温氏股份

华安证券——2024年盈利逾90亿元，生猪成本保持一梯队

主要观点： 　2024年预计盈利92.4亿元，同比扭亏为盈 　公司公布2024年业绩快报：2024年实现收入1049亿元，同比增长16.7%；归母净利润92.4亿元，扣非后净利润96.2亿元，同比均扭亏为盈。 　核心生产指标持续改善，2024Q4肉猪综合成本降至14元/公斤 　2024年，公司肉猪出栏量3018.3万头，同比增长14.9%，仔猪销量114.3万头；2024年末，公司能繁母猪存栏量约174万头，季环比上升约5.5%，为实现2025年肉猪销售目标3300-3500万头奠定坚实基础。2024Q4，公司继续强抓基础生产管理和重大疫病防控等工作，疫病防控效果处于2021年以来最优水平，核心生产指标持续改善，肉猪上市率提升至93%以上，同时叠加饲料原料价格下降等影响，公司养殖成本同比较大幅度下降。2024Q4，公司肉猪养殖综合成本7元/斤，若与Q3同口径相比，剔除年底特殊事项影响，Q4肉猪养殖综合成本约6.7元/斤，季环比下降0.2元/斤；2024年全年公司肉猪养殖综合成本约7.2元/斤，同比下降约1.2元/斤，完成年度成本目标。分季度看，2024Q1、Q2、Q3、Q4公司生猪业务盈利分别为约-9亿元、约18亿元、约46亿元、约30亿元。2025年1月，公司在实际销售天数偏少的情况下，仍实现了肉猪养殖综合成本6.4-6.5元/斤，成本继续保持在行业第一梯队水平。 　肉鸡出栏稳步增长，Q4肉鸡出栏成本降至11.4元/公斤 　2024年，公司肉鸡出栏量12.08亿羽，同比增长2.1%，公司规划2025年肉鸡出栏量同比增长5%或以上。2024Q4，公司肉鸡养殖（884276）上市率提升至95.3%，是公司近年最好水平，毛鸡出栏完全成本降至5.7元/斤，季环比下降约0.3元/斤；2024年全年，公司毛鸡出栏完全成本降至6元/斤，同比下降0.8元/斤，完成年度成本控制目标。分季度看，2024Q1、Q2、Q3、Q4公司肉鸡业务盈利分别为约0.2亿元、约8亿元、约7亿元、约8亿元。2025年1月，公司肉鸡上市率95.2%，毛鸡出栏完全成本降至5.6-5.7元/斤。 　生猪价格已步入下行周期（883436），成本控制将是重中之重 　①生猪产能从2024年第二季度开始缓慢恢复，根据统计局数据，2024Q2-Q4能繁母猪存栏量累计增幅2.2%，我们预计2025年生猪价格将步入下行周期（883436）。全国能繁母猪年均存栏量与1年后全国生猪年度均价呈现出高度负相关性，2024年全国能繁母猪年均存栏量同比下降4.8%，考虑生产效率提升的因素，2025年猪价虽步入下行周期（883436），但仍将获得一定支撑。猪价下行周期（883436），成本控制将是重中之重；②2025年第6周(2.3-2.9)：黄羽在产祖代存栏143.2万套，处于2021年以来同期最高；黄羽在产父母代存栏1383万套，处于2023年以来同期最高；黄羽父母代鸡苗销量122.1万套，处于2021年以来同期高位；黄羽全国商品代毛鸡均价13.96元/公斤，成本14.16元/公斤，2月上旬黄羽鸡养殖微亏，今年以来处于盈亏平衡附近。 　投资建议 　我们预计2024-2026年公司肉猪出栏量3018万头、3400万头、3700万头，预计肉鸡出栏量12.08亿羽、12.68亿羽、13.32亿羽，对应归母净利润92.55亿元、123.49亿元、111.83亿元，同比分别增长244.9%、33.4%、-9.4%，归母净利润前值2024年102.57亿元、2025年154.46亿元、2026年129.51亿元，本次调整幅度较大的原因是，修正了24-26年猪价预期、鸡价预期。2025年生猪价格虽步入下行周期（883436），但公司成本始终处于第一梯队，市占率和竞争优势不断增加，维持公司“买入”评级不变。 　风险提示 　疫情；鸡价、猪价下跌超预期。

