药明康德
中信建投证券--营收利润延续高增长，全年指引再度上调
核心观点
药明康德（603259）2026年前三季度业绩延续强劲增长，公司实现营业收入455.4亿元，同比增长38.6%，其中持续经营业务收入同比增长46.3%；经调整Non-IFRS归母净利润183.8亿元，同比增长74.4%，经调整净利率同比提升8.3个百分点至40.4%。小分子D&M业务受益于管线持续扩张并向临床后期和商业化阶段转化，收入同比增长65.6%，仍为主要增长引擎；TIDES、测试及生物学业务分别实现较快增长。截至2026年9月末，公司持续经营业务在手订单达到767.4亿元，同比增长36.4%，固定汇率下增长超过45%；前三季度新签订单同比增长超过60%，单Q3新签订单超过240亿元。基于前三季度业绩、订单及项目交付表现持续超预期，公司再次上调全年收入和自由现金流指引，全年业绩确定性进一步增强。
事件
公司发布2026年三季报
2026年前三季度，公司实现营业收入455.4亿元，同比增长38.6%，其中持续经营业务收入同比增长46.3%；实现经调整Non-IFRS归母净利润183.8亿元，同比增长74.4%。单Q3公司实现营业收入166.4亿元，同比增长约38.0%，其中持续经营业务收入同比增长43.5%；实现经调整Non-IFRS归母净利润68.1亿元，同比增长61.4%。截至2026年9月末，公司持续经营业务在手订单达到767.4亿元，同比增长36.4%。
盈利预测与投资评级
考虑前三季度业绩和订单表现持续超出预期，以及公司将2026年整体收入指引上调至610～619亿元，我们预计公司2026～2028年营业收入分别为616.7亿元、762.2亿元和922.9亿元，同比增长35.7%、23.6%和21.1%；经调整非IFRS净利润分别为247.7亿元、312.2亿元和385.7亿元，同比增长65.6%、26.1%和23.6%；对应EPS分别为8.66元/股、11.85元/股和13.79元/股，对应A股PE分别为19.3倍、15.3倍和12.4倍，维持“买入”评级。
风险分析
1、新药研发数量不及预期：客户持续增长的新药研发需求是推动公司业绩持续增长的重要动力，新药研发数量不及预期将对公司业绩产生不利影响；
2、公司在手订单增长低于预期：在手订单对公司未来的收入增长预期具有重要提示意义，在手订单增长低于预期可能导致公司未来业绩不及预期，进而影响企业估值；
3、行业竞争激烈：目前行业内有多家CXO企业在临床前和临床业务方面与公司构成竞争关系，行业竞争加剧将加大企业降本增效的压力，对公司业绩增速产生不利影响；
4、产能快速扩大可能导致新产能无法快速产生业绩增量，影响产能利用率及成本摊销。
5、全球化经营及国际政策变动风险。如果发生以下情形，例如全球业务所在国家和地区的法律法规、产业政策或者政治经济环境发生重大变化、或因国际关系紧张、战争、贸易制裁等无法预知的因素或其他不可抗力而导致境外经营状况受到影响，将可能给公司全球业务的正常开展和持续发展带来潜在不利影响。
燕京啤酒
国信证券--2026Q3燕京U8销量增长38%，盈利水平延续提升
燕京啤酒（000729）公布最新一期财报：2026Q1-3营业总收入140.2亿元，同比+4.3%；归母净利润21.3亿元，同比+20.6%；扣非归母净利润21.1亿元，同比+25.1%。2026Q3营业总收入49.8亿元，同比+2.3%；归母净利润7.4亿元，同比+10.2%；扣非归母净利润7.3亿元，同比+12.2%。
U8单季销量同比增长38%，有力拉动产品结构升级。分量价看，我们预计2026Q3总销量同比基本持平，销量表现优于啤酒（884189）行业，预计千升酒营收同比低单位数提升，产品结构升级延续。大单品U8单季度销量同比+38%，增速环比提升，主要得益于不断提升的品牌势能以及新市场突破，U8已在四川、山东等市场均取得较大的突破。据公司公告，1-9月U8销量已达93.4万吨，同比增长约30%。受制于啤酒（884189）市场整体需求偏弱叠加不利天气影响，U8以外的其他产品整体销量同比下滑。
