国产“血透龙头”山东威高血液净化制品股份有限公司(以下简称“威高血净”)正在冲刺上交所IPO。

　　威高血净成立于2004年，专注于血液净化领域，其控股股东为威高集团。据悉，威高集团旗下还控制着威高股份(01066.HK)、威高骨科(688161.SH)两家上市公司，同时作为“威高系”实控人的陈学利还控制着一家上市公司华东数控（002248）(002248.SZ)。这意味着，一旦威高血净成功上市，“威高系”将同时控制4家上市公司。

　　然而，在看似光明的上市前景背后，却隐藏着一系列不容忽视的问题。从财务数据看，威高血净业绩显疲态，2024年上半年营收、净利均出现下滑。公司还面临着“重营销轻研发”的问题，公司年度投入销售费用近7亿元，其中业务招待费超6000万元，近三年半业务招待费合计约2.3亿元。

　　威高血净与威高集团之间的关联交易也是其此番IPO的重要挑战。近三年半，威高血净向包括威高集团在内的关联方销售合计约16亿元，采购合计约26.3亿元，关联交易合计达42亿元。

　　关联交易高企

　　近日，威高血净更新了招股书，其本次公开发行股数不超过4113.9407万股，募集资金总额为13.53亿元。此前，公司曾于2022年6月在港交所递交招股书但最终无果而终。

　　从财务数据看，2021年至2024年上半年(以下简称“报告期内”)，威高血净分别实现营业收入29.11亿元、34.26亿元、35.32亿元、16.26亿元，同比增长率分别为10.15%、17.71%、3.09%、-3.49%，营收增速转负；同期净利润分别为2.6亿元、3.15亿元、4.42亿元、2亿元，同比增长率分别为-12.41%、21.22%、40.36%、-12.56%，利润增长同样已出现明显拐点。

　　长江商报记者注意到，血液透析器为威高血净主要的收入、利润来源，营收占比长期保持在50%以上，但由于市场竞争日趋激烈以及部分地区的带量采购政策逐步实施落地，近年来威高血净血液透析器的平均价格、毛利率持续下降。

　　招股书显示，报告期内，威高血净血液透析器的平均价格分别为58.10元/套、55.62元/套、52.13元/套、49.98元/套；期内产品毛利率分别为67.03%、66.02%、64.93%、64.47%。

　　从股权结构看，目前，威高血净控股股东为威高集团，直接持有公司46.39%的股份。据悉，“威高系”当下坐拥三家上市公司，分别是威高股份、华东数控以及威高骨科。

　　招股书披露，陈学利通过威高集团、威高股份和威海凯德合计控制公司83.70%的股份，是威高血净的实际控制人。故而，威高血净若能成功上市，这将是陈学利第四次IPO敲钟。

　　需要注意的是，威高集团不仅是威高血净的控股股东，还是威高血净的第一大客户。据招股书，报告期内，威高血净向威高集团的销售金额呈现出上升趋势，分别为2.9亿元、4.1亿元、4.05亿元、1.78亿元，占营收的比例为9.97%、11.96%、11.47%、10.98%。

　　而在采购端，威高血净的关联方包括威高日机装、威高肾科、威高泰尔茂、威高集团，它们分别为威高血净提供从血液透析机到透析粉/液、腹膜透析液等核心产品。报告期内，威高血净向关联方购买商品/接受劳务的金额分别达到6.31亿元、7.84亿元、9.34亿元和2.84亿元，三年半合计26.3亿元，占营业成本的比例为40.5%、40.07%、47%、30.74%。

　　同期，威高血净向关联方出售商品/提供劳务的金额分别为3.88亿元、4.97亿元、4.92亿元、2.17亿元，三年半合计15.94亿元，占当期营收的比例分别为13.34%、14.50%、13.92%和13.37%。

　　威高血净作为独家代理商向关联方采购产品，再销售给关联方，其业务独立性是否会受到影响值得关注。

　　重营销轻研发

　　据招股书显示，威高血净采取以“经销为主，直销为辅”的销售模式，凭借不断拓展经销渠道，经销收入占比从2021年67.76%增加至2024年上半年的72.74%。

　　目前，威高血净的产品销售覆盖了国内31个省、直辖市和自治区，最终销往超过6000家医院、透析中心等医疗机构，其中三级医院超1000家，覆盖大型三级医院、一二级医院以及社区、乡镇卫生院等。

　　据威高血净在招股书中援引弗若斯特沙利文数据称，其2022年在国内血液透析器领域的市场份额占比为32.5%，位列全行业第一；在国内血液透析管路领域的市场份额占比为32.8%，位列全行业第一。

　　尽管威高血净的市占率十分亮眼，但国产替代的使命仍迫在眉睫，目前国内血透市场仍由外企主导。

　　威高血净还面临着“重营销轻研发”的问题。其销售费用在近两年居高不下，2021年至2024年上半年，公司销售费用分别为6.79亿元、6.87亿元、6.88亿元、3亿元，销售费用率分别为23.33%、20.04%、19.48%、18.41%，远远高于同行业可比公司。

　　据悉，威高血净的销售费用主要由职工薪酬、市场教育及调研费、业务招待费、业务宣传费构成。除职工薪酬外，威高血净在市场教育及调研费投入较多，报告期内分别为2.18亿元、2.28亿元、2.22亿元和1.09亿元，占销售费用的比例在30%左右。

　　业务招待费则主要为销售活动开展过程的餐饮等招待支出，报告期各期金额分别为6353.21万元、6107.39万元、6886.10万元和3521.99万元，三年半累计达到2.3亿元。

　　而在研发方面，报告期内，威高血净的研发费用分别为1.53亿元、1.83亿元、1.55亿元和8103.76万元，占营收的比例分别为5.27%、5.34%、4.38%、4.98%，均低于同行业可比上市公司各期均值5.62%、6.75%、7.5%、8.2%。

　　值得关注的是，近年来，医疗反腐不断推进，监管部门对拟上市医疗企业的销售费用关注度也日益提高。上交所虽未明确问询威高血净有关商业贿赂的内容，但对于销售费用的问询并不少。

　　威高血净在招股书中也提示了风险。其表示，公司虽然已经制定反商业贿赂制度，并加强了对员工的廉洁从业及反商业贿赂教育，但公司无法完全掌控员工个人、经销商、服务商等主体与医疗机构、医生及患者之间的互动，若上述主体发生商业贿赂，公司或将面临遭受调查、处罚等风险。

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