机构：国泰海通（601211）证券
研究员：刘一鸣/张予名
本报告导读：
公司发布2026年三季报，扣非归母净利持续增长，毛利率表现强势。高价值量产品占比上升，驱动盈利能力持续成长。现金流大幅改善支撑高比例分红能力。
投资要点：
下调目标价至45.80元，维持“增持”评级。我们认为，作为客车龙头和新能源（850101）客车出海龙头，宇通客车（600066）有长期价值成长机会。考虑到受国内销量下滑影响，前三季度总销量同比下滑，下调全年销量预测，预计公司2026/27/28年EPS分别为2.69(-0.10)/3.12(-0.06)/3.56(-0.06)元。考虑到公司为行业龙头，给予公司2026年17倍PE，对应目标价45.80元(原为47.47元)，维持“增持”评级。
扣非归母净利持续增长，毛利率表现强势。2026年前三季度公司取得营收258.2亿元，同比-2.1%；26Q3营收91.0亿元，同比-11.1%，环比-15.8%。2026年前三季度公司取得归母净利润31.8亿元，同比-3.3%；26Q3归母净利润13.2亿元，同比-3.0%，环比+8.9%。2026年前三季度公司取得扣非归母净利润31.0亿元，同比+18.5%；26Q3扣非归母净利润13.0亿元，同比+22.3%，环比+9.7%，扣非端增长表现亮眼，主要得益于出口高毛利业务结构持续优化。公司2026年前三季度毛利率为25.3%，同比+2.9pct；净利润率为12.4%，同比-0.4pct。26Q3公司毛利率26.7%，同比+2.7pct，环比+1.7pct；净利润率14.5%，同比+0.9pct，环比+3.2pct。
高价值量产品占比上升，驱动盈利能力持续成长。根据公司2026年9月产销快报，公司2026年前三季度总销量为3.1万辆，同比-7.8%；其中大中客销量2.4万辆，同比-11.8%。虽然总销量略有下滑，但高价值量的出口客车尤其是出口新能源（850101）客车占比持续提升。根据中国客车信息网数据，公司2026年前三季度3.5米以上客车出口销量达1.1万辆，同比增长0.3%，占比提升至34.9%，同比增长2.9pct；其中新能源（850101）出口2676辆，同比增长11.8%，占比24.8%，同比增长2.6pct。我们认为，随着四季度客车销售旺季的到来，在较高的盈利能力下，公司业绩将持续提升。
现金流大幅改善支撑高比例分红能力。公司前三季度经营活动现金流净额达80.0亿元，其中Q3单季20.6亿元，同比低基数，主要得益于销售回款增加及购买商品支付现金减少。公司前三季度购买商品、接受劳务支付的现金182.9亿元，较上年同期220.4亿元明显下降。我们认为，公司现金流大幅改善，将支撑起一贯的高比例分红政策。
风险提示：商用车产销不及预期，原材料价格大幅上涨。