费用率较为平稳，盈利水平延续提升。2026Q3毛利率52.2%，同比+2.0pp，主要受产品结构升级带动，千升酒成本同比下滑接近2%，降幅较上半年有所收窄，预计系铝罐等包材价格上涨部分抵消了生产效率提升的效果；销售/管理/研发/财务费用率分别为13.6%/9.9%/1.7%/-1.0%，分别同比-0.2/-0.2/+0.0/+0.3pp，费用率整体较为稳定。2026Q3净利率18.2%，同比+2.1pp，净利润同比+15.3%，但因少数股东损益占比提升3.8pp，归母净利润同比+10.2%，归母净利率/扣非归母净利率14.8%/14.6%，同比+1.1/+1.3pp。
盈利预测与投资建议：整体来看，公司依然处于改革红利释放阶段，大单品成长带动产品结构升级叠加内部降本增效共同促进利润释放。考虑到当前啤酒（884189）行业需求承压叠加2027年大麦、纸箱等原料成本或将上涨，我们下调盈利预测：预计2026-2028年公司实现营业总收入159.9/167.3/173.6亿元（前预测值161.2/169.3/177.2亿元），同比+4.3%/+4.6%/+3.8%；实现归母净利润20.0/22.7/24.9亿元（前预测值21.1/23.9/27.1亿元），同比+19.4%/+13.1%/+9.8%；EPS分别为0.71/0.80/0.88元；当前股价对应PE分别为15/14/12倍（以2026/11/2日收盘价计），维持“优于大市”评级。
风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒（884189）需求增速显著放缓；核心产品渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料（884131）成本大幅上涨；食品安全（885406）风险。
山西汾酒
中信建投证券--务实控货去库加速出清，省内回正彰显韧性
核心观点
2026年前三季度公司营收283.82亿元、归母净利润83.38亿元，同比分别下降13.80%、26.89%，扣非归母净利润83.37亿元，同比下降26.94%；26Q3单季营收73.38亿元，同比下降18.11%，归母净利润18.99亿元，同比下降34.52%。公司延续务实调整、主动控货去库的经营节奏，将渠道健康、库存去化和价盘维护置于短期报表增长之前。Q3报表延续出清，青花系列去库降幅边际加大，但省内基地市场单Q3恢复正增长（+14.44%）；产品结构下移带动毛利率回落、费用刚性投放下净利率承压，合同负债与回款阶段承压。公司渠道状态在行业中仍属相对良性，多地库存已回到2-3个月良性水平，青20价盘、动销、库存指标良性，玻汾控货后价格企稳；公司承诺2025-2027年现金分红率不低于归母净利润65%，高股息提供安全边际。下调盈利预测，维持"买入"评级。
事件
公司发布2026年三季度报告。
公司发布2026年第三季度报告。前三季度实现营收283.82亿元，同比下降13.80%；归母净利润83.38亿元，同比下降26.89%；扣非归母净利润83.37亿元，同比下降26.94%。单26Q3实现营收73.38亿元，同比下降18.11%；归母净利润18.99亿元，同比下降34.52%；扣非归母净利润18.98亿元，同比下降34.45%。前三季度基本每股收益6.83元，同比下降26.95%。
简评
行业深度调整背景下公司延续主动出清，前三季度营收利润双降，Q3单季利润降幅进一步大于收入。2026前三季度整体毛利率74.0%，同比下降2.1个百分点，主要系高端产品去库表观下滑更多、产品结构下移叠加成本刚性所致；归母净利率29.4%，同比下降5.3个百分点。单看三季度，26Q3毛利率70.0%，同比下降4.6个百分点；归母净利率25.9%，同比下降6.5个百分点，毛利率承压叠加费用投放增加，盈利水平明显下滑。
盈利预测：考虑前三季度盈利压力，下调公司盈利预测。预计2026-2028年公司实现收入331/347/370亿元；实现归母净利润91/100/112亿元。对应PE为18/16/14X，维持“买入”评级。
风险提示：省外市场扩张不及预期。山西汾酒（600809）在省外市场基础相对薄弱，市场开拓所需投入较大，且名酒全国化进程不断加速，市场竞争激烈，省外市场扩张存在一定不确定性，需要及时跟踪观察。
省内竞争加剧。虽然在山西本地酒相对省外品牌较为强势，但省内白酒（881273）品牌较多，各企业也在积极布局中高端价格带，内部竞争也较为激烈。
食品安全（885406）风险等。近年来，食品安全（885406）问题始终是消费（883434）者的关注热点，公司作为食品生产企业，生产销售各环节均涉及食品质量安全。
贵州茅台
野村东方国际证券--第三季度直销收入增长提速
