潍柴动力 

　　业绩稳健，24Q4毛利率环比改善明显 

　　事件：公司发布2024年年报。①2024年收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为2156.9/114/105.3亿元，同比+0.8%/+26.5%/+30.3%。②2024Q4收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为537.4/30/28.2亿元，同比+0.3%/+19.5%/+15.4%，环比+8.6%/+20.2%/+26.3%。③拟每10股派发现金红利人民币3.47元(含税)，不送红股、不以公积金转增股本。 　多业务并行共同驱动盈利增长，2024年业绩亮眼。整车及关键零部件/智能物流/农业装备等分别实现营收897.8/887.3/183.5亿元，同比分别-4.3%/+1.5%/+14.4%。(1)商用车：24年重卡销量11.8万辆(YOY+1.5%)，其中出口5.9万辆(YOY+15.2%)，出口市占率20.4%(YOY+1.8pct)；新能源重卡销量0.7万辆(YOY+120.8%)，市占率进一步提升。(2)动力总成：24年销售发动机73.4万台(YOY-0.4%)，其中重卡发动机27.6万台(市场份额达到38.7%)；发动机出口6.9万台(YOY+5%)；M系列大缸径高功率密度发动机销售8132台，同比持平。销售变速器85.3万台(YOY+2%)。销售车桥80万根(YOY+8%)。(3)智能物流：2024年，凯傲实现收入115亿欧元(其中叉车收入86.1亿欧元、供应链解决方案收入29.4亿欧元)，创历史新高，实现净利润3.7亿欧元(YOY+17.5%)，调整后息税前利润率为8%(YOY+1.1pct)，盈利大幅提升。(4)农业装备：雷沃智慧农业实现收入173.9亿元(YOY+18.4%)，净利润8.9亿元(YOY+15.8%)，主要产品市占率全面提升，市场地位保持领先。 　利润率同比提升，整体费用率略有下行：2024年毛利率/归母净利率为22.4%/5.3%，同比+1.3/+1.1pct；其中24Q4毛利率/归母净利率为24.2%/5.6%，同比+0.5/+0.9pct，环比+2/+0.5pct；利润率提升一方面系产品结构改善，公司天然气发动机出货量同比增长较快，提升整体盈利能力；另一方面系主要子公司陕重汽、凯傲等盈利状况同比改善，叠加公司降本增效措施落实效果较好，多因素共同促进公司毛利率提升。2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为5.8%/4.8%/3.8%/0.1%，同比-0.5/+0.3/+0.1/-0.2pct；24Q4销售/管理/研发/财务费用率分别为6.2%/5.1%/3.9%/-0.3%，同比-0.9/+0.5/-0.6/-0.4pct。 　以旧换新政策有望驱动重卡行业持续向上，公司多业务板块发展，叠加天然气重卡结构性机会，看好公司2025年业绩表现。宏观经济及下游需求中长期总体向好叠加以旧换新政策刺激，重卡行业进入向上复苏周期。同时公司多业务并行发展，在大缸径发动机、高端液压、农机和智慧农业业务等细分市场竞争优势明显，未来增量可观。公司亦积极布局海外业务，亦能很好对冲国内业务发展的不确定性。此外，考虑到天然气重卡渗透率提升带来的结构性机会，我们调整公司25-27年归母净利润预测为137/149/163亿元，维持“增持”评级。 　风险提示：汽车销量不及预期；公司新项目量产不及预期；公司技术研发情况不及预期 

