百年老字号同仁堂（600085）或许正遭遇近十年来最严峻的经营考验。
2025年年报与2026年一季报相继披露后，一个令人不安的趋势愈发清晰——这家曾以“炮制虽繁必不敢省人工”为信条的中药龙头企业，正在经历从增长引擎失速到财务指标普遍承压等问题的多重挑战。
净利连跌四季
2025年全年，同仁堂（600085）实现营业收入172.56亿元，同比下降7.21%；归母净利润11.89亿元，同比大幅下滑22.07%。这是自2020年以来首次出现营收负增长，也是近五年来的最低增速。扣非净利润同比下降22.57%至11.47亿元，降幅较2024年的10.55%进一步扩大。
更令人担忧的是第四季度的表现。
2025年第四季度，公司单季度营收仅39.48亿元，同比下降约17%；归母净利润骤降至1181.85万元，同比暴跌93%；扣非净利润更是由盈转亏，亏损1539.82万元——这是近十年来首次出现单季度扣非亏损。
进入2026年，颓势未见扭转。
一季度公司实现营收46.64亿元，同比下降11.59%；归母净利润4.71亿元，同比下降19.07%。按单季度数据看，同仁堂（600085）归母净利润已从2024年二季度起连续八个季度同比下滑。
（同仁堂净利润同比增长率）
利润下滑幅度持续大于营收降幅，或许反映出公司盈利能力下滑。
2025年整体毛利率从2023年的47.29%降至42.87%，2026年一季度进一步下滑至41.66%，累计下滑了5.63个百分点。
业绩下滑的原因在于公司增长引擎失速，安宫牛黄丸——这粒支撑同仁堂（600085）逾二十年的“神药”正在遭遇挫折。
作为同仁堂（600085）第一大收入来源，以安宫牛黄丸为代表的心脑血管类产品，2025年实现收入40.93亿元，同比大幅下降20.46%，跌幅远超公司整体营收水平。该品类占总营收的比重从前一年的近28%下滑至23.72%。
（来源：公司财报）
造成收入下滑的主要原因是，公司该品类销量数据惨淡。
全年心脑血管类产品销量1530.37万盒，同比下滑7.05%。与之形成鲜明对比的是库存量同比激增57.38%至587.03万盒——“销量降、库存飙”的剪刀差，或许反映出该产品终端动销遭受阻力。
（来源：公司财报）
补益类产品虽然实现了10.94%的逆势增长，但23.60亿元的收入体量远不足以对冲心脑血管板块40.93亿元的收入缺口。
显然，目前公司对安宫牛黄丸等少数大单品的依赖度依然较高，而补益、清热等板块体量尚小。《华夏时报》记者就“公司在产品多元化方面有何中长期规划？预计何时能形成新的增长支柱？”等问题试图联系企业进行采访，但并未收到答复。
屋漏偏逢连夜雨。
今年年初，公开信息显示，因在公立医院（884301）招采系统长期无交易，北京同仁堂（600085）旗下安宫牛黄丸在部分省份被划归为“不活跃区”并撤销挂网。同仁堂（600085）方面回应称，“撤网对销售没有影响”。
然而，随后吉林省开展的药品价格核查，将该产品院内院外价格悬殊问题推向公众视野。核查数据显示，同仁堂（600085）安宫牛黄丸医院（884301）挂网价为398元/丸，而药店（884300）终端主流价仅为98元/丸，价差接近4倍，此举引发外界质疑。
应收账款飙升
如果说营收和利润的下滑是“明面上的伤口”，那么资产负债表中暗藏的隐患同样不容忽视。
首先是应收账款激增88.78%。截至2026年3月末，公司应收账款飙升至18.89亿元，较年初的10.01亿元增长近九成。公司解释称系“授予客户的信用额度在本年度内滚动使用”所致。在营收持续下滑的背景下，应收账款以远超营收的幅度增长，通常意味着渠道压货或回款周期（883436）拉长——无论哪种情形，都指向渠道动销的真实压力。
其次，公司存货跌价准备高企。2025年末，公司存货账面余额达109.07亿元，其中原材料48.62亿元。存货跌价准备/合同履约成本减值准备金额达2.91亿元。审计机构中审众环已将“存货可变现净值的确定”列为关键审计事项。
存货周转天数从2021年的287.82天增至2025年的389.78天，为近十年最高。对比同行，2025年云南白药（000538）的存货周转天数为77天。近390天的周转周期（883436），意味着从原材料到最终销售需要一年多时间，资金占用效率之低令人忧虑。
值得注意的是，减值损失大幅吞噬利润。2025年公司资产减值损失9402.74万元，同比大增49.79%；信用减值损失5703.18万元，较上年同期大幅攀升。两项减值合计吞噬超1.5亿元利润。
天然牛黄的价格周期（883436），让同仁堂（600085）实实在在地“交了一次学费”。
资料显示，天然牛黄价格从2023年的43万元/公斤飙升至2025年年中约170万元/公斤的历史峰值，随后急转直下。
中药材天地网数据显示，2026年4月底天然牛黄市场价格为50万元/公斤（安国药市，下同），相比2025年7月的170万元/公斤下降了71%。
同仁堂（600085）在价格高点大量囤货，导致存货跌价准备激增至2.91亿元。这不仅暴露出公司在原材料价格研判能力存在不足，也缺乏有效的期货或长期协议锁价机制。
对此，努曼陀罗商业战略咨询董事长霍虹屹对《华夏时报》记者表示，中药材价格波动带来的存货跌价与原料保供问题，反映出同仁堂（600085）在供应链管理上的前瞻性和抗风险能力不足。在风险对冲方面，对中药材价格周期（883436）的预判不够精准，缺乏有效的套期保值工具或战略储备机制，未能通过长期协议、自建种植基地等方式锁定核心原料成本，导致在价格上涨时被动承受成本压力。对于天然牛黄、麝香等稀缺原料，过度依赖市场采购，未能建立稳定的供应渠道或替代资源储备，一旦市场供应紧张，就会面临保供困难。成本控制方面，存货管理体系不够灵活，未能根据价格波动及时调整采购节奏和库存水平，导致价格下行时不得不计提大额跌价准备，侵蚀利润。此外，供应链的数字化水平可能不足，难以实时跟踪原料市场动态并快速响应，这也加剧了成本波动带来的冲击。
虽然进口牛黄试点已于2025年4月放开，2026年3月同仁堂（600085）完成了全国首单天然牛黄进口，高价库存的出清有望在未来几个季度逐步改善毛利率。但在此之前，公司仍需承受高价库存带来的成本压力和跌价损失。
未来，同仁堂（600085）将如何改善业绩，《华夏时报》记者将会持续关注。
