近日，Disney(DIS.US)召开了4QFY24业绩会。公司管理层表示，预计2025年的体验部门营业利润的增长目标为6-8%，1QFY25公司受到两次飓风以及 “宝藏号”推出前置成本的负面影响；因此，第一季度将出现负增长，但随着时间的推移，公司将在第二季度转为正增长，并在全年进一步增长。公司认为其中的驱动因素有：1)“宝藏号”即将启动;2)公司预计消费者在2025年将会逐渐增加。此外，公司对今年和明年下半年的订阅情况保持乐观态度。

　　本季度末，公司拥有1.74亿Disney+核心用户和Hulu订阅用户，五年内，公司已经将 Disney+ 打造成为一个与众不同的流媒体平台，平台拥有超过1.2 亿的核心用户。从合并方面来看，2017年初至年末，公司最初宣布在20世纪福克斯公司收购时，公司特别提到将通过流媒体视角这样做。公司提到一个流媒体将激增的环境，公司意识到需要大量内容和分销。此外，公司收购了Hulu，与Disney+形成了很好的分销方式，使公司能够实现约1.74 亿全球用户，并能够通过非常乐观的视角真正看到流媒体的未来。无论从分销还是内容的角度，公司目前都不需要更多的资产在流媒体世界中成长。

　　随着Hulu加入Disney+，公司从品牌和综合娱乐节目库到新闻和现场活动，都能够为每位用户提供高质量的终极内容。公司已经投入资金，使公司已经盈利的流媒体业务成为公司的重要增长动力。12月4日，公司将推出ESPN频道Disney+，进一步加强流媒体服务。公司已经获得许多最受欢迎的体育节目在未来数年的播放权，为迪士尼提供了业界领先的体育节目组合。随着公司在2025年初秋推出ESPN的旗舰DTC产品，集成流媒体体验使公司向在美国为Disney+提供完整的体育节目这一目标更近一步。

　　问答环节

　　Q：从很多方面来看，ESPN旗舰节目的推出是公司将内容资产转向流媒体的最后一个重大战略转移，请问公司认为该产品将为体育迷和ESPN粉丝带来什么?在客户体验方面，该产品如何推动其向前发展?再请您介绍一下2025年体验部门营业利润预计加速的原因?

　　Robert Iger, CEO A：对于ESPN旗舰节目，除基本服务(体育直播、演播室节目和评论)，该产品还将拥有许多其他功能，如完全集成的博彩功能。强调的是，当技术应用于体育展示时，几乎一切皆有可能，例如，人工智能驱动的个性化体育中心功能，定制的体育运动体验。因此，公司对战略转移保持乐观态度。直播对于广告商极具吸引力，尤其是体育直播。该产品不仅能够提供收视率，还能为观众和广告商提供价值。因此，该产品实现了高度定制化、高度移动化、功能集成三种特点为一体，这将是消费者在体育领域见过的最好的产品。

　　Hugh Johnston, CFO A：公司之所以将2025年的体验部门营业利润的增长目标设定为6-8%，是因为1QFY25受到两次飓风以及 “宝藏号”推出前置成本的负面影响;因此，第一季度将出现负增长，但随着时间的推移，公司将在第二季度转为正增长，并在全年进一步增长。公司认为其中的驱动因素有：1)“宝藏号”即将启动;2)公司预计消费者在2025年将会逐渐增加。此外，公司对今年和明年下半年的订阅情况保持乐观态度。

　　Q：请您展望一下公司未来几年广告业务的综合增长情况?请问明年资本支出是否会略有下降?

　　Robert Iger, CEO A：昨天我采访了公司负责全球广告销售的Rita Ferro，了解市场最新动态，有线电视广告目前非常强劲，原因之一是直播。因为与流媒体相比，有线电视提供了不同的受众，公司整合业务的方式不仅从节目或技术的角度，还从广告的角度获得一些业务杠杆，使公司为广告商提供更广泛、深入的广告服务。因此二者的结合对于公司非常有效，同时公司在以整合的方式对其进行内容制作。因此观众将会看到ESPN使用ABC在周一晚以联播方式制作NFL节目，以及大量的大学生橄榄球赛，以及在赛季开始后，NBA将在ANC开始大量播出。此外，公司与谷歌的库存销售合作得很好，公司技术能够实现广告商通过交易平台机制购买平台差异化受众。

　　Hugh Johnston, CFO A：2024年广告收入占比为3%，2025年公司预计广告收入将达到或超过这一水平，因为公司所建立的广告技术或更有效地向消费者投放广告的能力是公司的竞争优势和专有技术。因此公司在此基础上对于获得广告份额的能力感到乐观。

　　Q：公司从YouTube聘请到了Adam Smith，请问AdamSmith的工作重点是什么?以及这将如何影响Disney+ 或其他流媒体产品的未来?请问公司能否分享一下对于2026财年DTC超过10%的两位数强劲利润率的信心?因为该指导不包括Hulu Live，能否请您帮助我们思考一下该产品的未来?