　　徐工机械 

　　多品类稳中有升，全球化发展迅速 

　　公司发布2024年年报和2025年一季报 　2024年公司实现营业收入916.60亿元，同比-1.28%；实现归母净利润59.76亿元，同比+12.20%；扣非后归母净利润57.62亿元，同比+28.14%；加权平均净资产收益率为10.30%，较2023年提高0.44pct。 　2025年第一季度，徐工机械（000425）实现营业收入268.15亿元，同比+10.92%；归母净利润20.22亿元，同比+26.37%；扣非后归母净利润20.07亿元，同比+36.88%；加权平均净资产收益率为3.35%，较去年同期提高0.54pct。 　产业集群稳中有升，数智化赋能加速成长 　公司聚焦“5+1”产业布局主线，坚持做强核心工程机械产业。 　多元化发展方面，报告期内，1)公司传统产业提质增效。其中，挖机毛利率、销售净利率实现双提升；新能源装载机销量翻倍，稳居全球第一；徐工重型内销占有率逆势提升，出口收入及占比均实现新突破；塔机实现600吨米以上超大塔收入、占有率新突破；道路机械收入、净利润、毛利率、现金流全面实现增长。2)新兴产业发展壮大。其中，徐工消防高机、消防两大产业国内市场领先地位进一步夯实；矿机收入增长，毛利率提升；叉车事业部规模盈利双提升；徐工环境新能源产品收入增长超30%；农机收入增幅超170%。3)零部件产业加快强链补链，各事业部蓄能成势支撑主机。其中，液压事业部净利润、毛利率、外部市场收入增长；传动毛利率、新型传动件及外部市场收入提升，驱动桥、变速箱内部配套率增长。徐工精密铸钢线投产，外部大客户收入增长。 　数智化方面，公司组织体系围绕变革落地再优化，成立全球数字化中心、全球循环业务中心等新组织架构，海外营销与国内营销多个区域实现新数字化系统上线；建立行业首个精益制造领航工厂“三域六维”模型，有序推进试点企业落地。 　全球化布局加速，大区主战增效益 　国际化是工程机械行业的重要发展趋势，也是公司的重要发展战略之一，2024年公司国外市场实现营收416.87亿元，占比45.48%，同比增长12%。报告期内，公司升级“1+14+N”的国际化运营体系，完成国际事业总部组织架构调整，完善大区组织体系支撑实体化运营。针对大客户，公司成立矿山机械国际业务中心统筹海外矿山业务。海外布局方面，公司布局多个海外产能项目，加快提升海外工厂当地化自制率，海外产品终端销量综合占有率保持提升。 　投资建议 　我们看好公司长期发展，2024年和2025年Q1公司利润率表现高于我们预期，因此我们修改之前的盈利预测为：2025-2027年分别实现营业收入1019.62/1148.34/1299.70亿元(2025-2026年前值为1041.29/1207.44亿元)；归母净利润78.50/97.39/120.37亿元(2025-2026年前值为75.39/96.25亿元)；2025-2027年对应的EPS为0.67/0.83/1.02元(2025-2026年前值为0.64/0.81元)。公司当前股价对应的PE为12/10/8倍，维持“买入”投资评级。 　风险提示 　1)国内行业需求不及预期；2)海外市场拓展不及预期；3)应收账款回收风险，变成坏账准备；4)行业竞争加剧；5)经营波动风险；6)汇率波动风险。 