前三季度业绩基本符合我们预期
贵州茅台（600519）于10月30日发布2026年三季报。前三季度，公司实现收入1,309.7亿元，同比增长2.0%；归母净利润644.7亿元，同比下滑0.3%。单三季度，公司实现收入402.7亿元，同比增长3.1%；归母净利润199.5亿元，同比增长3.8%。前三季度业绩基本符合我们此前预期。
第三季度直销收入加速增长，“i茅台”收入占比维持较高水平
直销渠道持续发力，前三季度直销渠道收入同比增长32.8%至737.7亿元，而批发代理渠道收入下滑21.6%至571.2亿元；拆分单三季度看，直销渠道收入同比增长40.3%至218.1亿元，批发代理渠道收入同比下滑21.6%至184.2亿元。前三季度，公司通过“i茅台”平台收入585.6亿元，同比增长361.4%，占主营业务收入比例同比提升34.9个百分点至44.7%，较上半年的44.4%小幅提升。我们认为直销渠道收入占比提升短期有助于优化渠道结构，但公司长期增长空间仍取决于终端需求的改善。
第三季度盈利能力维持稳健，基本延续上半年趋势
第三季度毛利率同比下滑1.6个百分点至89.6%，基本延续此前趋势；同期归母净利润增速略高于收入增速，整体盈利能力保持稳健。前三季度毛利率同比下滑1.7个百分点至89.6%。费用端，前三季度销售/财务费用率均分别提升了0.2个百分点，但管理费用率下降0.2个百分点，部分抵消了影响；研发费用率同比持平。前三季度净利率同比下滑1.1个百分点至49.2%，较上半年的49.1%小幅改善。
维持增持评级，上调目标价至1741.60元，上行空间17.7%
考虑到前三季度业绩基本符合我们预期，公司在高端白酒（881273）赛道的龙头地位稳固，我们维持2026-2028年营业收入预测1,719.9亿/1,755.7亿/1,792.5亿元；维持同期归母净利润预测为837.5亿/870.9亿/891.8亿元。随着2026年进入第四季度，我们将估值基准年份推移至2027年。我们给予2027年25倍目标市盈率进行估值（原为24倍2026年预测市盈率），高于公司过去三年市盈率均值23倍，主要体现公司市场化改革持续落地、渠道结构优化成效逐步得到验证，有望增强中长期经营韧性。基于2027年预测每股收益69.66元（财报口径，原2026年为66.99元），上调目标价至1,741.60元（原为1607.82元），隐含17.7%的上行空间，维持增持评级。主要下行风险包括宏观经济恢复进度不及预期，居民高端消费（883434）水平恢复不及预期，行业竞争加剧，渠道调整风险。
中国平安
中信建投证券--营运利润稳健增长，资管板块利润改善
核心观点
前三季度公司营运利润同比+8.3%，净资产较年初+4.4%，均保持稳健增长。寿险NBV同比-13.3%，预计主要由行业高基数、银保渠道“报行合一”监管强化以及公司主动优化交期结构所致。产品端积极推进长交期产品转型，代理人渠道新业务长交期占比同比提升超10个百分点。产险综合成本率同比改善1.4pct至95.6%、承保利润同比+52.2%。资产端非年化综合同比下降3.1个百分点，主要受去年同期资本市场表现较好、基数较高影响。整体看，公司长期基本面稳健、分红挂钩营运利润，中长期配置价值凸显。
事件
中国平安（HK2318）披露2026年三季度业绩
公司前三季度归母营运利润同比+8.3%至1,259.05亿元，寿险及健康险业务NBV同比-13.3%至309.87亿元；财险业务保险服务收入同比+3.8%，综合成本率同比-1.4pct至95.6%；未年化净、综合投资收益率分别为2.5%、2.3%，同比-0.3、-3.1pct。
简评
整体经营保持稳健。2026年前三季度实现归母营运利润1,259.05亿元，同比增长8.3%；实现归母净利润966.45亿元，同比-27.3%，主要受权益市场波动影响。其中资管业务表现较为亮眼，其归母净利润同比+631.8%至194.23亿元。截至26Q3末，归母净资产10,443.66亿元，较年初增长4.4%。前三季度非年化运营ROE为11.0%，同比持平。
