财报点评：扣非净利润同比增长，AIDC发电产品快速推进
【投资要点】
事件：2026年8月27日，公司发布2026年半年报。2026H1公司实现营业收入1,231.63亿元，同比+8.85%；实现归母净利润77.01亿元，同比+36.46%；实现扣非归母净利润达61.19亿元，同比+18.86%。其中2026Q2单季度实现营业收入606.00亿元，同比+8.82%；实现归母净利润46.16亿元，同比+57.43%；实现扣非归母净利润达31.31亿元，同比+17.55%
期间费用率有所下降，归母净利润同比增长。2026H1公司毛利率达21.46%，同比-0.72pct。销售、管理及研发费用率分别达4.89%/4.46%/3.23%，同比-0.97/-1.53/-0.42pct。公司期间费用率达13.10%，同比-1.99pct。报告期内，公司实现归母净利润77.01亿元，同比+36.46%，公司处置长期股权投资产生投资收益13.13亿元，对归母净利润形成一定增厚。
公司主业稳健增长，动力系统高端化与商用车新能源（850101）转型持续推进。2026H1公司发动机、变速箱和车桥销量分别为41.5万台、48.1万台和56.7万根，同比+13.2%/3.9%/17.7%。其中，高附加值M系列大缸径发动机销量6,700台，同比+31.5%；新能源（850101）动力电池销量4.7GWh，同比+103%。商用车业务方面，陕重汽整车销量7.6万辆，同比+5.1%。其中，出口销量3.1万辆，同比+16%，创历史同期新高；新能源（850101）重卡销量同比+45%，产品结构持续优化。
凯傲盈利改善明显，智慧物流（SLGB）业务稳步增长。2026H1海外子公司凯傲实现收入56.9亿欧元，同比+3.5%，其中智能自动化解决方案业务实现收入16.3亿欧元，同比+17.6%；实现净利润2.08亿欧元，同比+333%，主要系上年同期效率计划相关一次性支出形成低基数。此外，公司持续推进物理AI实现场景化突破、数字孪生（885820）等技术落地。
把握全球AI算力新基建趋势，数据中心发电产品快速推进。2026H1公司发电产品销量6.5万台，同比+31.3%，其中数据中心发电产品销量超过1,400台，同比+137%，已超过2025年全年销量，并成功切入全球顶级数据中心及头部云厂商核心供应链。公司燃气发电产品已通过CE、UL等认证，SOFC产品产业化应用持续推进。随着全球AI算力基础设施建设提速及数据中心发电需求增长，电力能源（850101）业务有望延续快速增长。
【投资建议】
公司数据中心发电产品销量快速增长，并成功切入全球数据中心及云厂商核心供应链。公司燃气发电产品已通过CE、UL等认证，SOFC产品产业化应用持续推进。随着全球AI算力基础设施建设提速及数据中心发电需求增长，我们预计公司2026-2028年营业收入分别为2530.18/2995.94/3398.90亿元，归母净利润分别为148.08/200.52/236.40亿元，EPS分别为1.71/2.32/2.73元/股，基于2026年9月28日收盘价，对应2026-2028年PE分别为14/11/9倍，首次覆盖给予“增持”评级。
【风险提示】
下游客户验证进展不及预期
海外业务经营风险
AI基建发展不及预期
大股东增持彰显信心，在手订单充足业绩有望稳健
控股股东及一致行动人大比例增持，彰显大股东信心。9月23日，公司公告，控股股东山东高速（600350）集团及其一致行动人山东高速（600350）投资控股拟合计增持公司股份（目前合计持股比例为55.98%），增持总金额不低于4.5亿元且不超过9亿元，按照9月23日收盘价计算，增持金额占比约为5.64%-11.28%。其中，高速集团拟增持≥3亿元且≤6亿元（目前持股比例50.02%，增持金额约占目前股份比例3.76%-7.52%）；高速投资控股拟增持≥1.5亿且≤3亿元（目前持股比例5.96%，增持金额约占目前股份比例1.88%-3.76%）。实施期限为自公告披露之日起6个月内，通过集中竞价方式实施，增持股份不设价格区间，其资金来源主要为专项贷款和/或自有资金。
