六年六闯港股估值缩水三成圆心科技百亿营收深陷盈利困局
作为国内头部创新药（886015）商业化全链路服务商，圆心科技深耕“医—药—险”一体化产业闭环，依托贴院布局的零售网络站稳百亿营收赛道。但自2021年首次递交港股招股书以来，公司六年六次更新上市材料，至今未能登陆资本市场。结合最新招股书数据来看，这家行业龙头已然暴露严重的成长短板，营收增长近乎停滞、三年累计亏损超22亿元，叠加估值大幅缩水，其上市突围与盈利救赎之路步履维艰。
2023年至2025年，圆心科技营收稳定在百亿量级，分别实现97.37亿元、102.05亿元、103.77亿元，但增长动能持续衰竭，营收同比增速从25.2%大幅滑落至1.7%，规模扩张的边际效应彻底消退。营收僵局的核心症结在于业务结构严重失衡，公司收入高度依赖商业化交付网络，该板块常年贡献超93%的营收，是绝对的业绩支柱，但其内部业务呈现“冰火两重天”的分化态势。
院外药房与院外医疗服务（881175）是公司唯一的增长引擎，收入从2023年60.59亿元攀升至2025年81.09亿元，营收占比大幅提升至78.1%。该业务聚焦处方药与创新药（886015）销售，近两年超九成零售收入来自处方药，七成左右来自创新药（886015），精准把握处方外流行业红利。与之相对，公司主动收缩的药品批发业务持续崩盘，收入从31.52亿元锐减至16.36亿元，营收占比近乎腰斩，批发客户数量也大幅流失，行业低毛利竞争压力凸显。而商业化加速服务、医疗科技服务等高毛利板块虽稳步增长，但整体体量过小，无法对冲批发业务收缩带来的营收缺口，难以成为第二增长曲线。
持续亏损是圆心科技难以规避的核心困境。报告期内，公司三年累计亏损达22.14亿元，其中2024年受资产减值影响亏损扩大至10.94亿元。为扭转亏损态势，圆心科技开启全面“瘦身自救”，通过关停低效门店、收缩批发业务、严控各项费用实现减亏。公司药房门店从335家精简至201家，淘汰大量亏损门店，单店营收大幅提升，同时2025年销售、行政、研发费用均实现两位数下降。得益于系列调整，公司2025年亏损大幅收窄，经营现金流更是由负转正，盈利能力出现阶段性修复。
但表面的减亏回暖，并未根治结构性盈利痛点。目前公司综合毛利率仅徘徊在7.8%-9.9%，勉强触及医药流通（884199）行业平均线，核心主业盈利能力持续弱化。作为营收支柱的院外药房服务毛利率逐年下滑，2025年降至7.3%，萎缩后的批发业务毛利率更是仅3.9%。反观毛利率超57%的保险服务、医疗科技等高毛利业务，因规模不足，无法拉动整体盈利水平提升。与此同时，公司“贴院布局”的核心模式暗藏刚性成本压力，多数门店坐落于三甲医院（884301）周边，租赁负债余额高达2.05亿元，高额租金持续挤压利润空间，盈利质量始终难以改善。
基本面的疲软，直接导致圆心科技资本市场之路坎坷不断。六年六次递表港交所，公司历经多次上市搁置，2024年一度通过上市聆讯却最终挂牌失败。资本市场信心受挫的直观体现，便是估值大幅缩水，公司将F轮融资投后估值从275.33亿元下调至195亿元，降幅近三成。此番估值下调，既是港股未盈利生物科技企业估值体系重构的行业大势所致，更是市场对其长期盈利模式存疑的直接反馈。
整体来看，圆心科技通过收缩整改实现了阶段性减亏，但增长失速、主业低毛利、刚性成本高企、新业务乏力的核心问题并未解决。在港股市场愈发看重业绩兑现能力的背景下，公司若无法真正跑通可持续的盈利闭环，完善业务结构、修复盈利能力，不仅上市之路依旧坎坷，还将持续深陷成长与资本的双重困局。