寿险及健康险业务稳健发展，高质量策略逐步推进。2026年前三季度，寿险及健康险业务NBV同比-13.3%至309.87亿元，主要受新单保费同比-9.1%至1288.64亿元影响，且NBVM同比-1.2pct至24.0%。营运利润872.38亿元，同比增长5.7%。渠道端多元化协同发展，非代理人渠道新业务价值贡献占比36.9%，同比提升1.8个百分点，持续发挥多渠道优势。产品端主动优化交期结构，积极推进长交期产品转型，代理人渠道新业务长交期占比同比提升超10个百分点，业务价值稳步提升。截至26Q3末，平安寿险个人寿险销售代理人数量为32.3万，同比-8.8%，环比-0.6%。
财产保险业务规模持续增长，经营质效稳步提升。2026年前三季度，平安产险承保利润同比+52.2%至115.7亿元，主因综合成本率同比-1.4pct至95.6%，持续保持良好的盈利能力。保险服务收入2,630.35亿元，同比增长3.8%；原保险保费收入2,652.15亿元，同比增长3.5%，其中非机动车辆保险原保险保费收入991.53亿元，同比增长10.0%。新能源（850101）车险业务发展持续向好，原保险保费收入同比增长21.2%，承保盈利水平保持稳定。
权益市场波动叠加同期基数较高，综合投资收益率同比下降。2026年前三季度，公司保险资金投资组合实现非年化综合投资收益率2.3%，同比下降3.1个百分点，主要受去年同期资本市场表现较好、基数较高影响；非年化净投资收益率2.5%，同比下降0.3个百分点。截至26Q3末，公司保险资金投资组合规模约6.83万亿元，较年初增长5.2%。
投资建议：营运利润稳健增长，中长期配置价值显著
前三季度公司营运利润同比+8.3%，净资产较年初+4.4%，均保持稳健增长。寿险NBV同比-13.3%，预计主要由行业高基数、银保渠道“报行合一”监管强化以及公司主动优化交期结构所致。产品端积极推进长交期产品转型，代理人渠道新业务长交期占比同比提升超10个百分点。产险综合成本率同比改善1.4pct至95.6%、承保利润同比+52.2%。资产端非年化综合同比下降3.1个百分点，主要受去年同期资本市场表现较好、基数较高影响。整体看，公司长期基本面稳健、分红挂钩营运利润，中长期配置价值凸显。截至10/29收盘，对应2026年股息率为5.3%。估值方面，截至10/29收盘，公司2026年PEV为0.61倍，处于过去3/5/10年42%/42%/21%分位数，安全边际充足。我们预计公司2026/2027/2028年的NBV增速分别为1.2%/10.1%/11.8%，给予公司目标价71.96元，维持“买入”评级。
华利集团
广发证券--26Q3营收和净利润降幅收窄，看好26Q4拐点向上
公司公告2026年三季度报告，业绩环比改善。2026年前三季度，公司营收164.43亿元，同比减少11.98%，归母净利润15.73亿元，同比减少35.42%。主要受品牌方下单谨慎及关税让利影响，销量和收入有所下滑。2026年前三季度，公司销售运动鞋1.56亿双，同比减少7.22%，对应单价105.40元/双，同比减少5.20%。三季度单季，公司营收55.18亿元，同比减少8.33%，归母净利润6.20亿元，同比减少18.91%。收入和利润降幅较上半年均有所收窄。三季度单季，公司销售运动鞋0.52亿双，同比减少1.89%，对应单价106.12元/双，同比减少6.56%。
三季度单季公司毛利率环比明显改善，期间费用率提升。2026年前三季度，公司毛利率19.37%，同比下降2.59个百分点。三季度单季，公司毛利率22.63%，环比上升5.00个百分点，同比提升0.44个百分点。毛利率提升预计主要系：效率整体提升、新工厂产能爬坡，关税影响下降。2026年前三季度，公司期间费用率6.58%，同比上升2.07个百分点，主要系汇率变动，汇兑损失增加。三季度单季，公司期间费用率7.44%，同比增加2.19个百分点，主要系计提绩效薪酬，以及增设任务完成奖、效率提升奖等阶段性专项奖金，用于激励员工、改善生产效率。
看好公司四季度业绩有望拐点向上。首先，上年同期基数较低，2025Q4公司归母净利润同比减少22.66%。其次，下游品牌客户库存去化基本完成，下单信心有所恢复。第三，公司印度尼西亚和四川新工厂产能持续爬坡、效率提升，有望扭亏为盈，贡献业绩增量。最后，公司深耕原有优质客户的同时积极拓展新客户。
盈利预测和投资建议。预计2026-2028年公司EPS分别为2.02、2.60、2.87元/股。参考可比公司估值，且公司是行业龙头，给予2027年18倍PE，合理价值46.78元/股，维持“买入”评级。
风险提示。主要客户停止或减少采购的风险；原材料价格波动的风险；劳动力成本上升的风险；国际化经营和管理的风险。