在手订单充足支撑未来收入业绩好转，城市更新、养护等新兴业务打造第二增长曲线。根据公司中报，26H1，公司新签合同498.4亿元，同比增长1.20%；在手订单1246亿元，同比增长15.1%，上半年公司收入及业绩均出现下滑，但新签订单保持增长，此外，目前公司在手订单充裕，支撑公司未来收入及业绩好转。分业务看，公司加速拓展城市更新、片区开发等业务，26H1公司城市业务中标271.3亿元，占比54.43%。城市更新、路桥维护等存量业务以及海洋生态修复、新型储能（885921）、生态循环产业、数字智算等新兴业务将持续释放增长动能。
盈利预测和投资建议。预计26-28年归母净利润20.49/20.51/20.54亿元，同比-8.0%/+0.1%/+0.2%。参考可比公司估值给予26年6倍PE，对应合理价值7.92元/股，维持“买入”评级。
风险提示。原材料价格波动、新签订单不及预期、资金实力不足、汇率波动风险。
定增募资完成，巩固国有控股地位，餐厨龙头并购成长空间打开
投资要点
事件：9月23日，公司披露《2025年度向特定对象发行A股股票发行情况报告书》，本轮定增顺利落地。
定增募资完成，巩固国有控股地位，餐厨龙头并购成长空间打开。公司公告定增募资已完成，募资总额6.53亿元，发行数量1.09亿股，增发价格6.0元/股。本次定增由黄河产投（山东高速（600350）集团全资子公司）全额认购，定增实施后，山东高速（600350）集团控股公司及其一致行动人持有山高环能（000803）的表决权股份比例提升至近40%，进一步巩固国有股东控股地位。本次募集资金扣除发行费用后用于偿还银行借款，有助于降低有息负债压力、优化财务结构，为后续并购整合提供资金空间。在国资股东资金和资源的加持下，公司在项目整合、融资成本、产业协同上的优势将进一步凸显。
量增：特许经营守护稀缺性，管理超额支撑外延量翻倍。截至26H1末，公司自有运营餐厨处置产能5160吨/日，我们预计26年存量项目支撑9万吨UCO。凭借龙头高收集率的超额运营能力收购整合，公司规划未来三年内拟通过并购等方式扩至8000-10000吨/日，我们预计餐厨运营产能达1万吨/日对应UCO年化产量将达20万吨（较26年+122%）。
涨价：UCO供给刚性，SAF需求提升&扩产周期（883436）中UCO涨价弹性大。UCO需求增量来源于生物航煤（SAF），SAF是航空减碳的核心路径，根据欧盟ReFuelEUAviation法规要求，2025/2030/2035/2040/2045/2050年SAF掺混比例分别至少达2%/6%/20%/34%/42%/70%，欧盟2050年添加比例为2025年的35倍。SAF扩产+上游UCO稀缺=UCO量价齐升。截至26/9/24，SAF级UCO价格8100元/吨。我们测算SAF价格2500-3000美元/吨（约1.7~2.0万元人民币/吨）对应UCO价格上限1.0~1.2万元/吨。UCO每涨价1000元/吨，公司26年净利增量0.76亿元，较26年盈利弹性+54%。
提效：提升负荷率&提油率+降低融资成本，存1000+元/吨降本空间。
降本成效已现，23年以来UCO销售均价较22年高位回落，但自产油毛利率从22年27%提至25Q1-3的41%，自产油单吨营业成本从22年6302元/吨降至25Q1-3的3847元/吨。通过提升负荷率+提升提油率+降低融资成本，我们测算UCO单吨成本仍有1000+元/吨下降空间。
盈利预测与投资评级：公司凭借超额管理能力通过数次并购已成为国内餐厨处置龙头，本次定增落地打开并购整合空间，UCO涨价+并购扩量+降本提效有望形成共振。我们维持26-28年归母净利润预测1.42、2.41、3.93亿元，同比+368%、+70%、+63%，对应22.6、13.3、8.2倍PE，当前股价6.88元，定增发行后总股本5.75亿股，当前股价对应发行后市值39.56亿元，定增发行后市值对应28年10.1倍PE，维持“买入”评级。（估值日期：26/9/28）