　　承德露露 

　　新品推进顺利，老品稳健有方 

　　投资要点 　新品露露草本铺货顺利，公司坚定决心打造第二成长曲线。新品所处的养生水赛道处在行业性高速发展的阶段，由于较契合当下的消费者心态和理念、行业空间广阔，目前的竞争格局相对良性，给公司提供了宝贵的发展机遇和红利，公司力争在这段黄金时期将产品做出知名度与规模，以应对未来可能变化的竞争格局。董事长亲自牵头新品研发、推广和销售等工作，体现了公司对于新品的重视程度。新品采用了低糖配方，符合软饮行业低糖化的健康趋势，并通过配料表干净、健康，用料真材实料等形成差异化定位。从当前铺货进度来看，公司具备渠道基础的北方市场进驻较为顺利，包括KA、商超、便利店和特渠等，南方市场进展稍缓一些、也符合预期。目前渠道草根调研反馈动销情况不错、部分网点形成较好复购。公司借助原有的杏仁露销售团队，利用杏仁露淡旺季明显的产品特点、在传统淡季推进养生水的市场工作，提升人效，同时推出新品相应的销售激励政策，调动团队积极性。公司4月线下铺货后、于4月底投放梯媒(分众)，迅速提升新品曝光量，瞄准年轻人和商务市场，后续广告内容将继续迭代更新、持续打造传播记忆点，同时新品的扫码红包活动预计有序落地、拉动铺货后的终端动销。 　南方市场持续拓展，积极对接新渠道。公司在南方设立工厂，同时派驻相应人员，近两年新设4个南方销售大区，以开拓南方市场。 　杏仁露产品在南北市场存在一定口味差异，未来南方市场的产品可能通过降糖的方式进行口味调整，整体来看公司产品的接受度在南方市场有了一定的提升。新品的推出也有助于公司打通日常消费场景及薄弱南方市场。针对电商和零食量贩等渠道，公司也会通过更新包装和产品的方式积极对接，应对其对价盘的影响。 　成本价格回落贡献利润弹性，股权激励持续提升内部积极性。部分重点原材料价格回落明显，利好公司毛利率。野生山杏仁是公司目前产品的重要原材料，野杏仁主要产于河北山西等地，23年野杏仁价格创新高，24年6月份起新一年的野杏成熟产量好于上年，因此苦杏仁采购价同比有较大幅度回落，25年有望贡献成本节省、给与市场投入端、新品推广端更好的支持。股权激励第一个考核期达成解锁、提升团队士气。 　盈利预测与投资建议 　我们从品牌基因看，公司耕耘多年的主力大单品杏仁露本身具备一定养生属性，新品露露草本养生水是公司进一步对研究和发扬传统国粹的延伸、后续预计有更多新品储备值得期待。目前新品以代工为主，后续淳安工厂投产后有望实现自主生产、回收代加工端的利润。 　大单品杏仁露由于春节错期导致的缺口、预计Q2将企稳回升、其需求韧性很足，往后看下半年的旺季及年节均有梯媒投放、更有积极应对竞争推出的新品估计能带来增量，我们预计全年杏仁露有望逐步追回缺口而实现正增长。我们预计公司2025-2027年实现营收34.52/38.02/40.07亿元，同比增长5.01%/10.14%/5.39%；实现归母净利润7.14/7.81/8.13亿元，同比增长7.15%/9.46%/4.01%(还原股权激励费用后归母净利润7.30/7.89/8.13亿元，同比增长9.55%/8.16%/2.96%)，对应EPS为0.68/0.74/0.77元，对应当前股价PE为16/14/14倍。我们看好公司核心单品需求基本盘稳健，成本逻辑的持续兑现，激励落地后积极求变，新品切入高成长养生水赛道拓宽消费场景及市场，维持“买入”评级。 　风险提示： 　原料成本扰动，行业竞争加剧，新品不及预期，食品安全等风险。 

　　锡业股份 

　　锡业股份2024年年报及2025年一季报点评—行业龙头地位稳固，2025年利润增速或提升 

　　由于公司在2024年一次性缴纳5.14亿元采矿权出让收益金，2024年公司归母净利润增长不及预期。2025Q1锡价高位运行，公司业绩因此同环比大幅增长。我们预计公司2025年会消除影响业绩的不利因素，利润增速回归正常水平。我们预计公司2025-2027年归母净利润预测值分别为22.89/24.51/25.94亿元.给予公司2025年13倍PE估值，给予公司目标价18元/股，维持“买入”评级。 

　　歌尔股份 

　　歌尔股份2024年年报及2025年一季报点评—25Q1盈利能力持续改善，看好VR/AR战略卡位和长期成长 

　　2024年公司实现营收1009.54亿元，同比+2.41%，实现归母净利润26.65亿元，同比+144.93%；2025Q1公司实现营收163.05亿元，同比-15.57%，实现归母净利润4.69亿元，同比+23.53%，利润端持续改善。我们预计短期智能硬件业务收入受PS5销量影响将继续承压，看好公司与北美大客户新产品的持续合作、份额有望保持稳定，长期看好公司在VR/AR产业零整一体的卡位，维持“买入”评级。 

