中邮证券有限责任公司盛丽华,陈灿近期对百济神州（688235）进行研究并发布了研究报告《泽布替尼同比维持高增，全年业绩指引上调》，给予百济神州（688235）买入评级。
事件
公司公布26Q1美股财报，一季度收入15.1亿美元(+35.5%)、其中产品收入14.9亿美元(+34.2%)，营业利润2.5亿美元、净利润2.3亿美元(去年同期微利)，业绩超预期。同时公司公告26年全年收入指引从此前的62-64亿美元上调至63-65亿美元，全年GAAP经营利润从此前的7-8亿美元上调至7.5-8.5亿美元，非GAAP经营利润从14-15亿美元上调至14.5-15.5亿美元。
核心观点
泽布替尼同比维持高增，其他产品增速稳定
拆分来看，泽布替尼26Q1收入11.5亿美元(+38.3%，环比-4.5%发货节奏导致，与25Q1趋势类似)，其中美国7.6亿美元(+35.1%，环比-9.9%)、欧洲1.8亿美元(+57.4%，环比+9.4%)、中国0.94亿美元(+15.9%，环比+7.6%)、ROW0.6亿美元(+82.5%，环比+121.3%)其他产品方面，替雷利珠单抗收入2.1亿美元(+20.5%，环比+13.3%)；国内安进（AMGN）产品收入1.4亿美元(+24.6%)。
毛利率表现优异，研发占比有所收窄
26Q1产品毛利率88.8%(+3.6pct)，销售管理费用率36.7%(-4.4pct)、研发费用率35.8%(-7.4pct)，费用端管控良好，得益于此公司26Q1营业利润率环比提升至16.5%
GPC3/4-1BB双抗研发加速，ASCO2026数据值得期待
26年公司研发催化剂丰富，上市层面26Q2Sonrotoclax单药用于r/rMCL的PDUFA日期将至、BTK CDAC用于r/rCLL的II期试验加速批准上市(若数据支持)；注册性临床方面，GPC3/4-1BB双抗用于HCC的潜在注册性试验已启动，CDK4抑制剂用于1L HR+/Her2-mBC的III期试验即将启动、BTK CDAC用于中重度CSU的II期试验将于26H2启动；数据读出方面ASCO2026公司将公布CDK4抑制剂、GPC3/4-1BB双抗、B7H4ADC的I期试验数据。
盈利预测与投资建议
预计公司26/27/28年收入分别为447.5/512.3/584.2亿元，同比增长17.1%/14.5%/14.0%；归母净利润为37.4/54.9/71.3亿元，同比增长155.9%/46.9%/29.8%，对应PE为102/69/53倍。公司为创新药（886015）出海（885840）龙头企业，全球商业化能力突出、在研管线即将进入收获期，维持“买入”评级。
风险提示：
产品销售不及预期；新药临床进度不及预期；新药临床数据不及预期。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级4家；过去90天内机构目标均价为321.19。
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