思源电气
如何看待公司海外业务的超预期空间？
引言 在此前《思源电气（002028）：具备持续Alpha（ALP）的电力设备民企龙头》中，我们分析了公司获得增长Alpha（ALP）的因素，并且提及未来海外市场是公司重要增长动能之一。当前，我们认为在海外电力投资新一轮景气背景下，尤其是AI有望强化电力电网需求，公司海外业务未来具备超预期增长弹性。 主业：北美AI缺电加剧，高压变压器、开关量利具备弹性 全球电力投资的扩张使得变压器、开关需求攀升，并且美国AIDC建设高景气和自建电源趋势有望引领全球需求；但需求的增长显著快于海外产能释放速度，导致海外头部高压电力设备企业交付周期（883436）不断拉长，中国电力（HK2380）设备企业在欧美核心市场的渗透率正强势攀升。同时，在供给紧张驱动下，海外高压变压器等产品价格强势，海外头部企业盈利能力实现跃升。 思源电气（002028）长期坚定推进全球化战略，海外订单正迎来加速爆发。一方面，公司持续加大产品与市场投入，多款核心设备顺利通过多国资质认证，并且进入美国、欧洲等高端市场；另一方面，公司密集加码产能建设并拓宽融资渠道，全面保障未来业绩的高速兑现。 储能（885921）：海外需求有望增长加速，公司加速布局进行时 海外储能（885921）需求未来存在超预期可能：1)非美海外市场，我们认为类似2025年国内需求高增逻辑：一方面新能源（850101）低配储能（885921），另一方面容量电价等政策出台提振收益率预期，驱动储能（885921）投资；2)北美市场，储能（885921）的增量需求来自于北美缺电及大型数据中心供电可靠性需求，我们测算2026-2030年数据中心自建电源对应储能（885921）需求量复合增速为23%，中期有望达到150GWh以上。 思源电气（002028）过去几年持续布局储能（885921）产品，目前在大储和户储均形成较为完整的布局。在海外大储市场，公司持续布局，2025年登榜新能源（850101）财经发布的第四季度全球一级储能（885921）厂商榜单，今年年初与罗马尼亚AliveCapital签订长期储能（885921）系统合作协议。同时，公司2025年底与CATL签署为期三年的储能（885921）合作备忘录。我们认为公司海外储能（885921）业务有望迎来快速增长。 超级电容（885886）：前瞻性业务延伸，AIDC打开可观新应用市场 随着AI机柜功率提升，其运行功率负载的不稳定性将进一步放大，给电网、供配电系统带来更大的挑战。超级电容（885886）的多重特性可以适应其安全、稳定、可靠供电需求：一定程度兼具锂电池（884309）、传统电容的优势，并且循环寿命显著高于锂电池（884309）。全球超级电容（885886）龙头日本武藏在此前业绩电话会上提及“混合超级电容（885886）器或者电容器已成为AI数据中心的标准组件”。 思源电气（002028）通过控股烯晶碳能提前布局超级电容（885886）领域，2015年公司推出首款商用EDLC，2020年发布HUC；过去在汽车领域和电网领域实现了普遍应用，并且国内客户、海外客户也均实现覆盖布局。2025年公司超级电容（885886）产品在新型电力系统、数据中心等应用领域均取得了较大进展。我们认为未来有望受益行业发展红利，实现可观增长弹性贡献。 我们预计2026、2027年归属上市公司股东净利润分别为44、61亿元，对应PE分别为34、24倍。维持“买入”评级。 风险提示 1、国际贸易政策风险；2、海外AIDC建设不及预期；3、海外储能（885921）、超级电容（885886）业务拓展速度不及预期；4、盈利预测不及预期。
沪电股份
点评报告：AI算力需求高增，盈利能力持续提升
