契机。市场化改革的核心在于两点，即渠道市场化及价格市场化重塑：
一是重塑渠道体系，正从“封闭平价+开放溢价”的双轨模式向“开放平权+厂商协同”的服务模式转换。以i茅台为战略抓手，重塑过去“封闭+开放”的双轨渠道模式，尽可能向开放渠道倾斜，尽可能触达和链接C端消费（883434）者，尽可能向大众消费（883434）拓圈，并引领经销商协同向服务商转变；
二是价格体系市场化，以需求端为导向，供给端稀缺是保障。公司已制定“随行就市、相对平稳”的价格导向，考虑2029年之前可供基酒均无增量，每年可供基酒在5万吨附近，即1亿瓶。飞天近期提价或已预示进入小幅高频的常态化提价窗口，未来一旦批价上行，零售价和出厂价也可同步市场化上行。
资本定价：股东回报率筑根基，需求改善定空间。从价值视角看，投资茅台重在其厚重感，当下又到历史性的战略布局期。首先，安全边际已更清晰，茅台高ROE+高FCFF+高股东回报，对长线资金吸引力增强。其次，向上弹性则来自于市场化改革成效，具备类似看涨期权的特征：一旦宏观经济新动能积极、居民财富效应回升，茅台供需缺口将再次放大，茅台批价温和持续上行，将有望打开估值向上重估空间。
投资建议：经营已至右侧，价值凸显，重申“强推”评级。茅台品牌卓越难以替代，品质不可超越，稀缺性不会改变，且今年一系列市场化破局思路清晰，市场化使得需求大幅拓圈后迎来明确经营拐点，当下价值凸显。由于公司发生回购导致总股本距上次预测微降，我们调整26-28年EPS预测为67.74/70.77/73.84元(前值67.63/70.65/73.71元)，我们看好未来供需紧张下的批价上行，以及重回上行周期（883436）后的稀缺性溢价，维持一年目标价2030元和“强推”评级。
风险提示：宏观需求持续疲软；机构被动减仓导致股价长尾风险；直营占比提升后导致短期业绩波动或加大。
太阳纸业
国泰海通证券——跟踪报告：股权激励彰显信心，景气度持续向好
维持盈利预期与“增持”评级。我们维持公司盈利预期，预计2026-2028年公司EPS为1.44/1.57/1.73元。考虑到箱板纸及溶解浆景气度向好，且公司积极推动浆纸一体化与出海布局，给予公司2026年13XPE，对应目标价18.70元，维持“增持”评级。
公司发布限制性股票激励计划。本次计划授予数量占总股本2.25%，激励对象共1489人，包括公司高管及核心骨干人员，授予价格为6.79元/股，股票来源为定向发行，对应业绩考核指标为：2026/2027/2028年扣非净利润较2025年同增10%/20%/30%，剔除激励费用后对应36/40/42亿元(同比+14%/+10%/+5%)，对应PE10.0/9.0/8.6X。
2026Q2预计稳步向好。1)5月文化纸价格降幅环比收窄，月底头部纸企齐发6月涨价函，有力支撑纸价。公司成本管控及浆纸一体化持续推进，盈利领先行业；2)箱板纸方面，4月中旬以来龙头企业密集涨价+停机，时间已覆盖至6月下旬，5月均价环比+64元(较Q1均价上涨67元)，我们判断上涨趋势将延续。此外，随废纸价格回落及公司浆纸一体化优势，吨盈利有望进一步扩张；3)溶解浆方面，棉花价格上涨持续，叠加下游需求回暖，5月溶解浆吨价环比+234元(较Q1均价上涨559元)，涨势有望延续。
旺季需求回暖，持续扩充产能夯实一体化。展望2026下半年，箱板纸景气度随8月旺季需求回暖有望延续；溶解浆受棉花、涤纶价格高位，后续景气度持续向好。公司130万吨浆纸产能(60万吨化学浆、70万吨箱板纸)预计Q3投产，有望推动业绩增长。中长期看，随着行业新增产能见顶，国内造纸（881137）供需格局改善，产业链价格水平有望逐步抬升，公司林浆纸一体化驱动竞争优势扩大。公司当前PB1.16X，已处历史低位，持续推荐。
风险提示。原材料价格持续上涨，下游消费（883434）需求不及预期等。
杰瑞股份
中信建投证券——从油服龙头到AI电源新贵
核心观点
杰瑞股份（002353）是国内油服装备龙头，具备全球竞争力的综合能源（850101）装备服务商，压裂、固井等核心产品市占率领先，是唯一进入北美高端市场的中国压裂设备企业，业务覆盖油气装备、天然气（885430）一体化、燃机发电及新能源（850101）循环。此外，北美AIDC高速扩张引发用电紧缺，燃气轮机成为最优电源，公司燃机集成能力突出，不断开拓稀缺的机头资源，接连斩获北美AI巨头大额订单，电力业务成为高增长新引擎，成长空间广阔。
摘要