风险提示：并购进展不及预期，下游需求不及预期，补贴政策变化风险。
2026半年报点评：上半年业绩同比增长，盈利能力提升
维持“增持”评级。2026上半年，公司计提资产减值同时费用端偏刚性，有机硅（884211）、PC、尼龙6、DMF、氟材料盈利增长，多元醇、甲烷氯化物、氯碱（884023）盈利下滑，我们下调公司26/27年EPS至0.93/1.21元（原预测为1.31/1.37元），新增28年EPS为1.53元。参考可比公司估值以及考虑公司成长性，给予26年16.37倍PE估值，对应目标价为15.23元。
2026上半年，公司归母净利9.75亿元，同比+27.64%；扣非后归母净利9.22亿元，同比+34.24%。\t2026年第二季度，公司归母净利5.37亿元，同比+53.05%，环比+22.51%；扣非后归母净利5.33亿元，同比+75.61%，环比+36.75%。\t2026上半年，公司实现营收153.52亿元，同比+4.16%；综合毛利率14.76%，同比+1.84pct；综合净利率6.35%，同比+1.16pct。2026年第二季度，公司实现营业收入82.38亿元，同比+10.59%，环比+15.81%；综合毛利率16.18%，同比+2.98pct、环比+3.06pct；综合净利率6.52%，同比+1.80pct、环比+0.36pct。
\t2026上半年，有机硅（884211）、PC、尼龙6、DMF、氟材料盈利增长，多元醇、甲烷氯化物、氯碱（884023）盈利下滑。国际地缘政治冲突导致原油市场震荡加剧，对甲醇等石化上游原料价格形成传导。\t2026上半年，聚碳酸酯/聚酰胺新材料/氟尔新材料/甲酸/多元醇/氯甲烷/甲胺子公司净利润分别为2.26/-0.59/1.01/0.26/0.44/0.16/0.34亿元，同比变动分别为+3.63/+1.10/+0.39/-1.10/-1.92/-0.80/+0.49亿元。
园区一体化、联动、运营优势卓越，精细化管理与节能降耗持续增强。公司化工（850102）产品主要原材料为煤炭（850105）、丙烯、纯苯、甲醇等，重点与大型国有生产企业稳定合作，稳定渠道，争取价格优势；同时充分利用省内周边炼油企业运距短的优势，就近采购，在确保企业生产需要的同时，有效降低生产成本。
风险提示：在建项目进度低于预期，原材料市场价格波动。
千元价格带头部，静待渠道修复
上调目标价至73.59元，上调评级至中性，隐含6.8%的上行空间
公司高端白酒（881273）头部地位稳固，但行业需求及渠道仍处调整期。欧睿数据显示，2025年五粮液（000858）在超高端白酒（881273）的市占率为12.4%，位居行业第二，较第三名剑南春高2.5个百分点。2026年上半年，公司核心五粮液（000858）产品收入明显增长，我们认为主要受春节旺季配额节奏调整及新兴渠道拓展带动；但二季度公司收入仍同比下降13.2%，显示终端需求修复仍需时间。展望后续，我们预计渠道库存逐步消化、核心产品量价温和修复，2026-2028年公司营收分别为518.6亿/538.8亿/559.8亿元。考虑销售费用投入维持较高水平、税金及附加率逐步回归正常水平，我们预计同期归母净利润分别为158.7亿/164.5亿/173.9亿元。我们维持18倍的2026年目标市盈率进行估值，高于可比公司2026年预测市盈率均值16.3倍，以反映五粮液（000858）在高端白酒（881273）赛道的头部地位。基于2026年预测每股收益（财报口径）4.09元（原为3.74元），我们得到目标价73.59元（原为67.36元），潜在上行空间6.8%，上调至中性评级。过去一个月，股价跑赢沪深300（399300）指数2.2个百分点，我们认为或反映市场对旺季需求及价盘企稳的预期有所改善。当前股价隐含16.9倍的2026年预测市盈率。股价催化剂：80-100亿元回购方案推进，渠道库存进一步消化。股价上行风险:第八代五粮液（000858）批价回升，宏观经济复苏快于预期。股价下行风险:第八代五粮液（000858）批价持续承压，商务与公务消费（883434）监管政策进一步收紧。
