今年2月，当谷歌母公司Alphabet(GOOGL.US)在英镑市场发行那笔10亿英镑、2126年到期的百年债券时，市场给出了近10倍的超额认购。彼时，这是自1997年摩托罗拉以来科技公司首次发行百年期债券，被视为AI基础设施投资浪潮中的里程碑事件。五个月后的今天，这笔债券的价格已跌至89.978便士——首次跌破面值的90%。与此同时，谷歌股价在公布业绩后下跌，截至发稿，周四盘初下跌约7%。
价格崩塌：五个月蒸发逾10%
数据显示，这笔票面利率6.125%的百年债券周四报价为89.978便士。自2月以略低于面值的价格发行以来，其价值已累计下跌超过7%至10%。其风险溢价较无风险基准利率一度高达139.8个基点。
这一跌幅在投资级公司债中极为罕见。Cbonds经理Lana Vaselova直言：“跌幅并不完全令人意外——百年债券对利率变动具有极端敏感性，这正是当初利率看似将下降时它如此具有吸引力的原因”。
然而，真正让市场警惕的是：Alphabet的信用质量并未恶化。这不是谷歌突然变成高风险借款人的故事，而是久期风险在发挥作用。
价格崩塌的三重冲击：久期、供应与AI疑虑的共振
第一重：极端的久期风险。百年债券的修正久期意味着，收益率每上升1个百分点，债券价格就可能下跌近15便士。自2月发行以来，全球长期利率环境已发生显著变化。美伊冲突爆发后，投资者重新评估了长期通胀预期。英国10年期国债收益率在5%附近徘徊，30年期收益率一度触及5.78%——对一支百年债券而言，这种利率环境的变化足以造成毁灭性的价格冲击。
第二重：史无前例的供应洪峰，Alphabet并非孤例。今年以来，Alphabet、亚马逊（AMZN）、Meta（META）、甲骨文（ORCL）、英伟达（NVDA）和SpaceX（SPCX）六家“AI超大规模计算商”已在全球债券市场累计发行约2440亿美元债券，较2024年的170亿美元增长逾14倍。仅过去数周，英伟达（NVDA）、SpaceX（SPCX）和亚马逊（AMZN）就合计发行了约750亿美元债券。
自2025年初以来发行的超大规模云服务商债券中，约79%的债券信用利差较上市首日有所扩大，价格较发行价平均下跌3.3个点。“无论在哪个市场发行，这类债券都属于表现最差的一批”。Rathbones固收主管布林.琼斯指出：“供应增加，价格就会下跌”。
第三重：AI资本开支的回报疑虑。7月23日，Alphabet发布二季报并将全年资本支出预期从1800亿至1900亿美元区间上调至1950亿至2050亿美元。谷歌云营收同比大增82%至248亿美元，但公司当季消耗了59亿美元现金——有史以来首次出现自由现金流为负。
这正是债券投资者最担心的事：当一家全球最赚钱的公司开始“烧钱”烧到现金流转负，AI基础设施的资本回报周期（883436）究竟有多长?CEO皮查伊在财报会上坦言，AI回报尚处于早期阶段。对百年债券持有人而言，“早期阶段”意味着未来数十年现金流的不确定性。
市场连锁反应：从Alphabet到整个超大规模板块
Alphabet百年债券的下跌并非孤立事件。数据显示，Alphabet和亚马逊（AMZN）发行的长期债券是周四欧元投资级债券市场表现最差的债券之一。
意大利联合信贷银行信贷策略师Michael Teig在报告中警告：“超大规模投资公司债券信用利差近期的扩大，重新引发了投资者对其商业模式可行性的争论，尤其是在其资本支出充裕的情况下。”
摩根大通（JPM）表示，当前超大规模云计算（885362）公司债券利差走阔，是高评级债券投资者试图消化债券发行节奏加快的结果。巴克莱则警告，鉴于“集中度风险不断上升”，投资者不应因利差扩大就盲目追逐这些债券。
Alphabet百年债券从10倍超额认购到跌破90便士，仅用了五个月。这五个月里，美伊冲突重塑了全球利率预期，AI超大规模计算商发债2440亿美元淹没了投资级市场，而Alphabet自身也首次交出了自由现金流为负的财报。三重冲击之下，那笔曾被养老金和保险公司疯抢的百年债券，正在经历市场对其AI叙事最残酷的定价重估。
PGIM投资组合经理Michael Campion对此总结道：投资级债券投资的核心考量是主体偿债能力，债权配置的定价锚是企业真实现金流，而非远期增长预期。当AI的“世纪故事”与百年债券的“世纪久期”正面碰撞时，市场选择用脚投票——至少目前如此。
