浙商证券（601878）发布研报称，年初春运量价表现受高基数扰动，并且市场此前对油价、汇率预期较为谨慎，导致航空板块股价下行。短期来看，行业进入传统淡季，供给持续紧张，低基数效应有望带来票价拐点，叠加油价、汇率均出现边际改善。中长期来看，行业供给受限预计较持久，需求有望稳健增长，供需关系逆转在即，高利润弹性可期，建议逢低布局。推荐：春秋航空（601021）(601021.SH)、吉祥航空（603885）(603885.SH)、华夏航空（002928）(002928.SZ)等。

　　浙商证券主要观点如下：

　　航空机场：Q1行业客座率创新高，量好于价

　　航空：2025年春运客流创历史新高，客座率维持高位，票价在高基数上双位数下跌，但春运后票价同比跌幅持续收窄，3月有望同比持平。考虑一季度油价同比下跌10%、人民币升值0.17%，预计华夏业绩同比高增(24Q1基数较低)。1)春运：2025年春运期间民航旅客量日均约225.5万人次，同比增长7.4%，创历史新高。民航经济舱(含税)平均票价约875元，同比下降11.3%。2)1-2月累计ASK：国航、南航、东航、春秋、吉祥ASK同比24年同期分别+4%、+6%、+6%、+9%、+8%。

　　3)1-2月累计客座率：国航、南航、东航、春秋、吉祥累计客座率分别为80.5%、85.7%、83.9%、91.0%、83.8%，同比24年同期分别+0.4、+2.4、+3.5、-0.9、-1.6pct，同比19年同期分别-1.7、+2.9、+1.4、-1.1、-0.9pct。4)油价：25Q1航空煤油平均价格为6042元/吨，环比小幅提升，同比24Q1下跌10%。5)汇率：3月21日美元兑人民币中间价7.1760，人民币较24年末升值约0.17%。

　　机场：随着国际航线旅客吞吐量恢复，机场商业持续好转，机场业绩持续修复。1-2月上海机场（600009）、白云机场（600004）旅客量分别为2151、1345万人次，恢复至19年同期的107%、112%，其中国内旅客量恢复至19年同期的114%、121%，国际及地区旅客量恢复至19年同期的93%、89%。

　　跨境物流：空运运价指数同比+9%，嘉友非洲业务高速增长

　　嘉友国际（603871）：非洲板块保持增长趋势，预计蒙古焦煤业务贸易量有望同比增长，但单吨利润因煤价、短盘运费高基数而有一定压力。2025年1-2月，甘其毛都口岸进口煤炭量574万吨，同比-4%，进口铜精粉19万吨，同比+22%。25Q1(截至3月18日)短盘运费平均为58元/吨，同比-51%。

　　跨境物流：Q1空运运价同比稳步提升，跨境电商货运量增长为行业运价提供较强支撑，Q1(截至3月17日)上海出境空运运价指数(BAI80)平均为4292点，同比+9%，环比-19%。

　　公路铁路港口：公路货运同比改善，港口延续增长，但外需或受关税扰动

　　公路：25Q1(截至3月16日)高速公路货车周均通行量同比+0.3%、环比-19%，预计高速公路公司25Q1盈利同比略有改善。

　　铁路：2025年1-2月全国铁路发送旅客7.38亿人次，同比增长6.4%，其中动车组发送旅客5.44亿人次，同比增长6%。全国铁路旅客周转量完成2898亿人公里，同比增长2.9%，其中动车组旅客周转量1923亿人公里，同比增长4.5%，铁路客流维持中个位数增长。但从广深铁路（601333）披露数据来看，1-2月，广深铁路旅客发送量同比-7.3%，长途车旅客发送量同比-5.9%，表现较为疲弱。

　　港口：截止3月16日，中国港口集装箱周吞吐量同比+10.5%，外贸表现强劲，显示出需求的韧性。

　　航运：内贸集运运价回暖，油散运价仍处低位

　　油运：受美国制裁俄罗斯原油、特朗普极限施压伊朗的影响，25Q1 VLCC运价环比24Q4持续回升，但由于24Q1红海事件发酵，面临较高基数，VLCC运价同比仍下滑11%。苏伊士船型运价3.5万美元/天，同比下滑26%，MR船型运价1.8万美元/天，同比下滑52%。

　　集运：外贸方面，Q1 SCFI运价均值1849点，同比-8%，24Q1受红海事件影响，集运亦面临较高基数。CCFI方面，Q1运价均值为1372点，同比+6.3%，主要因为红海事件后长协价格提升，船公司锁定高收益长协价。内贸方面，Q1 PDCI指数均值为1229点，同比+9%，受外贸租船景气带动，内贸运力持续收紧，带来运价的回暖。