千元价格带头部地位稳固
在白酒（881273）行业存量竞争加剧、消费（883434）向头部品牌集中的背景下，行业集中度仍处高位。欧睿数据显示，中国超高端白酒（881273）CR3由2021年的52.5%持续提升至2025年的55.3%；2025年五粮液（000858）在超高端白酒（881273）的市占率同比下降1.1个百分点，与茅台的差距扩大至20.6个百分点，但较第三名剑南春领先2.5个百分点。我们认为，公司在千元价格带仍具较强品牌认知和渠道基础，但行业需求偏弱背景下，核心产品销量及价盘的持续修复仍有待验证。
渠道库存压力逐步缓解，吨价或将温和修复
据公司2026年半年报，截至2026年6月30日，监管商品金额为45.1亿元，较2025年同期下降11.4%，较2025年末下降8.2%，我们认为一定程度上反映渠道库存消化取得进展。价格方面，我们预计八代五粮液（000858）2026年均价同比下降2.8%，随着渠道库存逐步消化及供需关系改善，2027-2028年均价分别同比增长1.6%/1.3%。
半年度业绩平稳增长，一体化国际业务稳步推进
业绩平稳增长，各业务部门均实现双位数增长。根据公司半年报披露数据，2026H1公司实现营业收入56.37亿元，同比+40.24%；实现归母净利润6.90亿元，同比+15.85%。其中2026Q2公司实现营收30.98亿元，同比+45.91%、环比+22.03%；实现归母净利润4.09亿元，同比+43.72%、环比+45.34%。分业务部门来看，智能终端集群业务受益于公司加速全球市场拓展，在欧美、拉美等市场销量快速提升，实现营收30.85亿元，同比+62.50%。行业数字化集群业务受益于商户运营服务交易流水增加，实现营收25.49亿元，同比+20.46%。
推进一体化国际业务，发布鲁班超级智能体。根据2026年6月8日公司公告，新大陆（000997）控股子公司香港贝比拟以现金1,990,000新元增资认购Debia新发行普通股550,293股，交易完成后香港贝比将持有Debia19.9%股权；同时协议约定香港贝比在相应条件达成的前提下拥有后续持续增资认购股份的权利，第二期及第三期增资认购股份份额占Debia发行股本的25.1%及35%，认购对价分别为2,510,000新元和3,500,000新元。若上述股份增资认购均实现，香港贝比将合计持有Debia总股本的80%。Debia持有新加坡金融管理局颁发的MPI牌照，并取得马来西亚央行授予的支付牌照核准函，一体化国际业务为持续推进。公司在今年5月发布“鲁班”超级AI智能体（886099），为商户打造AI智能体（886099）解决方案。目前“鲁班”已接入星驿付全系列产品及慧徕店SaaS体系，国内版正与支付行业标准制定者积极对接，海外版已与Visa、Mastercard等国际卡组织开展安全支付对接。
毛利率暂时承压，费用率下降。2026H1公司实现毛利率28.18%，同比-7.57个pct；期间费用率为14.40%，同比-2.29个pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.31%、4.37%、5.05%、0.67%，分别同比-1.39、-1.36、-2.86、+3.32个pct。2026Q2公司毛利率为27.17%，环比-2.26个pct；期间费用率为13.91%，环比-1.08个pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为4.21%、3.83%、5.04%、0.82%，分别环比-0.21、-1.20、-0.01、+0.34个pct。毛利率下降主要系存储价格上涨，导致主要产品毛利率下降。
风险提示：AI发展不及预期，行业竞争加剧等。