事件描述 公司发布关于吸收合并全资子公司的公告：为优化管理架构，降低管理成本，提高运营效率，公司以现金20,669.4445万元收购昆山普江仓储设施有限公司100%股权，将普江仓储的厂房用于产能扩建，公司于近日已完成收购，普江仓储已成为公司全资子公司。 事件评论 产能有望进一步提升，有效提高运营效率。公司本次吸收合并子公司普江仓储，有利于公司对产能扩建工作实施统一规划，优化管理架构，降低管理成本，提高运营效率，符合公司发展战略。 AI算力需求高增，盈利能力持续提升。公司2026年一季度实现营业收入62.14亿元，同比增长53.91%、环比增长14.38%；实现归母净利润12.42亿元，同比增长62.90%、环比增长12.44%。盈利能力来看，公司一季度实现毛利率和净利率35.63%和19.98%，分别同比+2.88pct和+1.16pct。公司坚持实施差异化产品竞争战略，长期聚焦PCB主业，坚持精益求精，前瞻战略布局，把握产业升级，依靠技术、管理和服务的比较竞争优势，依托平衡的产品布局以及深耕多年的中高阶产品与量产技术，把握市场机遇，重点生产技术含量高、应用领域相对高端的差异化产品。 产品结构深度优化，AI占比逐步提高。2025年公司数据通讯应用领域PCB持续成长，实现营业收入约146.56亿元，同比大幅增长约45.21%，毛利率同比提高约1.33个百分点。鉴于高阶产能的建设与爬坡存在客观周期（883436），在当前高阶产能偏紧的背景下，公司契合头部客户群体的战略需求，将高阶产能优先配置于对其具有极高信赖性要求的核心产品中，以稳定可靠的PCB供应，全力保障客户关键业务的开展。这也使得高速网络交换机及其配套路由应用领域相关PCB产品成为公司增长最快的细分领域，同比大幅增长约109.89%。 维持“买入”评级。展望后市，AI服务器和高速网络基础设施需求仍维持强劲增长，持续推动公司高多层PCB与高端HDI的产品占比提升，我们看好公司继续保持高速增长，盈利中枢进一步提升，进入新一轮成长空间。预计2026-2028年公司将实现归母净利润59.88亿元、98.24亿元、152.52亿元，对应当前股价PE分别为46.07倍、28.08倍、18.09倍，维持“买入”评级。 风险提示 1、技术创新不及预期； 2、下游需求增长不及预期。
深南电路
2025年年报点评：AI算力景气高增，载板业务稳健复苏
事件描述 深南电路（002916）发布2025年年报：2025年，公司实现营业收入236.47亿元，同比增长32.05%；实现归母净利润32.76亿元，同比高增74.47%。从盈利能力来看，2025年公司分别实现毛利率和净利率28.32%和13.86%，分别同比+3.49pct和+3.37pct。 事件评论 AI算力板块景气高增，带动公司收入和利润显著增长。2025年，公司PCB业务实现主营业务收入143.59亿元，同比增长36.84%，占公司营业总收入的60.73%；毛利率35.53%，同比增加3.91pct。2025年全球云服务厂商资本开支规模持续增加，驱动AI服务器及相关配套产品需求快速增长，公司AI服务器及相关配套产品需求加速释放，订单同比显著增加，成为PCB业务增长的关键动力。此外，公司PCB业务面临阶段性的产出压力，公司通过技术改造打通产能瓶颈、数字化与精益管理提升产出效率，产能有效释放，为业绩增长提供了有力支撑。同时，公司通过内部技术攻坚，进一步强化算力相关产品的竞争力，为关键项目的争取奠定了坚实基础。新项目方面，泰国工厂以及南通四期项目均于2025年下半年顺利实现投产。 封装基板业务深耕能力建设，电子装联业务聚焦产品结构优化与运营能力提升。(1)2025年公司封装基板业务实现主营业务收入41.48亿元，同比增长30.80%，占公司营业总收入的17.54%，实现毛利率22.58%，同比+4.43pct。公司存储类产品制造能力持续突破，推动客户高端DRAM产品项目的导入及量产，带动公司相关产品订单显著增长；处理器芯片类产品，FC-CSP（CSPI）类工艺能力稳步提升，市场竞争力持续增强；RF射频类产品，新客户新产品陆续导入，目标产品完成量产。FC-BGA类封装基板方面，产品线能力稳步提升，目前22层及以下产品已实现量产，24层及以上产品的技术研发及打样工作按期推进。