中金发布研报称，万店，已然成为中国大消费（883434）连锁业态的里程碑。何以万店?打磨锋利的门店模型，打穿最具纵深的分层消费（883434）市场。万店之后，往往还有万店，稀缺场景底座和规模优势有望驱动盈利再上台阶。放眼全球，中国万店龙头估值提升空间明确，成长与价值兼备。
中金主要观点如下：
何以万店：用最锋利的门店模型，凝结中国消费（883434）最大公约数。1)万店基因来自标准化扩张、亲民定价、因地制宜扩张模式：基于产品易标准、轻度服务，量贩零食、现制饮品连锁化率达92%/49%。买得起、买得值、买得到推动万店突破下沉市场。布局越是下沉、管理复杂度越低，开放加盟必要性越大。2)“三柱一基”构筑万店能力：供应链、门店及加盟商管理和品牌价值构建基础上，数字化能力贯穿始终。万店业态普遍产品复杂度低，强供应链能力优先于大单品创新能力;小型加盟健康单店回收期2年以内，源于强管控体系带来万店一面;规模即媒介、密度即声量，万店本身即最佳品宣。3)新万店：现制饮品龙头、量贩零食龙头、连锁酒店龙头等处于增长飞轮，部分老万店的动能转弱。
万店之后：门店复制到能力复用，向广度、深度、效率要增长。1)国内头部品牌超额增长：蜜雪/瑞幸已验证高密度全国化路径，一级商业点入驻率75%/72%。量贩零食、中价茶饮扩店空间较大。量贩零食区域壁垒更强，量贩零食/茶饮/咖啡品牌优势城市最高市占率97%/70%/67%。2)出海水大鱼大：25年麦当劳（MCD）/星巴克（SBUX）/蜜雪/瑞幸海外门店占比70%/55%/7%/1%，属地供应链和运营体系以复制效率是关键。3)品类扩展、品质提升、品牌升级：点位、时段和需求互补实现能力复用、品类扩展，如茶咖融合;供应链效率释放推动品质提升，拉动复购和同店增长，如茶饮真鲜纯升级;品牌升级来自后端平台复用、前端品牌进阶，如华住（HTHT）高端化。4)链路压缩、规模效应与价值链重塑推升盈利：量贩零食从压缩流通成本，切至重塑价值链创造增量。
万店投资：成长与价值兼备，中国万店龙头估值提升正当时。1)成长与价值二元投资框架：海外万店连锁兼具高现金流与长期经营韧性，全球连锁餐饮龙头开启稳态回报;国内部分万店连锁品牌成长与价值兼备，部分处于扩张再投资。2)中国万店龙头折价明显：一致预期下海外/中国头部酒店、餐饮品牌平均PE为33x/15x、29x/15x。
风险
消费（883434）需求承压，行业竞争加剧，企业管理能力提升不及预期。