银轮股份

国金证券——公司深度研究：全球热管理龙头，数能和机器人业务重塑成长空间

投资逻辑： 　国内汽车热管理（885999）龙头，产品矩阵向全应用场景拓展。经40余年的发展，公司成为国内汽车热管理（885999）行业的龙头企业。公司凭借内燃机板式换热器的成功研发进入热管理市场，之后逐步迈进乘用车（884099）领域，并从车端延伸至数据中心、特高压（885425）、储能（885921）等第三曲线业务领域。根据乘联分会测算，2025年新能源（850101）乘用车（884099）销量预计1330万辆，同比+20%。据2024年华经产业研究院测算，新能源（850101）热管理ASP达6410元，远高于传统车的2230元，公司有望随行业持续增长。 　商用车业务渐进复苏，新能源（850101）商用车增速稳健提升。国家信息中心预计至2025年，商用车市场有望实现约6.5%的增长，市场规模将回升至410万辆，主要来自大规模的设备更新和消费（883434）品的“以旧换新”，其中，据福田汽车（600166）预测，新能源（850101）商用车2025年销量将达到84万辆甚至更高，同比约+45%。公司在不锈钢油冷器、EGR冷却器、缓速器油冷器等传统产品具有技术领先优势，陆续获得客户项目定点。 　实现多维应用场景热管理，数字与机器人开拓第三增长曲线，重塑公司成长空间。我们预计2024-2026年公司数字与能源（850101）业务营收将达到11/15/19亿元，同比+51%/+43%/+27%。 　数据中心方面，公司控股子公司开山银轮已经成功获得了多家数据中心整体解决方案服务商的采购订单，计划供应大量的算力中心液冷散热系统，未来有望为公司提供新的盈利增长极。 　机器人方面，公司具备机器人热管理和执行器总成的底层技术积累。公司通过迁移汽车热管理（885999）技术，已申请和授权多项人形机器人（886069）热管理专利。硬件上，公司拥有多家涉及表面处理、铝合金压铸、电机业务的子公司，为机器人执行器总成布局提供底层解决方案。 　盈利预测、估值和评级 　预计公司2024-2026年净利润对应EPS分别为1.00元、1.33元、1.69元，对应PE分别为18.68、14.12、11.10。可比公司2025年PE平均值为32.43倍。我们认为，公司基本面稳健且数字能源（850101）业务等带来业绩较快增长，现已开拓机器人相关布局，给予2025年30倍估值，目标价39.90元，给予公司“买入”评级。 　风险提示 　汽车销量不及预期，海外业务发展不及预期，第三、第四曲线业务发展不及预期，原材料价格波动风险，汇率波动风险。

华利集团

国泰君安——基本面稳健向好，关注超跌布局机会

投资要点： 　投资建议：公司订单景气度较高，客户多点发力增长可期，后续展望乐观，扩产计划积极。我们维持2024-2026年EPS预测为3.28/3.88/4.54元。考虑到公司为全球运动鞋制造龙头，业绩成长性及确定性较强，给予2025年高于行业平均的21倍PE，维持目标价81.4元，维持“增持”评级。 　针对2024年，我们预计公司收入、利润同比增长约20%左右。2024年下游去库结束，行业整体进入补库周期（883436），公司订单表现亮眼，Q1-3收入同比增长22%，我们预计2024Q4延续稳健增长，全年收入、利润预计均取得20%左右增长。 　针对2025年，我们预计收入利润延续双位数稳健增长。1)Adidas:2025年增量核心来源，我们预计有望达到千万双级别。2)NewBalance:自身收入增速亮眼，我们预计2025年订单增量较多，且单价较高。3)hoka:公司为第一大鞋履供应商，开发邦代9、克利夫顿10等产品，超临界发泡技术受好评，预计2025年订单延续稳健增长。4)ON:自身销售增长较快，我们预计2025年一个多品牌工厂将被ON包厂，订单增长可期。5)Nike：新CEO上任后产品策略调整中，我们预计2025年订单延续稳健。6)产能:公司开启扩产大年，预计2025年新增4个工厂，其中中国一个新工厂、印尼一个新工厂预计2月试生产，年中预计越南2个新工厂投产。 　中长期：竞争优势持续夯实，自动化与超临界发泡有望打造新竞争力。一方面，公司目前掌握超越市面上大部分鞋材厂的物理发泡能力，有望加深品牌合作(为品牌节约成本、加强供应质量与稳定性等)，打开自身增长空间；另一方面，公司正努力实现加大鞋履成型自动化，有望节约成本提升盈利，并减小招工可能存在的问题。 　风险提示：下游需求不及预期，产能扩张不及预期

