上市半个月，宇树科技（688836）的股价已在“腰斩线”附近徘徊。
截至9月3日收盘，宇树科技（688836）报550.45元，与8月19日上市首日1110元的开盘价相比，下跌49.95%，市值也从最高的4449亿元跌到2226亿元，缩水近半。就在前一日，宇树股价收报546.02元，首次跌破上市首日开盘价的一半。
另一家上市人形机器人（886069）企业优必选（HK9880），则在近日交出一份“营收翻倍、仍未盈利”的半年报。2026年上半年，优必选（HK9880）实现营业收入12.69亿元，同比增长104.2%；期内净亏损3.39亿元，同比收窄23%。其中，全尺寸具身智能人形机器人（886069）收入达到5.90亿元，同比增长1445%，首次成为公司第一大收入来源。
营收和销量快速增长后，优必选（HK9880）也首次给出更明确的盈利时（HK6838）间表。8月30日晚，优必选（HK9880）创始人、董事长兼CEO周剑在业绩说明会上表示，公司将争取在今年第四季度实现单季度EBITDA（息税折旧及摊销前利润）转正。不过，EBITDA转正并不等同于净利润转正。
一边是已经盈利的宇树遭遇估值回调，另一边是人形机器人（886069）收入增长14倍的优必选（HK9880）仍未摆脱亏损。与此同时，出货量升至全球第一的智元机器人正在筹备港股上市，今年上半年流入中国具身智能领域的资金已经超过千亿元。
机器人卖得越来越多，资本投入也越来越大，但销量、利润和估值并没有同步增长。人形机器人（886069）行业开始面对一盘更具体的账。
万台销量背后，是三种不同口径
Smart Analytics Global数据显示，2026年上半年，全球人形机器人（886069）出货量约1.91万台，同比增长272%。其中，中国厂商贡献超过97%的出货量。
智元机器人上半年出货8400台，同比增长562%，占全球出货量的44%，首次超过宇树科技（688836），升至第一；宇树同期出货5900台，同比增长170%，占比31%。两家公司合计占据全球约75%的市场。
优必选（HK9880）披露的数字更高：上半年人形机器人（886069）总销量达到16123台，同比增长268.3%。但这1.6万台不能全部理解为能够自主执行复杂任务的全尺寸具身智能机器人。
按照优必选（HK9880）此次采用的统计口径，16123台产品中，只有921台属于全尺寸具身智能人形机器人（886069）。这类产品需要同时满足非遥控、非玩具，大脑芯片算力不低于200T、身高160厘米以上等条件。其余15202台则包括遥控、预编程及身高160厘米以下的产品。
宇树公布的“1.8万台”又是另一种口径。公司披露，截至今年7月，多款双足人形机器人（886069）累计生产下线1.8万台。这一数字是跨年度累计生产下线量，并非2026年上半年销量。
智元此前也披露，机器人累计销量超过1.6万台。这个数字同样是累计销量，不能与上半年出货8400台混为一谈。
三家企业都进入了“万台”阶段，但统计范围分别涉及半年出货、半年销量和累计生产下线量。生产出来、发给客户、完成交付、通过验收并确认收入，是商业化过程中的不同环节。
不同类型机器人的价值也相差较大。一台用于表演或教育的小型机器人，与一台需要进入工厂完成搬运、分拣和上下料的全尺寸机器人，在技术能力、价格和交付成本上并不相同。因此，仅凭销量很难判断哪家公司商业化进度更快，更不能由此直接推导盈利能力。
机器人卖出去了，利润从哪里来？
相比总销量，收入结构和成本更能解释优必选（HK9880）为何仍未盈利。
上半年，优必选（HK9880）全尺寸具身智能人形机器人（886069）收入占公司总营收的46.5%，毛利率达到66.8%。这项业务以不到一半的收入，贡献了公司约七成毛利，并推动整体毛利率由35%升至44.7%。
不过，优必选（HK9880）披露的5.90亿元是“产品及解决方案收入”，并非单纯的机器人整机销售额。其中，5.69亿元来自其他行业定制智能机器人及解决方案，占比超过96%。
行业定制项目可以带来较高的单笔收入，但不同客户的生产线、工序和环境存在差异，企业通常需要投入部署、调试和后续服务。项目能否由定制交付逐步转为标准化、可复制的产品，将直接影响交付速度和盈利空间。
研发和市场投入也在继续增加。上半年，优必选（HK9880）研发费用达到3.03亿元，同比增长38.9%；销售费用为2.38亿元，同比增长6.5%。截至6月底，公司应收账款净额为16.80亿元，存货达到9.85亿元，分别较2025年底增长29%和约71%。
这些变化可能受到业务扩张、下半年备货以及锋龙股份（002931）并表等因素影响，但也意味着，收入增长之后，优必选（HK9880）还需要完成回款和存货消化，才能真正将规模转化为现金和利润。