　　干散货方面，25Q1 BDI指数均值1055点，同比-42%，其中BSI指数均值796点，同比-32%，铁矿石港口库存处在高位，港口累库持续走高，整体进口需求处于较低位置。

　　快递：件量延续双位数增速，年后价格竞争逐步激烈

　　上游商流：2025年1-2月社零总额8.13万亿，同比+5.5%，实物商品网上零售额累计1.8万亿，同比+14.4%，前2个月实物商品网购渗透率为22.4%。

　　行业情况：2025年1-2月快递业务量累计完成284.8亿件，同比增长22.4%;1-2月快递业务收入累计完成2210.4亿元，同比增长11.2%。根据国家邮政局和交通运输部发布的数据，估算2025年Q1行业件量同比有望延续双位数增长，预计增速为20%左右。2024年底以来部分产粮区价格竞争拉开序幕，2025年年后开工以来行业单票价格仍承压，叠加件量高速增长，预计2025Q1快递公司业绩有望同比保持稳健。

　　投资建议

　　1)航空机场：年初春运量价表现受高基数扰动，并且市场此前对油价、汇率预期较为谨慎，导致航空板块股价下行。短期来看，行业进入传统淡季，供给持续紧张，低基数效应有望带来票价拐点，叠加油价、汇率均出现边际改善。中长期来看，行业供给受限预计较持久，需求有望稳健增长，供需关系逆转在即，高利润弹性可期，建议逢低布局。推荐：春秋航空、吉祥航空、华夏航空、中国国航（601111）、南方航空（600029）、中国东航（600115）。

　　2)高股息

　　公路：当前复杂宏观背景下，持续高增长行业稀缺，盈利稳健、现金流稳定、分红意愿及能力强的高股息资产价值凸显。推荐招商公路（001965）、宁沪高速（600377）、皖通高速（600012）。

　　港口：长和拟向贝莱德财团出售全球43个港口资产(含巴拿马运河关键港口)，交易价值达228亿美元，获得国家层面的关注，这一事件引发全球港口战略价值重估。港口作为关键基础设施，未来的战略地位将持续提升，政策或将加速行业整合并购，推荐：招商港口（001872）、青岛港（601298）。

　　铁路：客运表现维持较高景气度，推荐京沪高铁（601816）：国铁集团核心资产带来的旺盛客运需求，量价提升带来的盈利增长空间;推荐广深铁路：有望完全进入高铁运营领域，带来业绩、估值双升。

　　3)跨境物流：中蒙业务基本盘持续夯实，中非业务快速扩张，支撑业绩增长，推荐嘉友国际。

　　4)快递物流： 2025年以来行业件量增速仍延续双位数增长趋势，但行业价格竞争或将加剧，龙头市占率或进一步提升。直营快递快运企业持续开拓消费场景，降本增效。①加盟快递：中长期看，行业分化持续，头部快递企业的市场份额有望进一步提升(中通快递);申通快递（002468）件量持续高速增长，2025年盈利弹性有望加速释放，建议关注圆通速递（600233）/韵达股份（002120）。②直营：看好顺丰控股（002352）(时效业务稳中有升、大件快运业务利润提升叠加新业务持续改善)、京东物流(深耕一体化供应链，外部快递快运业务持续增长，降本增效成果显著)、德邦股份（603056）(不断完善网络布局，聚焦核心主业，受益于以旧换新政策，加快与京东大件合作，公司业绩有望进一步修复)。

　　5)航运：油运方面，2025年面临全球新的变局，特朗普当选后持续对俄罗斯、伊朗施压，意在限制其原油出口，利好合规市场需求释放。展望Q2，OPEC计划从4月起每月增产约14万桶原油，合规市场需求将进一步提振。目前全球约10%油轮运力被美国制裁，随着制裁政策持续发酵，合规市场VLCC供需关系将进一步趋紧，且2025年VLCC交付数量仅5艘，继续看好油轮市场景气度。干散货方面，俄乌局势有望缓和，或将带来战后重建对干散货的需求增加，以及2025年西非西芒杜铁矿有望投产，干散货平均运距有望进一步拉长。集运方面，红海绕行有望持续，行业景气度有望高位维持。推荐：中远海能（600026）、招商轮船（601872）、招商南油（601975）、海通发展（603162）、国航远洋、中远海控（601919）。

　　风险提示

　　核心假设不及预期导致业绩不及预期的风险，需求不及预期风险，运价不及预期风险，油汇大幅波动，突发事件等。