　　信立泰 

　　创新产品持续落地，管线优势凸显成长潜力 

　　事件 　公司发布2024年年报和2025年第一季度报告，2024年实现营业收入40.12亿元，同比增长19.22%，归母净利润6.02亿元，同比增长3.71%，盈利水平稳健提升；2025年第一季度的营业收入为10.62亿元，同比下降2.64%，归母净利润为2亿元，同比增长0.03%。 　加大销售推广力度，开拓市场 　2024年，销售费用率为36.71%，同比增加6.53pct，主要因为新上市产品推广费用增加以及产品销售量增加；管理费用率为6.78%，同比下降1.74pct；研发费用率为10.50%，同比下降1.66pct。2025Q1，销售费用率为38.11%，同比增长3.55pct；管理费用率为6.62%，同比增长0.05pct；研发费用率为10.18%，同比增加0.32pct。 　制剂驱动营收结构优化，创新产品板块比重提升 　2025Q1营业收入同比略有下降，造成收入同比下降的原因主要是受到仿制药政策影响，相关产品收入占营收比重进一步降低。从产品销售结构看，正往专利产品和新产品占比不断提升的方向发展，专利产品和新产品营收规模同比有较好增长。同时公司增加对新产品推广和创新研发的支持力度，同期与经营活动有关的现金流出同比增加。 　分板块看，2024年制剂营收31.92亿元(+20.43%)，原料及中间体营收4.12亿元(-0.37%)。信立坦(阿利沙坦酯片)持续放量，在竞争激烈的高血压药物市场实现较快增长，其中基层市场已成为信立坦增长最快的终端。新产品复立坦、信立汀他通过谈判进入国家医保目录，为未来放量奠定基础。 　重点管线持续推进，创新布局延伸新领域 　研发方面，公司2024年全年研发投入10.17亿元，占营收比重25.35%。重点管线进展顺利：4个项目处于NDA阶段：S086的高血压适应症、恩那度司他(血液透析、腹膜透析CKD患者的贫血适应症)、SAL0108和长效特立帕肽；3个项目处于III期临床阶段：S086(慢性心衰，已完成入组)、PCSK9单抗(已完成入组，预计25年NDA)、SAL0130(一项III期已完成入组，另一项正在开展入组)。此外，公司积极布局新领域，逐步将创新药物研发体系延伸至多肽类和代谢领域。 　盈利预测与投资评级 　预计公司2025-2027年营业收入为45.38、54.23、62.46亿元；考虑到市场竞争激烈，将2025-2026年的归母净利润从7.13和8.77亿元下调至6.62和7.83亿元，预计2027年的归母净利润为9.02亿元。维持“买入”评级。 　风险提示：研发失败、市场竞争加剧、政策变动、成本上升 