(2)电子装联业务实现主营业务收入30.75亿元，同比增长8.93%，占公司营业总收入的13.00%，实现毛利率15.00%，同比+0.60pct。公司电子装联业务把握数据中心及汽车电子（885545）领域需求的增长机会，深化客户战略协同，积极推进客户关键项目，强化专业产品线竞争力建设，带动相关业务营收稳步增长。 维持“买入”评级。深南电路（002916）深耕PCB行业多年，已成为中国电子电路行业的领先企业，中国封装基板领域的先行者。展望后市，针对PCB行业，公司通信领域得益于高速交换机、光模块产品需求增长，有线侧通信产品占比提升，产品结构进一步优化，盈利能力有所改善；数据中心领域订单同比取得显著增长，主要得益于AI加速卡、EagleStream平台产品持续放量等产品需求提升。针对封装基板行业，公司存储类产品在新项目开发导入上稳步推进，各项目均按期稳步推进。预计2026-2028年公司将实现归母净利润57.73亿元、82.16亿元和117.21亿元，对应当前股价PE分别为50.27倍、35.32倍和24.76倍，维持“买入”评级。 风险提示 1、技术创新不及预期； 2、下游需求增长不及预期。
旗滨集团
迈向高端，玻璃基板加速布局
事件描述 公司拟向不超过35名符合中国证监会规定条件的特定投资者发行股份募集资金总额不超过142,689.72万元，主要用于以下项目：1)超薄柔性玻璃(UTG)制造平台及玻璃基板项目；2)高透在线CVD-FTO导电玻璃技改项目；3)高性能新能源汽车（885431）玻璃基板降碳减排技改项目；4)旗滨数字化升级建设项目；5)补充流动资金。 事件评论 转型升级，方向明确。超薄柔性玻璃(UTG)制造平台及玻璃基板项目，将依托公司在一次成型、低介电玻璃配方等领域的技术积累，建设超薄柔性盖板玻璃及低损耗低膨胀射频玻璃基板产能，分别面向柔性显示及新一代通信领域；高透在线CVD-FTO导电玻璃技改项目，将对现有600t/d产线进行改造窑炉实施冷修升级并新增FTO导电玻璃在线镀膜产能，主要针对薄膜电池领域；高性能新能源汽车（885431）玻璃基板降碳减排技改项目，对现有产线进行技改，提升公司在新能源汽车（885431）玻璃产业链配套能力,项目满产后年产13.06万吨。 玻璃基板产业化落地加速。聚焦超薄柔性玻璃(UTG)制造平台及玻璃基板项目： 1)产品：超薄柔性盖板玻璃(UTG一次成型)和低损耗低膨胀射频玻璃基板，分别针对折叠屏手机及射频通信领域。玻璃基板通信领域主要用于射频IPD等，即将分散的电容、电感、电阻等结构集成至玻璃衬底上，从而实现更小尺寸、更低损耗和更高集成度。 2)进展：公司已分别在UTG一次成型技术和低介电玻璃配方及工艺上取得关键突破。其中，超薄柔性玻璃已攻克锂铝硅玻璃配方、精密成型器下拉技术等核心技术，完成方案验证，进入原片工厂相关自研设备设计阶段，实验室样品关键性能已达国际主流水平，技术路线清晰，具备快速产业化条件。低损耗低膨胀玻璃基板已突破高硼硅低介电玻璃配方、高温澄清等关键技术，已实现200×200mm规格产品的小批量客户送样验证； 3)产能：项目拟新建厂房，并引进先进的超薄柔性玻璃(UTG)和低损耗低膨胀玻璃基板生产线，最终实现年产117万平方米的生产能力。 玻璃基板产业化落地加速。伴随着半导体（881121）摩尔定律接近物理极限，先进封装（886009）工艺越来越重要，与此同时封装基板材料也经历了多次重要变革，凭借着优异的底层材料性能，玻璃基板的新时代正在到来。今年以来TGV玻璃基板产业化加速机会，未来随着下游投入的持续加大、产业链协同的不断增强，有望继续强化产业放量预期，玻璃原片作为最重要的原材料市场需求有望快速增长，国内以旗滨集团（601636）为代表的头部企业有望充分受益。 投资建议：老牌龙头，再迎机遇，看好新成长兑现。面对浮法以及光伏玻璃行业的低迷景气，公司着眼未来前瞻布局玻璃基板等新兴领域，定增预案一方面说明相关技术布局已接近产业化的阶段，另一方面也充分体现了公司向高端转型的决心和能力。考虑到公司传统业务的盈利优势底部估值，以及定增方案兑现带来的可观弹性，继续重点推荐。 风险提示 1、新项目推进进度较慢； 2、传统周期（883436）持续低迷。