锦波生物

华龙证券——公司深度研究报告：专注重组胶原蛋白领域，构建起全方位产业链

摘要： 　医药行业新秀，多年深耕功能蛋白研发。成立十六年来，公司致力研究重组人源胶原蛋白与抗HPV生物蛋白产品研究领域，获取重组Ⅰ型人源化胶原蛋白冻干纤维、重组XVII型人源化胶原蛋白修复冻干粉等数个相关医疗器械（881144）注册证。公司于2023年在北京证券交易所上市，成为北交所“重组胶原蛋白第一股”，同年“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液”获批上市。 　主营业务稳健增长，盈利能力持续增强。2019-2024Q1-Q3，锦波生物营业收入分别为1.56/1.61/2.33/3.90/7.80/9.88亿元，CAGR达到37.85%。2019-2024Q1-Q3，锦波生物归属于母公司净利润分别为0.45/0.32/0.57/1.09/3.00/5.20亿元，CAGR达到53.04%。随着2021年三类医疗器械（881144）产品“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维”获批上市，重组胶原蛋白收入增长，公司营业收入呈现加速增长态势，公司归母净利润同样恢复增长。2019-2024Q1-Q3，公司销售毛利率始终保持在80%以上，分别为84.69%/80.01%/82.29%/85.44%/90.16%/92.37%，主要系公司坚持研发创新，多项产品获批上市所致。 　科研实力雄厚，增强公司核心竞争力。公司以“创新驱动人类美好人生”为愿景，专注于功能蛋白的开发与创新，始终致力于两大核心领域：人体结构性材料及重大传染病防治。通过不懈努力，公司持续研发并拥有高级结构的功能蛋白生物材料。同时，公司拥有构建完成10吨规模A型人源化胶原蛋白生物新材料制造基地，实现了大规模注射级原材料到终端产品的落地转化，完成了我国原始创新生物新材料0-1的突破。 　终端产品应用场景多样，涉及不同行业领域。目前，公司建立了从上游功能蛋白核心原料到医疗器械（881144）、功能性护肤品等终端产品的全产业链业务体系，其胶原蛋白产品广泛应用于医疗美容（884273）、妇科、泌尿科、皮肤科等多个领域。公司核心产品为重组胶原蛋白产品和抗HPV生物蛋白产品，主要应用于美容、皮肤科、妇科、外科、肛肠科、护肤等不同场景。后期公司还将继续探索核心产品在骨科、口腔科、心血管科等领域的应用潜力。 　盈利预测及投资评级：公司发布2024年业绩预告，预计归母净利润71,900~7,3700万元，对比2023年归母净利润29,979.63万元，同比增长139.83%~145.83%。因此我们上调2024年-2026年盈利预测，预计公司2024-2026年收入为15.22/21.30/26.63亿元(原14.75/20.65/25.81亿元)。归母净利润为7.25/10.02/12.55亿元(原6.52/9.72/12.17亿元)。对应公司2025年2月14日股价2024-2026年PE分别为27.0/19.5/15.6倍。参考可比公司华熙生物（688363）、诺唯赞（688105）、百普赛斯（301080）、巨子生物（HK2367），我们看好公司主业的稳健增长和持续投入创新产品研发，维持“买入”评级。 　核心假设： 　(1)医疗器械（881144）业务：医疗器械（881144）是公司收入占比最大的业务。收入：“注射用重组Ⅲ型人源化胶原蛋白溶液”的获批进一步提高了公司的行业竞争力，将加速产品的市场渗透率，我们预计2024-2026年医疗器械（881144）业务营收收入分别为13.57/19.10/24.13亿元，同比增速分别为99.60%/40.74%/26.34%。2024-2026年医疗器械（881144）业务成本分别为0.99/1.75/2.24亿元，同比增速分别为113.92%/76.42%/28.07%，公司受点位扩张的影响，预计2024-2026年医疗器械（881144）业务毛利率分别为92.69%/90.83%/90.71%。 　(2)功能性护肤品业务：公司通过打造自有品牌，功能性护肤品业务发展增速快。公司定向开发原材料并研发具备特定功能的护肤品，我们预计2024-2026年功能性护肤品业务营收收入分别为1.26/1.74/1.97亿元，同比增速分别为66.08%/37.96%/13.19%。 　2024-2026年功能性护肤品业务成本分别为0.42/0.70/0.83亿元，同比增速分别为69.79%/68.79%/18.47%,预计2024-2026年功能性护肤品业务毛利率分别为67.07%/59.71%/57.83%。 　(3)原料及其他业务：通过不懈努力，公司持续研发并拥有高级结构的功能蛋白生物材料。公司生产的原料广受业内同行认可，我们预计2024-2026年原料及其他业务营收收入分别为0.38/0.46/0.52亿元，同比增速分别为57.15%/20.13%/13.91%。 　2024-2026年原料及其他业务成本分别为0.10/0.10/0.12亿元，同比增速分别为66.77%/5.25%/17.30%,预计2024-2026年原料及其他业务毛利率分别为74.42%/77.59%/76.92%。 　风险提示：1)技术突破与应用风险。2)行业竞争加剧。3)新产品研发上线及表现不及预期。4)政策及监管环境趋严。5)受宏观环境影响，医美消费（883434）不及预期。

