美银近期邀请了Gavekal的创始合伙人兼首席执行官路易斯-文森特加夫(Louis-Vincent Gave)先生，探讨他为何认为2025年中国牛市可能会延续。

　　以下是美银对他观点的总结。需要注意的是，文中表达的观点仅代表第三方发言者，不应被视为等同于美国银行全球研究部的观点。Deepseek打破了三种根深蒂固的观念

　　路易斯-文森特加夫先生表示，自从特朗普总统将注意力从贸易战转向对华科技战以来，中国经济发生了重大的范式转变。这使得中国在各个行业的供应链上都致力于打造独立性，因此，大量银行贷款流向了科技和工业领域。加夫称，中国经济增长的驱动力已从房地产驱动转向科技和工业驱动。他还表示，Deepseek的推出打破了以下三种观念：

　　1)中国可能会在技术上受到限制；

　　2)中国的人工智能(AI)发展如果无法获取西方最强大的人工智能芯片，将难以为继；

　　3)大型科技公司有能力自行投入大量资金建设技术基础设施。

　　他强调，这将为中国股票市场在去年以来的表现再添一把火，而Deepseek的出现更是为股市提供了进一步的助力。在过去五年里，中国在多个领域已超越西方

　　加夫表示，在过去五年里，中国在电动汽车、工业机器人、核电站、高速列车、涡轮机、太阳能电池板和电池等领域已超越西方……如今，中国不再生产低质量的商品，而是生产质量更高、价格更具竞争力的商品。美国希望维持长期债券收益率低位

　　加夫指出，正如财政部长珍妮特耶伦(Janet Yellen)和埃隆马斯克(Elon Musk)所提到的，特朗普政府的首要任务是确保长期债券收益率不会上升。与特朗普1.0时期不同，特朗普这次没有提及股票市场。

　　加夫表示，鉴于中美之间的紧张局势可能会消除，且中国市场估值较低、上涨势头良好、股息收益率可观，债券收益率较低，而且政府也支持市场。他认为达成“重大协议”有相当大的可能性，这对中国股市而言很可能是重大利好。

　　关于特朗普总统的“美国优先投资政策”，加夫表示，该政策在实际运作中存在矛盾之处，因为美国目前存在巨额的经常账户赤字，而这项政策传递出不欢迎外国资本的信号。在这种情况下，他质疑，如果人们在美国销售商品却不能将资金再投资于美国，他们是否还会愿意购买美国国债呢？他说，如果特朗普旨在减少贸易逆差并阻止投资，这将导致美元贬值并推高通货膨胀，所以他怀疑新政府是否会允许这些情况发生。即使中美未达成协议，中国面临的压力也较小

　　加夫认为，即使中美两国在五月份未能达成协议，中国也能够应对，因为在过去十年里，中国对美国的出口占比已从8%降至2.7%。此外，大部分对美出口产品是苹果相关产品、电子产品和其他低附加值产品。与此同时，中国对新兴市场的出口大幅增长，而且出口的大多是高附加值产品，比如电动汽车、发电厂和铁路等。

　　加夫表示，中国从贸易全球化中受益。美国越是与世界其他国家疏远，其阻止这种全球化的能力就越弱。乐观情形：将1万亿美元贸易顺差资金回流投入股市

　　加夫表示，当今世界最大的宏观异常现象之一是中国拥有近1万亿美元的贸易顺差。通常情况下，当一个国家存在大量贸易顺差时，资本会流入该国，推动汇率上升，资产价格和国内消费也随之走高，进而使贸易顺差缩小。然而，加夫认为，由于中国企业家对房地产市场和国内股市缺乏信心，再加上关税威胁，他们将资金留在海外。在18个月内，香港的美元存款从2200亿美元增加到了9500亿美元。中国企业家还倾向于用这些资金购买黄金或存入银行。如果资金存入银行，由于缺乏信贷需求，这些资金会流向中国国债市场。在加夫看来，这就是中国国债收益率降至历史低点的主要原因。这也是为什么自2022年人们开始对中国失去信心时，中美两国债券收益率与股息收益率之间的差距开始出现逆转。加夫指出，当中国的储蓄开始从债券市场流向股票市场时，中国股市存在上行潜力，直到中国债券收益率从目前约1.8%的水平回升至3%左右。

　　加夫指出，如果投资者认为中国牛市是由外资流入推动的，那么当前的市场上涨可能只是短期的交易性反弹。然而，如果牛市是由大规模贸易顺差资金回流以及人们信心的恢复所推动的，那么这可能会是一轮更具可持续性的牛市。同时，在他看来，资金流入中国市场的潜在转向或平衡，从长期(5-10年)来看，不一定会引发其他新兴市场的熊市。他提到，鉴于印度市场与其他新兴市场之间存在较大的估值差距，印度市场的估值可能会因资金外流(过去4-5个月资金净卖出)而受到更大影响。更健康的股市、消费保障与出生率

　　在提升人们信心方面，加夫强调，过去几年里，生活在三四线城市的人们似乎幸福感更强，因为他们受益于基础设施支出的增加(比如高铁、医院、学校等等)，并且当地有更多的工业就业机会，而不必前往北京或上海。与此同时，生活在一二线城市的千禧一代面临着压力，因为他们中的大多数人都受到了房地产市场调整的冲击，资产负债表现在可能已经为负。他还认为，这些人收入增长可能最少，并且很可能在服务业工作。在过去二十年里，中国每年的大学毕业生人数从100万增长到了如今的1200万。

　　中国政府也希望提高当前较低的出生率，加夫表示，要做到这一点，政府需要帮助千禧一代修复他们的资产负债表。他认为有三种方法可以实现这一目标：1)增加收入，但鉴于劳动力供应过剩，这并不容易；2)改善房地产市场——加夫认为政府目前正在努力稳定房地产市场；3)提振股市，因为大多数生活在一二线城市的千禧一代和X世代持有股票。

　　加夫表示，政府还需要增加社会保障方面的支出——目前，中国在社会转移支付方面的支出仅占国内生产总值(GDP)的6%左右，这一比例非常低。在过去六个月里，我们已经听到不同的政府官员表示他们将改善这一状况，加夫认为在接下来的六个月里，我们会看到更多关于这方面的公告。

　　总的来说，加夫表示，中国经济在2000-2018年由房地产驱动，在2018-2024年由工业部门驱动，而现在则由消费驱动。他认为，刺激消费的一种方法是提升资产价格，包括股价。特邀发言人简介

　　路易斯-文森特加夫(Louis-Vincent Gave)Gavekal公司的创始合伙人兼首席执行官。加夫曾加入法国军队，在山地步兵营担任少尉。几年后，他离开军队，加入法国巴黎银行，担任金融分析师——先是在巴黎任职，后到香港工作。1998年，加夫离开法国巴黎银行，与父亲查尔斯(Charles)和阿纳托利卡列茨基(Anatole Kaletsky)共同创立了Gavekal公司。