景旺电子
点评报告：聚焦AI算力与高端制造，深化“1+1+N”战略布局
事件描述 景旺电子（603228）发布关于2024年股票期权与限制性股票激励计划预留授予股票期权第一个行权期自主行权实施公告：公司2025年度经审计营业收入达153.08亿元，较2023年增长42.30%；剔除股份支付费用后的净利润为13.61亿元，较2023年增长43.50%，均超过行权触发值(21.00%)与目标值(32.30%)，公司层面业绩考核达标，可行权比例为100%。本次预留授予股票期权第一个行权期可行权数量为352,105份，涉及84名核心管理人员及核心技术(业务)人员，行权价格经调整后为13.97元/份。 事件评论 26Q1业绩受成本上行与汇兑损失影响，长期看盈利能力亦能随AI业务占比提升而提高。景旺电子（603228）2026年第一季度实现营业收入38.92亿元，同比增长16.41%，表明公司在PCB行业整体需求回暖背景下，销售规模持续扩张。然而，利润表现显著弱于收入增长，归属于母公司股东的净利润为2.33亿元，同比下降28.37%；利润总额下滑36.04%至2.40亿元，核心拖累因素为原材料成本上行、美元贬值导致汇兑损失增加，以及政府补助同比减少。 把握AI时代浪潮，聚焦AI+打造新增长曲线。公司积极布局AI算力基础设施领域，公司当前已实现应用于AI基础设施及其他应用的多种高端PCB大规模量产，包括40层以上HLC、6阶22层HDI、采用mSAP工艺的14层HDI以及多层PTFEFPC等。此外，公司已为多家光模块头部客户稳定批量供货800G光模块产品，同时积极推动1.6T光模块量产出货，并提前布局未来可能出现的产品与技术，抢占市场先机。2025年，公司顺利通过多个头部服务器、交换机、光模块客户的审核，并已启动11阶HDI的认证，将产品的线宽线距、盲孔孔径等指标升级至行业前沿，前瞻性地为下一代AI算力产品布局；公司的9阶HDI仅在90天内便通过客户认证，彰显了公司在AI基础设施领域的技术成熟度和产品可靠性。公司已具备M7至M9级别及PTFE材料的产品量产加工能力，展望后市，公司正根据客户需求开展更高性能材料的研发与验证工作，其中包括M9+级材料等下一代超低损耗高速材料，前瞻性布局客户需求。 维持“买入”评级。公司近年来不断提升产品技术水平，在高阶HDI、高多层PCB和多层FPC类等产品上积累了雄厚的技术实力，积极推进汽车与数通领域的布局，坚持发展高阶，紧跟市场潮流与趋势。展望后市，公司将围绕智能网联车辆及无人驾驶（885736）运营场景的实际需求进行相关产品的进一步开发和部署，积极争取相关项目机会，相关客户合作进展稳步推进。数通＆汽车双轮驱动有望打开公司第二增长极，带动公司业绩增长。预计2026-2028年公司将实现归母净利润21.51亿元、28.13亿元、38.70亿元，对应当前股价PE分别为35.55倍、27.18倍、19.75倍，维持“买入”评级。 风险提示 1、技术创新不及预期； 2、下游需求增长不及预期。
南亚新材
2025年年报点评：高端市场动能强劲，AI占比有望提升
事件描述 南亚新材（688519）发布2025年年报：2025年，公司实现营业收入52.28亿元，同比增长55.52%；实现归母净利润2.40亿元，同比高增377.60%。从盈利能力来看，2025年公司分别实现毛利率和净利率11.80%和4.60%，分别同比+3.15pct和+3.10pct。 事件评论 高端细分领域技术突围，基本奠定细分行业第一梯队水准。公司聚焦高速覆铜板赛道，已成功开发出高速全系列产品，全面覆盖M2~M10层级。公司是内资率先全系列(M2~M9)高速产品通过国内核心终端认证的CCL厂商之一，其中M6~M8产品已批量应用于国内头部算力客户，M9层级处于NPI项目导入阶段。2025年Q4公司在全球率先推出M10层级材料，应对后续高速背板等产品的更高速率需求。