投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级。公司充分受益于移动支付（885333）快速发展，推出Agent打开下游商户付费空间，且存储价格上行导致毛利率短期承压。预计2026/2027/2028年实现收入为119.59/144.25/164.78亿元，实现净利润为11.48/16.50/19.82亿元。
继续布局创新品类，新推AI PC
核心观点
事件：2026年9月22日，康冠科技（001308）旗下皓丽品牌发布同阶跃星辰合作的首款AIPC产品——皓丽小巨能miniPC。近些年，公司持续推进业务结构转型，推出闺蜜机等众多创新产品，本次AIPC继续丰富创新品类业务布局。
皓丽联合阶跃星辰推出首款AIPC：1）小巨能miniPC核心搭载阶跃星辰新一代旗舰基座模型Step5Preview，该模型实现性能与成本的双重突破，AA智能指数位居全球开源模型前三，并在多领域的权威专业评测中稳居第一梯队。2）产品软硬件深度联合定制，皓丽小巨能miniPC实现零门槛上手，并内置阶跃星辰5000+精选专属技能包，每月为用户提供免费Token包。
AI创新产品落地，阶跃星辰助力公司AI布局：1）公司重点布局AI创新产品，已全面覆盖AI+办公、教育、医疗及娱乐等场景，2026H1，公司创新显示业务研发费用同比增长超50%，占整体研发费用比重约32%，同比+10.4pct。2）阶跃星辰是多模态大模型头部企业，其商业模式为与荣耀、吉利等各领域头部厂商共创，端侧按牌照收费、云侧按Token消耗计费。公司以现金1.5亿元认购阶跃星辰Pre-IPO股份，并签署《战略合作协议》，未来有望在其赋能下推出更多具备竞争力的AI产品。
向品牌业务转型，创新显示业务占比提升：1）2025年，公司创新类显示业务收入规模达到20亿元，同比+31.9%，2022~2025CAGR达68.3%；26H1收入同比+16.3%，营收占比达到14.7%。展望未来，伴随AI产品布局的落地，创新类显示业务有望持续贡献增量。2）代工业务下游需求因原材料涨价而存在压力，26Q2公司智能电视、智能交互显示业务收入预计分别同比-10%左右、大个位数下滑，但前期低价库存备货叠加产品提价，带动盈利改善，26H1毛利率分别同比+3.0/+1.2pct。
投资建议：消费电子（881124）产业当前面临成本压力。我们维持盈利预测，预计公司2026~2028年营收分别为150.7/157.4/163.5亿元，分别同比+4.1%/+4.5%/+3.9%，归母净利润7.2/9.4/10.3亿元，分别同比+42.4%/+30.2%/+10.1%，EPS分别为1.02/1.33/1.47元每股，当前股价对应17.6/13.5/12.3XP/E，维持“推荐”评级。
风险提示：需求不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；原材料价格大幅波动的风险。
2026年中报点评：业绩表现阶段性承压，销售表现相对靠前
事件描述
公司发布2026年中报，报告期内实现营业收入548亿元（+6.4%），归母净利润5.3亿元（-63.5%），扣非后归母净利润0.6亿元（-93.4%）。
事件评论
营收小幅增长、业绩表现阶段性承压。公司2026年上半年营收同比实现小幅增长，但归母净利润出现明显下降，主要由于：1）综合毛利率同比下降1.1pct至13.3%，毛利同比下降1.6%；2）投资收益由盈转亏，上半年投资收益亏损4.2亿元，而去年同期为5.8亿元。房企业绩结算主要集中在下半年，上半年业绩出现波动也在预期范围内。根据过去几年销售表现和拿地利润率推演，预计公司短期内收入表现仍有压力，但毛利率已处于底部区间，随着结构性修复特征逐步显现，减值规模预计减少，对业绩拖累作用逐步缓释，后续展望相对稳健。
销售同比实现正增长，拿地持续聚焦核心城市。公司2026年上半年实现销售金额962亿元，同比增长8.3%，是为数不多上半年实现正增长的房企之一；公司上半年销售规模排名维持行业第四，进入TOP5的城市合计15个，标杆产品市场认可度持续攀升。公司2026年上半年共获取9宗地块，拿地金额184亿元（同比下降47.9%），拿地强度（拿地金额/销售金额）为19%，较2025年全年有所下降，主要受土地供应节奏影响。公司坚持聚焦核心、以销定投、精挑细选的投资策略，公司在“核心10城”的投资占比接近100%，其中在上海和北京的投资占公司全部投资额的37%。