　　Robert Iger, CEO A：Adam Smith在改进公司所有流媒体业务的技术方面取得了进展。旗舰产品作为其优先事项之一，另一优先事项是公司将于12月4日在Disney+上推出ESPN节目。除此之外，在主页上添加推荐引擎功能能够实现通过个性化、定制化方式提高用户参与度。

　　此外，公司的目标是实现密码共享，本周公司在拉美地区推出了共享行动，目前公司约在130多个国家开展了密码共享或反密码共享活动。公司正在统一技术水平，包括跨Disney+和Hulu的媒体服务和整个广告水平。公司上述措施不仅为了创造更好的客户体验，更是为了提高参与度和减少客户流失。

　　Hugh Johnston, CFO A：关于实现两位数利润率的信心问题：1)公司希望用户数量一如既往地增长。鉴于DTC业务在很多方面都具有软件业务的特点，即因为其增量成本相对较低，所以其增量用户的利润率非常高。2)公司将继续为消费者提供价值定价。公司现在实现的增长很大程度来自于电影和电视制片厂推出的出色内容，这些出色内容也是公司的专有内容，因此随着时间推移，公司将来会提高定价。3)Adam在产品更新和功能方面有许多优先事项将提高参与度和降低流失率，包括推荐引擎的改进，将提高广告业务货币化。4)国际业务也将成为一个重要机遇。

　　Q：请问公司如何看待Guidance，因为这与公司一些保守主义思想有关。广义上讲，2025财年至2026财年每股收益增长加速，请问公司是否只考虑了旗舰产品的推出和飓风之类的因素?就旗舰产品而言，请问公司如何看待第一年的发布成本以及ARPU?请问公司认为该产品何时能够实现盈亏平衡?

　　Robert Iger, CEO A：就指引的思考方式而言，1)DTC显著改善，主要系公司投入大量资金打造该产品;2)公司考虑到并将继续在乐园和邮轮，甚至消费品方面进行大量投资。公司不仅要向投资者提供运营结果，还要提供公司对这些投资回报的预期，公司进行的投资是多年期性质的，公司对于交付充满信心。

　　对于旗舰产品而言，公司认为现在谈论旗舰产品的ARPU有点为时过早，2025年会有一笔投资，但已反映在指引中了，该产品将在2026年为我们带来增值，公司希望能在2026年相对较快地收回投资。

　　Hugh Johnston, CFO A：公司在内容方面的可见度也比较高，当公司在一部故事片上取得成功，甚至预期成功时，基本上之前系列的电影的消费量就会上升。展望2025年，电影将以《疯狂动物城》和《阿凡达》结束，2026年公司拥有《星球大战》《曼达洛人》《复仇者联盟》，和真人版的《海洋奇缘》等电影。因此公司认为，1)在质量和商业上以公司受益方式制作电影;2)公司意识到这些电影将使流媒体业绩得到显著提升。

　　Q：首先，类似Comcast，似乎打算将有线电视剥离出来，公司过去也曾考虑类似事情，也许是在有线电视娱乐方面。作为行业行动的一部分，请问公司是否将重新考虑，或者政府的变化是否会改变公司对并购机会的看法?其次，请公司分享对Epic Universe推出将产生的影响的最新看法。公司预计其在初夏推出将对年中和体验业务加速产生何种影响?

　　Robert Iger, CEO A：从合并方面来看，2017年初至年末，公司最初宣布在20世纪福克斯公司收购时，公司特别提到将通过流媒体视角这样做。公司提到一个流媒体将激增的环境，公司意识到需要大量内容和分销。此外，公司收购了Hulu，与Disney+形成了很好的分销方式，使公司能够实现约1.74 亿全球用户，并能够通过非常乐观的视角真正看到流媒体的未来。无论从分销还是内容的角度，公司目前都不需要更多的资产在流媒体世界中成长。

　　Hugh Johnston, CFO A：关于资产剥离，我上任百事公司首席财务官后做的第一件事就是研究是否有机会通过资产剥离创造价值。坦率地说，我在迪士尼并没有看到这样的机会，我首先从财务角度花了大量时间进行研究，需要考虑两件事情：1)能获得什么价格?2)剥离这些资产的运营摩擦成本是多少?分析后迪士尼没有这样的机会。

　　关于Epic，公司确实将其纳入了公司对经验展望的预期。明年夏季的早期订阅情况实际上是乐观的。公司还研究了佛罗里达州其他景点开业和其他公园开业的历史。总体来说，这对公司是有利的，公司在提供的指南中都有详细说明。

　　Q：首先，在内容制作方面，公司一直注重质量而非数量。请问公司是如何考虑在 25 年以及之后的内容增长速度的?以及未来支出增长情况的?其次对于体验部门，当您思考投资长期回报时，其中有多少是由真正的扩大容量和容纳更多游客所驱动的，而有多少是因为公司有了这些很棒的新景点而推动了乐园的定价能力?

