东吴证券（601555）股份有限公司朱国广,冉胜男,苏丰近期对益丰药房（603939）进行研究并发布了研究报告《2025年报&2026一季报点评：净利率持续改善，看好2026重启扩张》，给予益丰药房（603939）买入评级。
投资要点
事件：公司发布2025年年报及2026年一季报，2025年实现收入244.33亿元(+1.54%，同比，下同)，归母净利润16.78亿元(+9.81%)，扣非归母净利润16.12亿元(+7.65%)。2026年一季度实现收入60.85亿元(+1.26%)，归母净利润5.00亿元(+11.14%)，扣非归母净利润4.93亿元(+12.57%)。
净利润率稳定提升，降本增效成果显著。公司2025年实现销售毛利率39.36%(-0.76pp)，销售净利率7.49%(+0.62pp)。2025销售/管理/研发/财务费用率分别为23.96%/4.86%/0.11%/0.58%，同比变化-1.72/+0.36/-0.03/-0.14pp，销售费用率同减系公司经营策略调整对部分门店降租、关停处理导致房租、人工同比下降。2026Q1销售毛利率40.04%(+0.40pp)，销售净利率8.97%(+0.76pp)，销售/管理/研发/财务费用率分别为22.49%/5.10%/0.10%/0.46%，同比变化-1.04/+0.45/-0.01/-0.23pp。
业务拆分：加盟及线上业务快速增长。分行业看，公司2025年实现零售收入213.06亿元(+0.56%)，毛利率40.82%(-0.57pp)；加盟及分销业务24.27亿元(+15.18%)，毛利率10.06%(+2.18pp)。分产品看，公司2025年中西成药收入183.50亿元(+1.69%)，毛利率35.03%(-0.86pp)；中药收入23.30亿元(+0.71%)，毛利率47.51%(-0.89pp)；非药收入30.54亿元(+3.96%)，毛利率46.05%(+0.37pp)。2025全年，公司实现线上收入29.93亿元(+40.71%)，其中O2O贡献20.94亿元(+21.67%)，B2C贡献8.99亿元(+121.43%)。
门店调整已至尾声，看好公司2026全年扩张。截至2026Q1，公司门店总数14943家(其中加盟4427家)，较年初净增112家(其中自建28家、加盟114家、闭店30家)。2025全年新增门店694家(其中自建193家、加盟501家)、闭店547家，较年初净增147家。
盈利预测与投资评级：考虑公司门店扩张战略重启，并购加速，我们将公司2026-2027年归母净利润由19.55/22.63亿元上调至20.16/23.21亿元，2028年为26.72亿元，对应当前市值的PE为14/13/11X，维持“买入”评级
风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有2家机构给出评级，买入评级2家。