现阶段，公司在高速细分领域与全球优秀同行已处于“并跑”水平，甚至在高阶高速产品部分性能已具备一定领先优势。随着核心技术的持续突破，技术壁垒不断增厚，差异化竞争优势增强。展望后市，为适配大尺寸芯片、高多层线路板加工及先进封装（886009）应用需求，达到降低覆铜板与芯片间的热膨胀失配程度，减少产品翘曲、开裂等问题，提升尺寸稳定性与可靠性等目的，驱动覆铜板材料向LowCTE和高频高速方向发展。 国内外客户拓展成效显著，为后续增长提供支撑。2025年，国内客户推出的大模型及超节点，自主开发昇腾、海光等系列已经实现市场批量交付。公司在国内前述头部客户均已经实现量产导入，其中M6、M7层级的材料在2025年实现稳定且高质量的量产交付，成为当年度业绩增长核心引擎之一。目前，公司除深耕国内高阶市场外，正重点开发北美、韩国、中国台湾地区等头部ODM及终端客户，高阶材料(M8及以下等级)已通过部分海外终端客户认证。海外市场的进一步拓展将成为公司后续高速材料业务的重要增长极之一。 维持“买入”评级。南亚新材（688519）始终坚持“自主研发、持续创新”的发展战略，2025年Q4公司在全球率先推出M10层级材料，为下一代高速背板等产品提供前瞻性解决方案。此外，公司围绕发展主线，聚焦通信、AI服务器、数据中心、交换机、光模块等高增长领域，稳步推进全球战略布局。预计2026-2028年公司将实现归母净利润5.08亿元、8.69亿元和12.72亿元，对应当前股价PE分别为154.20倍、90.15倍和61.59倍，维持“买入”评级。 风险提示 1、行业竞争加剧风险； 2、下游需求增长不及预期。
恒玄科技
研发为基、产品线持续拓展
事件描述 2026年6月23日，恒玄科技（688608）公告《2025年年度权益分派实施公告》。公司以本次方案实施前的总股本1.69亿股为基准，每股派发现金红利1.4元(含税)，以资本公积金向全体股东每股转增0.4股，共计派发现金红利2.37亿元、转增0.68亿股，本次分配后总股本为2.37亿股。 事件评论 恒玄科技（688608）以本次方案实施前的总股本1.69亿股为基准，每股派发现金红利1.4元(含税)，以资本公积金向全体股东每股转增0.4股，共计派发现金红利2.37亿元、转增0.68亿股，本次分配后总股本为2.37亿股。本次权益分配股权登记日为2026年6月30日，除权日、新增无限售条件流通股份上市日、现金红利发放日均为2026年7月1日。公司持续稳定分红。 一季度营收环比增长、毛利率同环比改善。2026Q1，公司实现营收6.69亿元、同比-32.72%、环比+13.15%，归母净利润0.89亿元、同比-53.26%、环比-3.64%，毛利率为42.55%、同比+4.07pct、环比+2.97pct。受上游存储芯片（886042）涨价、国补政策退坡等因素影响，消费电子（881124）市场景气度下降，公司一季度客户订单同比有所下滑，环比逐步恢复。 研发型平台化布局，公司中长期持续成长可期。2026年一季度，公司研发费用为1.66亿元、研发费用率为24.83%；公司持续保持大比例研发投入，助力公司核心技术能力持续提升。当前，公司BES2800系列具备多并发、低延时、高带宽、低功耗等诸多优势，产品可应用于耳机、手表、眼镜、无线麦克风等诸多场景；技术端，其自研NPU、ISP系统进一步提升公司在低功耗下的计算性能；公司下一代低功耗高性能智能可穿戴芯片BES6100系列研发进展顺利，BES6100芯片可实现视觉计算与音频计算的深度融合，显著降低系统时延；待机状态下，芯片功耗可降至毫瓦级；语音唤醒后，得益于片内直连通信，低功耗域可极速唤醒高性能域，大幅缩短视频与照片抓拍延迟。同时，全集成化设计可大幅节省PCB面积，为终端产品设计提供灵活性，在减轻可穿戴设备重量的同时，显著提升产品续航能力。 作为可穿戴SoC的龙头，公司产品从在TWS耳机放量，到在手表/手环市场起量，跨终端产品品类拓展能力已得到充分验证。展望AI时代，耳机市场是公司的基本盘业务，手表/手环协处理器延续高增，手表主控、AI眼镜（886085）等市场有望构筑公司后续确定性成长曲线。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为6.32、10.60、16.41亿元，维持“买入”评级。 风险提示 1、产品研发失败风险； 2、产品终端形态相对单一风险。