周剑表示，公司过去两年的交付和收入确认均明显集中在下半年，上、下半年比例约为3∶7，并对2026年实现35亿至40亿元以上营收保持信心。按照这一目标，优必选（HK9880）下半年需要实现约22.31亿至27.31亿元收入。
今年第四季度能否实现单季度EBITDA转正，将成为检验优必选（HK9880）交付和成本控制能力的第一个明确节点。
宇树则走出了另一条路径。与面向行业客户提供定制解决方案的优必选（HK9880）相比，宇树拥有更多标准化产品，组织规模也相对精简。2025年末，宇树员工为516人，当年营收16.99亿元，人均创收约329万元。
这种产品和组织结构，使宇树成为目前少数实现盈利的人形机器人（886069）企业。但随着公司增加具身智能模型、本体和新产品研发投入，其上半年扣非净利润同比下降19.34%。对宇树而言，接下来的问题不再是能否盈利，而是能否在持续投入的同时保持利润增长。
宇树机器人。图片来源于宇树科技（688836）
宇树股价腰斩，市场在重新计算什么？
宇树上市后的股价回落，是否意味着市场完全否定其基本面？值得注意的是，即便如今市值回落一半，宇树9月3日的收盘价仍较150.80元的发行价高出约268%，总市值约为发行后609亿元市值的3.7倍。
真正发生变化的，是市场对其估值的判断。根据公开数据，宇树发行市盈率达到219.23倍，而其所属通用设备（881117）制造业同期平均静态市盈率为38.56倍。这样的估值不仅反映公司当前收入和利润，也提前计入了人形机器人（886069）未来市场扩张和宇树保持高速增长的预期。
但进入2026年后，宇树业绩增速已经开始放缓。公司上半年营收同比增长48.54%，而2025年全年增幅为332%。宇树科技（688836）称，随着营收基数提高、行业热度有所缓和以及市场竞争加剧，收入增速有所下降。
上市初期较小的流通盘也放大了股价波动。宇树首次上市流通股份约3009万股，仅占发行后总股本的7.44%。上市首日资金集中涌入，推动股价由发行价迅速升至1100元；随着市场情绪降温，价格也随之回落。因此，宇树股价在短期内接近腰斩，更像是上市初期过高估值的重新调整。
艾媒分析师认为，这也会影响后来者的估值。智元出货量已经超过宇树，并正在筹备港股上市，但资本市场最终关注的不会只有出货排名，还包括每台产品带来的收入、毛利率、客户结构、研发投入和现金流。
千亿资本去了哪里？
二级市场开始重新评估机器人企业的估值，一级市场仍有大量资金进入具身智能赛道。
艾媒咨询数据显示，2026年上半年，中国具身智能主题投融资事件达到172起，融资总额为1091.74亿元。由于该统计覆盖具身智能大脑、智能运载装备、整机、核心硬件、数据生态和行业应用等环节，因此不能把这1091.74亿元全部理解为人形机器人（886069）融资。
从资金去向看，具身智能大脑获得595.44亿元，占融资总额约54.5%；智能运载装备获得199.43亿元，占约18.3%；具身智能整机制造获得147.09亿元，占约13.5%；核心硬件获得113.92亿元，占约10.4%。
相比之下，数据生态融资23亿元，行业应用融资12.87亿元，两者合计占比约3.3%。
艾媒咨询CEO兼首席分析师张毅认为，具身智能领域的资本正在由广泛下注转向头部企业和中后期项目，投资重点也由单纯制造硬件，进一步转向决策算法、多模态感知和软件系统。短期内，具身智能大脑和智能运载装备仍可能是资本投入重点，而行业应用形成规模，还需要更长的场景验证周期（883436）。
资金大量投向大脑、整机和核心硬件，而直接流向行业应用的比例较低，也说明产业仍处于技术攻关和基础能力建设阶段。机器人可以被批量生产，并不代表它们已经能够在工厂、商店和家庭中稳定创造价值。
下一轮竞争，不只比销量
1.91万台的半年出货量，证明人形机器人（886069）正在由样机展示走向批量生产；超过千亿元的融资，则为模型研发、核心部件和产能建设提供了资金。
但销量增长之后，三家头部企业面对的是不同问题。
优必选（HK9880）需要证明，人形机器人（886069）带来的高收入和高毛利能够覆盖持续增加的研发、销售和交付成本；宇树需要用稳定增长的利润消化高估值；智元在筹备上市过程中，也将接受资本市场对其收入结构和盈利能力的检验。
艾媒分析师认为，下一轮竞争中，比生产下线数量更重要的，是机器人能否完成交付和验收；比订单金额更重要的，是能否进入真实岗位、持续运行并形成复购；比营收增长更重要的，则是企业能否将规模转化为现金和利润，一台机器人能创造多少收入，一笔订单需要付出多少成本，以及企业究竟何时能够赚到钱。
