【大河财立方消息】6月17日，中信证券（600030）明明团队一份研报指出，2025年化债工作稳步推进，相关成效持续显现。城投平台有息债务增速维持低位，债务结构持续优化，同时企业回款状况改善，平台经营“造血能力”稳步增强。随着政策更加强调平台转型发展，城投平台股权投资加速，有望成为平台后续发展的重要抓手。但化债推进也对城投原有业务形成一定影响，城投平台存货规模延续调整态势，在建工程规模持续下滑。与此同时，城投转型提速对于地方融资而言利弊难料，特别是对于传统投资机构，若转型提速领先于机构投研体系更新与入仓标准调整，或将导致投资偏好愈发谨慎。
城投平台存货和在建工程规模持续收缩
过往在土地财政的背景下，城投拿地频繁，存货规模持续扩张。但在本轮化债工作推进之后，土地市场持续低迷，城投存货规模明显减少，2025年城投平台存货规模降幅扩大至2.51%。同样，受化债政策约束，城投平台的项目开工节奏受到明显制约，2025年城投平台在建工程规模延续下行趋势，同比增速为-2.7%。
化债导向下城投平台债务端整体呈现“规模减速、结构优化”的特征
一是债务扩张显著放缓，2025年城投平台有息债务规模增速维持低位，其中化债重点省市债务规模则有收缩。二是融资重心加速向银行迁移，2025年城投平台有息债务中银行贷款占比升至62.29%，应付债券占比下降至15.45%，债务结构持续优化。
城投回款压力有所缓解
化债工作推进之前，地产景气度下滑拖累地方财力，部分地区政府的企业拖欠款明显增加，反映在城投平台应收账款持续上行。但随着化债工作推进，拖欠款清偿力度加大，应收账款扩张节奏显著放缓，2025年城投平台应收账款规模增速下降至2.31%，显示出政府拖欠款的清偿已取得阶段性成效。分区域看，2025年，多数化债重点地区的应收款项增速进一步回落，内蒙古、黑龙江、云南等地的同比降幅显著扩大，甘肃、贵州、山西等省份也由正转负或延续负增长态势。而对财政实力较强的地区而言，应收款项增速整体维持在低位，扩张动能持续减弱。
平台转型加速，股权投资或将成为平台发展的重要抓手
2025年城投平台的长期股权投资规模持续增加，同比增速5.6%。分地区看，国内重点城市长期股权投资市场呈现出“规模梯队分化”的特征，头部城市的资本集聚效应与部分新一线、二线城市的增长动能形成了鲜明对比，成都、天津、南京等地城投平台股权投资规模靠前。从增速角度看，2025年，宁波以41.01%的同比增速领跑，重庆、长沙、南京等地增速在10%以上，显示出这些城市在吸引股权投资方面的强劲动能。
城投转型对地方而言，是风险还是机遇，亦有待进一步观察
从融资角度观察，部分平台转型后虽能符合新增融资要求，但政策端要求仍较为严格，融资难出现明显边际宽松，且新增融资的增加对于地方化债而言也利弊难料。而从投资角度看，特别是对于传统投资机构，若转型提速领先于机构投研体系更新与入仓标准调整，或将导致投资偏好愈发谨慎。