九号公司
2Q26经营稳健向好；中长期成长空间可期
公司动态 公司近况 九号智能电动车在中国市场累计出货量正式突破1200万台。 评论 2Q26经营稳健向好，电动两轮车（885974）调价应对成本上涨。2Q以来公司电动两轮车（885974）新品频发，4月30日推出Q系列多款焕新车型，5月29日发布四款全新车型——N1、M1、全新M3以及Fz5。受益于公司产品力、品牌力及渠道扩张拉动，九号公司（689009）2026年618周期（883436）全渠道销售额66.5亿元，同比增长70%以上；6月23日，九号智能电动车在中国市场累计出货量正式突破1200万台，距离第1100万台下线仅时隔约2个月。同时，公司4月已对部分车型涨价，我们预计有望部分对冲成本上涨的压力。 紧抓“油切电”机遇，因地制宜推动两轮车（885974）出海。两轮车（885974）出海方面，公司已完成对东南亚市场的调研，开启东南亚市场的布局和准备，围绕本地化产品设计的适配性、供应链协同能力以及渠道建设等关键维度开展综合评估，预计明年有小批量出货。我们认为，东南亚市场人口结构年轻化，两轮车（885974）为重要出行工具，公司有望发挥在电动化、智能化方面的综合技术优势，塑造年轻化、高端化的品牌形象，推动两轮车（885974）海外业务逐步放量。 欧盟暂缓割草机器人临时反倾销税征收，Ebike明年有望进入欧洲市场。6月19日，欧盟公告决定对中国割草机器人不征收临时反倾销税，继续进行调查。我们认为，虽然终裁不确定性仍存，但短期税负风险暂缓；伴随新品上市、出货旺季来临，2Q割草机器人销量有望高增。Ebike方面，公司已发布多款车型，覆盖全地形、大众通勤等场景，我们预计明年起有望进入欧洲市场，贡献销售增量。展望中长期，我们认为公司强产品定义、重研发技术、全球化运营的综合能力，有望推动其营收持续扩张。 盈利预测与估值 考虑电动两轮车（885974）成本上涨及汇兑损失，我们下调公司2026年净利润预测11%至18.3亿元，基本维持2027年盈利预测27.6亿元。维持跑赢行业评级，我们认为当前股价或已反映汇兑压力，对应14.2x/9.4x26/27EP/E，对应下调目标价12%至56.5元，对应22.6x/15.0x26/27EP/E，较当前股价有59%的上行空间。 风险 成本上涨超预期；汇兑损失超预期。
软通动力
Token工厂定位清晰，深度受益模型商业化
软通动力（301236）积极转型 Token 工厂，签署智算服务协议。根据软通动力（301236）官方公众号，6 月 9 日，软通动力（301236）“词元(Token)工厂计划”的首个标杆示范项目——“北京壹号词元工厂”在京点亮，并同步向全球开源“词元工厂性能基准”(含评测框架LoadGen 2.0)。这是行业首次针对智能体长时运行特征建立统一的性能度量标准，标志着大模型算力供给从粗放式吞吐比拼，进入标准化、工业化的 Token 流水线时代。6 月 25 日软通动力（301236）发布公众号，软通动力（301236）与某头部大模型厂商在北京签署智算服务协议。根据协议，软通动力（301236）将为该模型厂商提供基于北京壹号词元工厂的 Token 推理服务，涵盖大模型推理加速、高性能算力集群适配及行业 AI 应用落地等场景，共同推动智能体时代从模型到 Token 服务的产业闭环。我们认为，本次软通动力（301236）与头部大模型厂商签署智算协议，公司Token 工厂属性越发明确，有望充分受益本轮大模型商业化浪潮。 公司推进“软硬一体，全栈智能”战略，打开成长天花板。