　　Robert Iger, CEO A：内容制作方面，随着流媒体业务的发展，公司相信未来有机会也有必要在美国以外的地区进行一些选择性投资，特别是在欧洲、中东和非洲地区以及亚太地区。公司已经放缓了在这些市场的投资，在公司掌握技术、改进技术之前，公司对整体投资都很谨慎，因为如果公司能利用技术来降低客户流失率，那么也就是在内容方面实现投资回报。因此公司在从已有投资获得必要回报之前，不会在内容方面投入资金。但是在发展流媒体业务的过程中，优先考虑美国以外的市场，并在这些市场上提供特定的内容，将成为公司战略的一部分。

　　Hugh Johnston, CFO A：公司已经在内容方面建立了一些增量模型，但还不足以对公司的整体现金流或算法产生重大影响，但是公司确实认为国际市场是一个绝佳的机会。关于体验问题，公司的预测是两者兼顾，随着公司的发展，公司将有能力灵活处理两方面，公司已经有了相当保守的模式。

　　Q：首先，有线电视网络是展望中关注较少的一个领域，请问公司是如何进行多年期预测的?以及请问公司未来几年的业务管理是什么?其次，First Call发布了一份DIRECTV协议，请问公司这对迪士尼将产生什么影响?应该如何将这一交易结构视为未来的模板?而不是最近公司所做的其他交易，如Charter?

　　Robert Iger, CEO A：关于有线电视，公司的模型对其的预测是将继续下降。公司目前拥有大约1.75 亿的流媒体消费者，公司的优势在于投资组合运作方式有一点天然的对冲作用。因此，如果人们放弃有线电视而选择流媒体，公司将有很好的方式来实现这些转移的货币化。随着消费者选择的不断变化，无论用户选择有线电视还是流媒体平台，公司均能很好应对。在很多方面，迪士尼是大多数家庭的必备平台。关于DIRECTV，像所有这些交易一样，它们基本上都是根据特定合作伙伴的具体情况精心设计的。因此，公司不会试图将其理解为其他交易的模板。

　　Q：首先，请问公司认为流媒体业务持续发展和利润率扩大的基石是什么?请公司介绍一下在可预见的未来，特别是2025财年，用户增长与定价增长的比例。其次，本地语言内容对于提高本地市场的参与度至关重要。我们看到公司的竞争对手在扩展本地内容方面可能比迪士尼平台上看到的更多。那么，请问公司是否有更积极的计划?(在国际扩张的同时，增加更多适合本地的内容)

　　Robert Iger, CEO A：关于流媒体，公司会对市场进行解读，并根据市场情况做出反应。但是公司希望在平衡定价和用户增长过程中，稍微向定价倾斜。

　　关于本地内容，公司的本地内容非常有价值。公司已经做了相当数量的本地内容，特别是在亚太地区制作的一些韩剧，公司在拉丁美洲也制作了一些内容。在公司对产品感到满意之前，公司并不希望在其投入太多资金，这样公司将能将流失率控制在合适的水平。

　　截至目前，公司有两部票房达10亿美元的电影，实际上是业内仅有的两部。这些电影的票房来自世界各地，这些电影在市场引起了共鸣。关于定价，公司所做不仅关于定价问题，还将致力于把消费者转移到流媒体平台的广告商支持方面。目前，在美国约60%的新用户会购买公司的流媒体服务、广告商支持或AVOD。现在美国总用户数的37%是AVOD用户，全球总用户数的30%是AVOD用户。因此，公司最近提高定价实际上是为了让更多的人选择 AVOD，因为公司意识到ARPU以及广告商和流媒体对它的兴趣都在增长。

　　Q：请公司谈一谈印度的资产剥离问题，请问公司在指导意见中提及的相关内容，我们应该如何为出售印度资产做出调整?请问公司认为印度的业务前景如何?我们认为公司将保留Reliance的股份。请问公司在资产剥离或部分出售后，公司在印度的业务情况如何?

　　Hugh Johnston, CFO A：公司对Reliance的交易感到非常满意。Reliance在印度拥有巨大的业务。展望未来，公司的持股比例将达到 30%，Reliance的员工将以他们的股份管理业务。关于对迪士尼财务的具体影响，公司已将交易的结束纳入指导计划。

　　Q：关于主题公园，美国国内的疲软现在是否已经过去?似乎国内的表现比8月报告中预期的要好。而国际方面，似乎第四季度国际主题公园出现了一些新的疲软。基于此，公司应该如何看待未来的国际增长?本季度Disney+国际核心订阅增长强劲，本季度是否有任何重大事件，例如批发关系的建立?还是季节性因素?2023年第四季度也有类似的增长。

　　Robert Iger, CEO A：在国内，公司确实感觉到消费者正在增强。正如之前提到的，公司显然看到了国内主题公园的增长，对此公司感到非常乐观。因此，公司对未来的预期是消费者的逐渐增强。关于国际，有两个因素：1)巴黎奥运会;2)上海的消费者也出现了一些疲软。但是，公司预计这只是暂时的，从长远来看，这并不是值得担忧的事情。关于国际订阅，没有太大的变化。这是国际用户群的良好增长。

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