深耕油气装备领域二十余年，已成长为国内油服装备领域龙头。公司为集高端装备（885427）制造、油气工程服务、新能源（850101）及资源循环于一体的全球化综合能源（850101）装备服务商，深耕油气装备领域二十余年，构建起覆盖勘探、钻井、完井、采油、地面集输全产业链的装备与服务矩阵，压裂、固井、连续油管等核心产品国内市占率稳居第一，是唯一向北美高端市场输出全套压裂装备的中国企业，同时布局天然气（885430）一体化、燃机发电、新能源（850101）材料与资源化回收业务，形成多元协同的全球化业务格局，行业竞争壁垒突出。
全球油气上游资本开支进入景气周期（883436），带动油气装备需求上行。2020-2023年全球油气上游资本开支CAGR达26.2%，IEF预计2024年规模升至6030亿美元，长期仍有较大投资缺口；传统柴驱压裂设备进入替换窗口期，电驱、涡轮压裂等高端装备（885427）替代趋势明确，国内油气增储上产常态化，多重因素共振驱动油气装备需求持续释放，为行业龙头带来明确增量空间。
凭借完备产品矩阵与全周期（883436）服务能力，受益油气装备行业高景气。在油服装备端，公司电驱、涡轮高端压裂装备技术领先，适配非常规油气开发升级方向，海内外项目多点开花；天然气（885430）业务构建全产业链装备体系，海内外重大工程交付成果丰硕；同时具备“装备制造+技术服务+工程总包”一体化能力，全球化布局持续推进，有望充分分享行业景气红利。
AIDC建设催生海量离网发电刚需，燃机出海业务迎来高增长。美国数据中心投资指数级增长，AI算力带动用电需求激增，而北美电网供给不足、并网滞后，燃气轮机成为AIDC主电源最优解；公司已构建燃机+内燃机+储能（885921）+供配电的完整电力装备体系，具备强燃机系统集成能力，覆盖6MW-35MW多功率段，携手川崎重工补全工业机型谱系，产品适配数据中心基荷、调峰、应急多场景；2025-2026年公司接连斩获北美及全球AI巨头大额燃机订单，电力业务已成为公司高增长核心引擎，中长期成长空间广阔。
投资建议：我们预计2026-2028年公司分别实现营业收入208.63亿元、294.58亿元、376.89亿元，同比分别增长28.60%、41.20%、27.94%；归母净利润分别为37.59、54.94、71.42亿元，同比分别增长40.23%、46.16%、29.99%，当前市值对应PE分别为39、27、21倍。考虑到公司油气主业的行业地位、天然气（885430）EPC业务的放量，以及燃气轮机全球紧缺现状和公司业务开拓的能力，维持“买入”评级。
风险提示：①全球油气资本开支不及预期风险；②AIDC燃机业务拓展不及预期风险；③燃机核心供应链与集成交付风险。
星宇股份
长江证券——2026Q1业绩点评：Q1业绩稳健增长，车灯龙头穿越周期
事件描述
星宇股份（601799）2026年一季度实现营收34.30亿元，同比增长10.84%，归母净利润3.55亿元，同比增长10.26%。
事件评论
营收稳健增长，产品结构优化驱动盈利能力保持稳定。公司Q1实现营业收入34.30亿元，同比增长10.84%、环比下降24.57%，同比保持稳健增长态势，主要受益于问界M8、蔚来（NIO）ES8、极氪等核心客户车型放量贡献，同时带动公司ADB大灯产品收入占比提升，产品结构持续优化。利润端，公司Q1实现归母净利润3.55亿元，同比增长10.26%、环比下降26.46%。盈利能力方面，Q1毛利率为19.33%，同比提升0.50pct、环比下降0.70pct，产品结构优化助力毛利率持续修复;净利率为10.35%，同比下降0.06pct、环比下降0.27pct，总体保持稳定，且大幅跑赢汽车行业整体水平，充分彰显车灯龙头的经营韧性与盈利稳定性。费用端，Q1公司期间费用率为9.75%，同比提升1.01pct，主要系研发费用率提升所致;其中研发费用率6.68%，同比提升0.67pct，主要源于公司持续加大对ADB、HD-ADB、DLP、MicroLED及具身智能机器人等前沿技术领域的研发投入，为中长期产品竞争力夯实基础。
智慧大灯放量驱动主业"量价利"共振，出海元年开启新增长极。产品矩阵层面，公司智慧大灯产品已覆盖DLP大灯、HD大灯、多分区ADB大灯等高端品类，行业引领地位稳固;客户结构层面，公司智慧大灯产品已覆盖全部20万级以上自主品牌，包括华为系、小米、蔚小理、极氪、岚图等头部新势力及自主品牌，优质客户结构有力支撑公司主业持续高增长。出海布局层面，智慧大灯产业趋势呈现"国内快于海外"的渗透节奏，随着自主车企加速出海，海外智慧大灯渗透率有望加速提升;公司智慧大灯产品具备全球引领的技术优势及显著的性价比优势，有望充分把握海外大灯智能化产业趋势，加速海外市场布局，开启新的业务增长极，出海元年正式确立。