新模式探索保持领先，存量资产价值持续释放。2026年上半年公司管理范围内持有物业全口径收入39.1亿元，同比增长7.0%，资产运营业务稳健发展。在多业态优质持有资源的加持下，公司房地产（881153）新模式探索保持行业领先地位，目前公司已拥有三个上市REITs平台，在商业、写字楼、产业园、公寓等主要持有运营业态均建立退出通道。2026年上半年，公司REITs平台建设多线并进，存量资产价值持续盘活：1）推动博时蛇口产园REIT以深圳光明招商局光明科技园B地块、南山前海易保园区W6/W7仓库及辅助楼开展第二次扩募；2）启动招商蛇口（001979）租赁住房REIT首次扩募筹备；3）启动招商蛇口（001979）商业不动产REITs筹备，拟以苏州昆山花园城购物中心、深圳南山蛇口太子广场写字楼推进申报。
业绩表现阶段性承压，销售表现相对靠前。业绩方面，周期（883436）压力在过去几年的业绩中逐步体现，2026年上半年公司营收同比小幅增长、业绩同比明显下降，但公司仍保持一定盈利，随着周期（883436）调整进入下半场，后续业绩有望筑底企稳。经营方面，公司2026年上半年销售金额实现正增长，规模排名稳居第四，拿地保持聚焦核心城市，资产运营业务稳健发展，存量优质资产盘活持续推进，新模式探索保持领先，综合竞争力仍处前列。预计2026-2028年归母净利润分别为9.4/16.0/23.1亿元，表观PE偏高，但实际PB仍处于合理区间，若后续行业迎来结构性景气拐点，公司估值修复潜力较大，维持“买入”评级。
风险提示
1、毛利率修复持续性仍需持续跟踪；
2、核心资源开发进度存在不确定性。
亿立舒发货高增长，ACT001入组完成率达76%
事件
近日，公司发布2026年半年报。2026H1，公司实现营业收入24.68亿元，同比下降6.36%；归母净利润2.05亿元，同比下降32.48%；扣非归母净利润2.03亿元，同比下降14.43%，主要系2026H1研发费用及汇兑损失同比增加、营业收入下降以及收到的与收益相关的政府补助同比减少所致。
创新产品商业化成果持续显现，两款创新药（886015）国内外发货同比增长39.97%
2026年上半年，亿立舒、易尼康两款创新产品商业化成果持续显现，国内外发货同比增长39.97%；尽管亿立舒受医保降价影响，两款产品仍实现收入同比增长12.48%，创新产品对公司医药业务的贡献持续增强。分板块看，医药板块实现营业收入20.29亿元，同比下降9.95%，其中自有（含进口）医药产品收入18.37亿元，同比下降7.66%，主要受行业监管趋严、院内销售规模下降及集采常态化、支付改革深化影响，小儿青翘颗粒、复方银花解毒颗粒等呼吸类中药产品下滑较大。
亿立舒已在39个国家或地区获批上市销售，发货同比增长超50%，全球供应链与注册持续推进
亿立舒作为非PEG修饰的长效G-CSF，是目前全球G-CSF治疗药品中唯一一款既与长效品牌产品、也与短效品牌产品进行头对头临床对比并达到预设目标的药品。目前亿立舒已在39个国家或地区获批上市销售，2026年1月至6月期间新增阿尔巴尼亚、科索沃、黑山（BKH）3国获批，并在4个国家提交上市申请；2026年上半年境内外合计对外发货同比增长超50%。指南方面，亿立舒是唯一获美国国家综合癌症网络（NCCN）造血生长因子指南推荐的中国原研长效G-CSF。供应链方面，海外制剂新增生产场地已获EMA批准，国内原液及制剂新增生产场地申请已进入CDE资料审核阶段；中国制剂有效期延长至36个月，海外制剂有效期延长至48个月已获得欧盟及FDA批准。
引进ACT001卡位SCLC脑转移市场，入组完成率已达76%
