4月22日，招商银行（600036）发布研究报告。美伊冲突已从“阶梯式升级”过渡至“低烈度消耗”阶段。战事于2月末爆发之后，一度快速阶梯式升级，打击目标从军事设施，快速向能源（850101）和钢铁（850106）设施以及民用设施扩散。4月7日，美伊双方在巴基斯坦斡旋下达成两周停火协议，之后进入和谈博弈期。尽管首轮谈判失败，但双方均有意续谈。其间双方降温军事战并加码经济战，霍尔木兹海峡遭遇“双重封锁”。

开战至今，美伊战略目标随战局不断调整，当前均在寻求战争出口；以色列的战略目标则一以贯之，与美国分歧加大。美国尽管拥有绝对空中优势，但去除伊朗核威胁、颠覆伊朗政权等初始目标并未如愿，还额外增加了“打通海峡”核心任务。伊朗以消耗战有效应对美以的攻坚战，将战略博弈前沿推进至霍尔木兹海峡控制权，但军事经济民生压力已行至临界点，希望“见好就收”。以色列的战略目标始终是通过借助美国力量，清除中东以伊朗为首的反以势力，并不希望美国过早退出战争。

非对称性是此次战争最重要的特征。伊朗通过制造军事、经济与政治三重杠杆，出乎意料地取得了战略上的优势。一是军事杠杆。伊朗依仗地利之便，运用成本低廉的武器装备，有效对抗了美以的坚船利炮。二是经济杠杆。伊朗封锁霍尔木兹海峡推升油价成功施压美国经济，美国则通过对伊朗执行反向封锁回击。三是政治杠杆。美国国内对伊朗战争的支持度总体持续走低，质疑核心在于战争合法性和通胀压力，共和党中期选举面临巨大压力。

前瞻地看，美伊冲突更可能演化为“边打边谈”的常态化博弈。一方面，继续升级冲突对各方来说均已成本大于收益，美国面临来自“三重杠杆”的巨大压力，伊朗面临的经济、政治双重压力亦在攀升，以巴基斯坦为代表的中间国则积极调停构筑战争出口。另一方面，分歧难解且互信缺失的情况下，双方迅速达成实质性停火的概率仍然有限。当前美伊和谈存在三大核心堵点：一是浓缩铀是否运出境外及核能力暂停时长，二是霍尔木兹海峡控制权归属，三是伊朗反以代理人网络“抵抗之弧”是否解除武装。

霍尔木兹海峡通航量或将长期处于低位波动、间歇中断的状态中。相关冲击将通过能源（850101）价格、贸易链条、利率体系逐级传导，地缘风险或从阶段性短期冲击转变为内生变量，嵌入全球经济与金融体系的定价框架之中。