致欧科技

国泰君安——更新报告：回购彰显信心，看好业绩释放潜力

投资要点： 　维持增持。维持预测公司2024-26年EPS为0.93/1.35/1.75元增速-10/45/30%；参考可比公司估值，给予公司2025年18.5倍PE，上调目标价至25元，维持增持。 　事件：1)公司公告拟使用自有资金及银行回购专项贷款，以集中竞价交易方式回购公司股份，用于实施员工持股计划或股权激励计划；本次回购总额0.5-1亿元，回购价格不超过28元/股，预计回购股份数179-357万股，占总股本0.44%-0.89%；2)回购目的：基于对公司未来发展前景的信心和对公司内在价值的高度认可，为进一步丰富、完善公司长期激励约束机制，有效激励公司核心团队成员，促进公司可持续健康发展；3)考虑到公司2024年4月推出上市后首次股权激励，我们看好公司后续望建立长效激励机制。 　公司于2024年4月推出上市后首次股权激励。1)公司以12.13元/股向董事、高管、核心技术及业务人员等不超过47人授予350万股，占总股本的1%；2)对2024-26年营收增长提出考核要求，以2023年营收为基数，2024-26年增速触发值分别20/44/72.8%，我们计算同比增速均20%；2024-26年增速目标值分别25/56.25/95.31%，我们计算同比增速均25%；3)按假设条件，首次授予需摊销的总费用约4895万元，其中2024-26年分别2254/1787/724/129万元。 　看好2025年利润释放潜力。1)2024年因地缘政治等影响，全球运力紧张，海运价格上涨明显，公司利润端受较大拖累，2024Q1-3扣非净利增速分别14/-50/-1%；随海运价格回落(SCFI连续5周下跌)，运价对公司利润的影响将大幅降低；2)美国小额豁免政策或取消，公司以亚马逊（AMZN）等三方平台为主进行销售而非小额豁免模式，或将受益市场份额提升；3)公司强化仓储布局、提升自发占比，积极拓展东南亚（513730）优质供应商资源以降低关税影响，且受益汇率贬值，看好利润率企稳回升；4)期待新品类、新平台、新区域布局。 　风险提示：国际贸易摩擦及物流风险、行业竞争加剧等

工业富联

财通证券——单季收入再创历史新高，下一代产品已陆续出货

事件：2025年2月21日公司发布2024年业绩快报，2024年公司实现营业收入6,091.35亿元，同比+27.88%；实现归母净利润232.16亿元，同比+10.34%。 　4Q2024单季度公司业绩同环比稳健增长，单季度收入再创历史新高（883911）。单4Q2024来看，公司实现收入1727.62亿元，同比+17.11%，环比+1.46%，再创历史新高（883911）；归母净利润80.75亿元，同比+6.88%，环比+26.13%；扣非归母净利润86.80亿元，同比+30.02%，环比+40.00%。 　云计算（885362）业务是核心成长动能，通讯及移动网络设备公司领先地位进一步巩固。云计算（885362）业务方面，收入同比实现超50%成长，占公司整体营业收入首度超过五成。其中，AI服务器营业收入较上年同期成长远超1.5倍，占整体服务器营业收入比例由三成提升至超四成。通用服务器营业收入较上年同期成长20%，优于整体市场趋势。而在通讯及移动网络设备方面，公司持续紧跟数字经济（885976）与AI发展的步伐，通过先进技术研发及产能布局，出货实现稳健成长，持续巩固了在行业内的领先地位。 　面向核心客户的下一代产品已陆续出货。以客户类别来看，云服务商服务器营业收入较上年同期成长超80%，占整体服务器营业收入首次过半；品牌商服务器营业收入也在北美Tier-1品牌客户加大AI服务器采购的情形下，较上年同期成长超过70%。随着AI技术的不断发展，公司与核心客户的合作程度进一步加深，与客户共同研发的下一代新品已陆续出货。我们预计随着该产品量产爬坡，有望为公司贡献重要收入增量。 　投资建议：我们预计公司2024/2025/2026年收入分别为6091.35/9048.61/11227.97亿元，归母净利润分别为232.16/308.37/387.04亿元，对应PE分别为19.85/14.95/11.91倍，维持“增持”评级。 　风险提示：新产品进度不及预期、行业竞争加剧、宏观需求不及预期、地缘政治风险、汇率波动风险、限售股解禁风险。