国金证券（600109）股份有限公司姚遥近期对思源电气（002028）进行研究并发布了研究报告《合同负债高增，盈利能力改善》，给予思源电气（002028）买入评级。
思源电气(002028)
业绩简评
8月14日，公司披露2026年半年度报告，26H1实现营收108.0亿元，同增27.1%；归母净利润14.6亿元，同增13.2%，毛利率30.5%，同比-1.3pct；其中Q2实现营收62.3亿元，同增18.1%；归母净利润9.1亿元，同增8.0%，毛利率31.6%，同比-1.0pct，环比+2.6pct。
经营分析
核心业务毛利率稳健，EPC&储能（885921）业务占比提升影响综合毛利率。26H1①开关类:营收43.4亿元，同比+22.5%，毛利率39.1%，同比+3.7pct;②变压器类：营收22.6亿元，同比+12.5%，毛利率36.4%，同比+0.9pct;③保护及自动化类：营收11.4亿元，同比+15.8%，毛利率34.8%，同比-1.3pct；④电力电子类：营收5.4亿元，同比-25.0%，毛利率19.2%，同比-14.4pct；⑤EPC类:营收11.2亿元，同比+38.4%，毛利率10.9%，同比-1.8pct;⑥储能（885921）系统及元件（881270）类:营收13.9亿元，同比+231.2%，毛利率10.5%，同比+4.2pct。高压设备扩产验证海外需求旺盛，超级电容（885886）业务进展顺利。
6月以来，公司先后宣布6亿元开关类、4.8亿元变压器类产能扩充，验证公司两大核心业务需求旺盛。历史上公司扩充相对谨慎，我们认为变压器&开关扩产主要针对海外需求，尤其是受北美高端需求的激励，看好后续海外订单持续释放。此外公司超级电容（885886）业务在电网+汽车+数据中心领域进展顺利，8月公司对子公司增资4亿元扩充超级电容（885886）产能，未来有望贡献新增长曲线。
在手订单充沛，我们判断26Q3起公司收入/利润增长有望迎来加速释放。26H1公司海外营收31.8亿元，同比+11.2%，我们认为主要系海外地缘政治冲突导致航运受阻，部分海外地区交付影响。26H1公司合同负债38.3亿元，同比+49.5%，整体在手订单充沛，随着下半年国内750kVGIS、海外高质量订单开始交付，26Q3起公司收入/利润增长有望迎来加速释放。
盈利预测、估值与评级
公司发展战略明确、业务规划清晰，在国内电网投资加速、海外电力设备需求持续景气背景下，预计公司各类产品收入仍将持续高速增长。我们预计公司26-28年归母净利润41.4/60.0/79.4亿元，同比增长31/45/32%。公司股票现价对应PE估值为31/22/16倍，维持“买入”评级。
风险提示
投资/海外拓展/产品推广不及预期、原材料上涨、行业竞争加剧。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有12家机构给出评级，买入评级10家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为209.2。
本文数据来源于国金证券（600109）股份有限公司，仅供参考不构成投资建议。
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