机器人业务打开第二成长曲线，长期成长空间值得期待。公司前瞻布局具身智能机器人领域，依托在光学、电子控制、精密制造及系统集成等方面的深厚技术积淀，将传感、执行、控制等核心能力向机器人零部件与子系统延伸，第二成长曲线逐步成型，有望打开公司长期估值空间。
投资建议：预计公司2026-2028年归母净利润分别为20.87亿元、27.72亿元、33.52亿元，对应PE分别为17.20倍、12.95倍、10.71倍，维持"买入"评级。
风险提示
1、智慧大灯渗透率提升不及预期风险；
2、海外业务拓展不及预期风险；
3、机器人新业务推进不及预期风险。
吉比特
中邮证券——新游爆发驱动业绩反转，分红率维持高位
事件
公司发布25年年报与26Q1季报，维持高分红率。25年公司实现营收62.05亿元，同比+67.89%；归母净利润17.94亿元，同比+89.82%；扣非归母净利润17.31亿元，同比+97.39%。公司结束连续两年(2023~2024年)营收下滑趋势，25年业绩实现大幅反转。26Q1，公司实现营收18.47亿元，同比+62.67%；归母净利润5.18亿元，同比+82.62%；扣非归母净利润5.26亿元，同比+91.39%，延续强劲增长势头。此外，公司披露25年全年累计分红方案：每10股派息196元(含税)，现金分红总额14.06亿元，分红率78.41%。
投资要点
盈利能力显著提升，自研精品化战略成效兑现。25年，游戏（881275）业务毛利率94.30%，同比+5.47个百分点，主因自研产品营收占比提高，减少外部研发商分成成本。费用率方面：25年销售费用率33.57%(同比+7.05pct)，为新品买量营销投入；管理费用率6.56%(同比-1.89pct)，体现经营提效；研发费用率14.30%(同比-6.20pct)，收入高增带来摊薄效应；26Q1依旧呈现销售高投入推动新游推广，并在管理、研发费用降本增效。25年及26Q1归母净利润增速大幅超越营收增速，显示规模效应与盈利弹性双击。我们预计2026年随自研产品持续放量，公司盈利能力有望进一步优化。
2025年及26Q1新游流水爆发，成为收入增长核心引擎。25年来看，《杖剑传说(大陆版)》自2025年3月上线，全年流水达17.03亿元，为公司最强新品之一；《问剑长生(大陆版)》2025年1月上线，流水8.24亿元，轻社交放置修仙差异化用户覆盖；《道友来挖宝》6.03亿元，小游戏（881275）赛道验证可行性，《问道》IP衍生。《杖剑传说(境外版)》2025年7月上线港澳台及海外，流水7.92亿元，海外发行能力得到验证。《问道手游》流水19.38亿元(同比-6.55%)，经典IP自然衰减符合预期。从26年新品来看，自研产品《杖剑传说》《问剑长生》的欧美版本计划于2026年上半年推出；代理产品中，《失落城堡2》预计年内上线，《九牧之野》拟在中国港澳台地区发行(时间待定)，这些有望带来业绩增量。我们认为，公司新品占比提升推动产品结构切换，有望摆脱单一产品依赖，多点支撑格局初步形成。
境外业务成为第二增长极。25年公司实现境外收入9.29亿元，同比+85.80%，占营业收入比重约15%，增速远超国内。《杖剑传说(境外版)》7.92亿元为境外大单品之一，《问剑长生(境外版)》等自研产品出海贡献增量。我们认为，境外毛利率高于国内(自研产品出海分成比例更优)，对公司整体毛利率有正向拉动。2025年海外发行能力得到验证，2026Q1年海外收入有望持续贡献增量，打造第二增长极。从结果来看，26Q1公司境外营业收入合计2.86亿元，同比增加144.77%，延续高增态势，主要系《杖剑传说(境外版)》《问剑长生(境外版)》25年上半年上线，贡献营收及利润。
盈利预测与投资建议
我们认为，公司新品储备丰富，同时采用长青化经营战略，有望为公司贡献持续增长动力；同时高分红比例提供较高的安全边际。我们预测公司2026-2028年实现营收65.37、70.84、76.31亿元，同比+5.36%、8.37%、7.72%；实现净利润19.39、21.15、22.98亿元，同比变动+8.08%、9.12%、8.64%。维持“买入”评级。
风险提示：
新产品上线进度不及预期，导致流水不及预期；经典IP产品加速衰减，影响收入基本盘；经典IP产品加速衰减，影响收入基本盘等。