　　科华数据 

　　数据中心弹性初步体现，新能源亏损有望收窄 

　　事件描述 　公司发布2024年报及2025年一季报，2024年收入77.57亿元，同比-4.71%，实现归母净利润3.15亿元，同比-37.90%，实现扣非净利润2.85亿元，同比-38.55%。拆分至单季度，2024年四季度收入23.64亿元，实现归母净利润0.77亿元，实现扣非净利润0.65亿元；2025年一季度收入12.16亿元，同比+2.73%，实现归母净利润0.69亿元，同比-6.26%，实现扣非净利润0.61亿元，同比+2.06%。 　事件评论 　2024全年来看，公司数据中心弹性初步体现，减值等拖累净利润。收入端，公司数据中心收入31.52亿元，同比+14.07%，其中IDC收入12.31亿元，影响同比-4.53%，预计主要受租金下降影响，产品收入19.21亿元，同比+30.33%，预计受益国内数据中心资本开支扩张及设备国产替代，自Q4起产品收入快速放量，同环比实现较好增速；新能源收入36.08亿元，同比-15.98%，判断主要因储能产品单价同比大幅下降；智慧电能收入9.22亿元，同比-9.01%，预计聚焦大功率产品。盈利端，2024年公司IDC毛利率为23.32%，同比-2.91pct，预计Q4毛利率受新增机柜影响环比有较大下滑；数据中心产品毛利率为32.25%，判断随下游云厂集采出货占比提升，同比-1.07pct；新能源毛利率为16.78%，同比-3.94pct，预计产品降价下盈利有所承压；智慧电能毛利率为41.06%，同比+6.82pct，预计大功率占比提升带动盈利能力提升。另外，2024年公司计提信用减值0.78亿元、资产减值1.80亿元。 　2025年一季度来看，收入端，公司数据中心产品订单持续快速增长，预计收入同比增幅继续扩大；预计IDC及新能源收入同比微增，智慧电能受季度波动影响收入同比有所下滑。盈利端，预计Q1交付数据中心产品下游云厂占比较少，毛利率同环比有所提升，IDC业务毛利率随上架率提升同环比改善，新能源业务毛利率仍有承压。另外，Q1冲回信用减值0.06亿元，计提资产减值0.15亿元。 　展望来看，AI应用趋势确定，数据中心基础设施需求步入快速增长阶段，公司全球模块化UPS份额排名第四，有望充分受益互联网、通信等行业需求扩容，预计2025年数据中心产品收入同比增速超过50%；公司IDC业务滚动发展，上架率提升下盈利能力有望持续改善，同时携手国产芯片厂商，基于自建异构算力平台及算力池，预计2025年IDC收入同比增长10-20%；新能源业务有望持续减亏，一是公司持续开拓海外市场，有望逐步贡献利润，二是储能产品价格下探空间有限，减值损失有望大幅收窄；智慧电能业务预计保持稳健。整体看数据中心弹性释放、新能源业务减亏下，公司2025年净利润有望达到7亿元左右，对应PE为28倍，维持“买入”评级。 　风险提示 　1、下游需求不及预期风险； 　2、市场竞争风险。 

　　百润股份 

　　积极拥抱新渠道，关注新品节奏 

　　投资要点 　事件：5月24日起公司旗下百利得威士忌、椒语金酒、岭洌伏特加上架歪马平台。 　酒类即时零售长坡厚雪，歪马全方位优势凸显。伴随消费习惯向“即买即饮”转变，即时零售成为关键赛道，通过本地仓配网络，将传统“酒企-经销商-终端-消费者”的四级链路压缩为“酒企-前置仓-消费者”三级甚至两级。可实现核心城市1小时送达。据美团闪购的数据显示，2023年中国酒类即时零售市场规模不到200亿元，渗透率约为1%，2024年已增长至360亿元左右，预计到2027年规模将增长至1000亿元，渗透率达到6%。其中，歪马送酒为美团旗下经营啤酒、白酒、红酒、洋酒四大品类的酒水即时零售品牌，主打自建配送体系给前置仓配货，提供最快15分钟可达的送酒服务。截至2024年底，歪马送酒在全国已经拥有超1000家门店，覆盖广东、江苏、浙江、四川、湖南、上海、北京等多个省市，依靠平台、品牌、规模等全方位优势，在酒类即时零售赛道占据重要一席。 　积极拥抱新渠道，期待新业态带来新增流量。我们认为，公司旗下百利得威士忌、椒语金酒、岭洌伏特加上架歪马平台，是公司在即时零售领域探索新方向的重要一步，有望借用歪马送酒平台的用户资源和高效的配送体系，加强年轻消费群体触达、提升品牌认知，助推烈酒业务放量发展。威士忌产品方面，百利得系列定位“口粮酒、入门款”，价格亲民，快消品经销商较多，终端门店中便利店、零食量贩占比高，崃州系列(单一麦芽)强调品质与独特性，预计25Q2起陆续发货，优先在消费基础强的华南区域(广东、福建)铺开，后续持续关注新品铺货进展及动销反馈。 　盈利预测与投资评级：展望全年，预调酒业务方面，将继续打造358度产品矩阵，强爽维持势能、微醺/清爽实现有策略的放量，同时预计开发8~20度新品满足强酒感度客户需求，预计亦有望带来一定增量贡献，全年目标力争实现正增长；威士忌业务方面，25年3月推出“百利得”单一调和威士忌22和66，预计Q2开始“崃州”单一麦芽威士忌系列逐步发货，当前威士忌招商进展顺利，锚定全年目标奋进。我们维持2025-2027年营收为35、40、47亿元，同比+15%、+14%、+18%，归母净利润为8.1、9.7、11.8亿元，同比+12%、+20%、+22%，对应PE为34、28、23倍，维持“买入”评级。 　风险提示：预调酒销售不及预期、新品威士忌渠道拓展和动销可能低于预期、食品安全问题。 