2026年1月，公司全资子公司亿帆制药与天津尚德药缘签署协议，获得创新药（886015）ACT001在小细胞肺癌（SCLC）脑转移领域、覆盖中国大陆、韩国及多个东南亚国家的独占性许可：首付款1亿元，并按净销售额分级支付销售分成。ACT001为新一代免疫调节剂，可与放化疗及免疫疗法协同、提升脑转移肿瘤治疗效果；2025年1月获国家药监局突破性治疗认定，适应症为经一线治疗或一线治疗中出现脑部新发病灶或原脑转移病灶进展的SCLC脑转移患者。目前，ACT001 2026年1月至6月已累计入组166例，入组完成率76%；目前SCLC脑转移尚无专用产品获批，ACT001为该领域进展最快的在研产品之一。
此外，F-652（重组人白介素22-Fc融合蛋白）完成在中国健康人的药代动力学（PK）试验，其治疗移植物抗宿主病（aGVHD）适应症的中国II期临床已获组长单位伦理批件并完成中心启动。
盈利预测与投资评级
考虑2026H1医药自有产品收入同比下降，将公司2026至2028年收入预测由55.88亿元、60.22亿元和64.30亿元下调至51.89亿元、55.55亿元和59.40亿元。考虑政府补助减少及汇兑损失增加，将2026至2028年归母净利润预测由4.32亿元、5.74亿元和6.51亿元调整至4.31亿元、5.33亿元和6.59亿元。维持“买入”评级。
风险提示：政策变动风险，研发失败风险，经营风险，市场竞争加剧风险。
公司深度报告：煤电铝一体化纵深推进，资源禀赋重塑盈利中枢
煤电铝一体化韧性凸显，白音华注入打开成长空间，维持“买入”评级
公司煤炭（850105）盈利稳定，铝业务量利齐升，双基地扩容进入业绩兑现期。公司已形成霍林河、白音华双基地煤电铝一体化平台。白音华煤电注入扩大煤炭（850105）和电解铝资产规模，扎铝二期投产带来绿电铝产能增量。鉴于公司期间费用及部分业务成本有所抬升，我们下调公司2026-2028年盈利预测，预计公司2026—2028年营业收入分别为474.66/520.42/556.90亿元，归母净利润分别为107.43/119.53/126.12亿元（前值112.41/127.84/139.03亿元），对应EPS分别为3.44/3.82/4.03元，当前股价对应PE分别为8.1/7.3/6.9倍。公司煤炭（850105）业务高长协比例盈利稳健，铝业务产能释放利润兑现，维持“买入”评级。
煤炭（850105）业务：区域消纳稳定销量，长协与低成本支撑高盈利延续
2026年公司煤炭（850105）核定产能增至6300万吨/年。公司煤炭（850105）以褐煤为主，主要作为动力煤销售，客户涵盖电厂、供热及煤化工（884281）企业。自有电厂及集团客户提供稳定需求，集团内煤炭（850105）销售以同类业务市场价格为基础定价，降低关联销售低价让利的风险；对外销售依托通霍线、锦白线覆盖吉林、辽宁等市场，具备运距和运力优势。高长协比例有助于减弱市场煤价短期波动对公司售价的影响。
电力业务：煤炭（850105）消纳与电解铝升量的关键保障，绿电铝转型的资源基础
公司在霍林河、白音华两大基地配套煤炭（850105）、自备电源和电解铝产能，形成“以煤发电、以电炼铝、以铝带电、以电促煤”的循环模式。2026H1公司新能源（850101）装机提升至738.37万千瓦较2023年增长62.0%；火电（884146）及自备电源则保持稳定运行，在保障铝端连续生产用电需求的同时实现自产煤就地转化。新能源（850101）扩张主要支撑铝端绿电供给，为公司煤电铝产业链绿色转型提供资源基础。
铝业务：扎铝二期放量叠加铝氧价差维持高位，2026H2盈利弹性值得期待
国内电解铝产能利用率接近满产，新增供给有限，对铝价形成支撑。白音华40.53万吨/年电解铝产能注入、扎铝二期35万吨/年绿电铝项目投产，使公司电解铝产能提升至161.53万吨/年。2026年7月以来铝价高位、氧化铝价格维持低位运行；扎铝二期于6月底全容量投产，2026H2将贡献更完整的产量；在铝氧价差维持较高水平的预期下，新增产量有望进一步增厚铝业务利润。
风险提示：国际能源（850101）价格异常下行，煤价上涨不及预期，生产安全事故。