根 据公司 2025 年报，公司坚定推进“软硬一体全栈智能”战略，以 AI 基础设施、计算智能、场景智能、终端智能四大板块为核心支柱，融入数字 AI、物理 AI、科学 AI 前沿能力，打造一站式“企业 AI 工厂”。我们认为，公司凭借其软硬协同能力，有望在当前AI时代收获更多订单，打开公司长期成长天花板，我们判断公司 2026 年硬件收入有望超过软件收入，后续或实现 token 分润的新盈利模式，发展前景广阔。 盈利预测、估值与评级 Token 工厂定位清晰，深度受益模型商业化，有望提升公司利润率 ， 我 们 预 计 2026/2027/2028 年 公 司 实 现 营 业 收 入421.08/505.29/606.35 亿元，同比+20.0%/+20.0%/+20.0%；归母 净 利 润 分 别 为 3.10/4.34/5.86 亿 元 ， 同 比+50.57%/+39.87%/+34.91%，上调评级至“买入”。 风险提示 下游行业需求不及预期；并购整合与业务协同不及预期；技术迭代与 AI 竞争加剧；控股股东高比例股权质押；对外投资收益不及预期及资产减值；债务规模较高风险
蓝思科技
大客户创新大年开启价值量拐点，新兴赛道多点布局打开长期成长空间
深耕AI端侧应用20年，大客户创新大年与新兴赛道共振 公司以消费电子（881124）精密制造起家，历经20余年深耕构筑平台型制造能力，形成从防护玻璃、金属结构件到整机组装的全链条垂直整合布局。苹果（AAPL）折叠屏iPhone有望于2026年正式推出，作为苹果（AAPL）消费电子（881124）核心供应商，公司将充分受益于新品带来的单机价值量提升。同时，公司持续向人形机器人（886069）、AI眼镜（886085）、AI服务器液冷、商业航天（886078）等新兴领域延伸，多赛道协同打开中长期成长空间。 智能手机与电脑业务为核心基本盘，AI端侧景气改善带来业绩修复 智能手机与电脑类业务2025年实现收入611.8亿元，占总营收比重达82%，是公司最核心的收入来源。公司深度绑定苹果（AAPL）供应链，产品覆盖防护玻璃、金属中框、触控模组、蓝宝石镜片等核心零部件。 预计苹果（AAPL）折叠屏于2026年正式推出，折叠屏设备对精密玻璃、铰链结构件、触控模组的要求均大幅高于传统直板机，单机价值量有望较传统机型实现可观提升。公司已具备航天级UTG材料量产能力，并在3D曲面玻璃、超薄盖板玻璃领域持续深耕，技术壁垒深厚，有望充分分享折叠屏放量带来的价值量增长红利。 深度绑定特斯拉（TSLA）供应链，人形机器人（886069）批量交付打开第二成长曲线 AI智能化驱动背景下，人形机器人（886069）作为最佳硬件载体，未来成长空间广阔。公司把握人形机器人（886069）产业发展机遇，积极拓展机器人领域版图，国内方面深度绑定智元，并与优必选（HK9880），灵心巧手，越疆（HK2432）机器人等企业合作开发机器人产品。海外方面公司已进入特斯拉（TSLA）Optimus供应链体系，在灵巧手、行星滚柱丝杠、六维力矩传感器（885946）等关键模组上实现量产能力储备。 拟并购元拾打通AI服务器液冷产业链，有望深度受益算力基建扩张 为满足AI算力需求，服务器性能跃升直接导致芯片功耗与机柜功率密度急剧攀升，液冷成为服务器标准解决方案。2026年公司拟收购元拾科技，从而获取英伟达（NVDA）机架产品、液冷模组的RVL/AVL认证，形成完整的二次侧散热解决方案，精准切入英伟达（NVDA）下一代RubinGPU集成化需求。 UTG材料前瞻布局，覆盖商业航天（886078）全链条 公司航天级UTG超薄柔性玻璃是柔性太阳翼封装的核心材料，同步布局太空轻量化机柜、TGV玻璃基板等产品，平台型制造能力赋予公司持续切入高附加值新赛道的能力。 盈利预测与投资评级：考虑到折叠屏iPhone量产带动公司单机价值量提升及新兴赛道快速放量，2026E-2028E归母净利润分别为43.3/65.7/82.0亿元，当前股价对应动态PE分别为68/45/36x，首次覆盖，给予"买入"评级。 风险提示：宏观经济波动风险；折叠屏渗透不及预期风险；客户集中风险。