　　长青集团 

　　行稳致远的生物质发电龙头，携手中科系推动数字+智能转型 

　　公司为民营生物质发电龙头企业。公司1993年成立，以燃气具制造业务起家，2004进入垃圾焚烧发电领域，2007年进入农林生物质发电领域。2021年公司剥离制造业务成为A股市场上独树一帜的以农林生物质资源化利用为主攻方向的上市公司。截至2024年末，公司农林生物质发电项目业务总装机容量491MW，仅次于国能生物和光大绿色环保位居行业第三。 　生物质发电行业：经营状况承压，补贴欠款问题亟待解决。截至2024年底，全国生物质发电装机容量达到4599万千瓦，新增装机185万千瓦。但包括南网能源（003035）、华能国际（600011）、九洲集团（300040）在内的多家上市公司均对生物质发电资产计提了资产减值损失，我们认为这与电价补贴拖欠和原材料价格上涨等因素有关，但长青集团（002616）却依靠精细化管理业绩实现逆势增长。 　核心竞争优势：风险管控+经营效益。风险管控优势：公司从项目选址到客户选择再到产品布局均有考量，紧密跟踪《可再生能源电价附加补助资金管理办法》修订动态，13个项目成功纳入国补清单。经营效益优势：公司将在制造业积累的精细化管理经验成功运用到环保项目的运营中，并为此制订了科学合理的项目拓展燃料标准和项目审核体系，优选用热需求较大的地区进行重点开拓。 　为什么当前时点我们继续看好长青集团？1)携手中科系：2024年12月公司拟通过协议转让方式引入中科泓源作为新股东，优化公司股东结构；2025年2月与中科信控签署《战略合作协议》为公司在行业内的数字化、智能化转型打下坚实基础。2)成本改善：2025年以来煤价持续下跌，公司的原料采购成本也相应下降，25Q1业绩同比+45%，盈利能力有望迎来修复。3)碳市场扩容：2025年3月水泥、钢铁、铝冶炼三大高能耗行业正式纳入全国碳市场，CEA和CCER需求均有望增多，公司有望通过碳交易获得额外业绩增量。 　盈利预测与估值：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为2.80/3.08/3.34亿元，同比+29.2%/10.2%/8.4%，对应PE15/14/13x。通过多角度估值，我们认为长青集团股票价值在7.23-7.6元/股之间，较当前股价有26.6%-33.1%的溢价。首次覆盖，给予“优于大市”评级。 　风险提示：原材料价格上涨风险、生物质电价补贴政策变动风险、应收账款回收不及预期风险。 

　　精测电子

　　先进制程占比提升 半导体业务持续突破 

　　投资建议：考虑到下游部分行业投资放缓，该机构适当下调盈利预测，预计公司2025-2027 年收入分别为33.04/41.83/51.91 亿元(2025-2026 年前值分别为37.54/45.52 亿元)；预计归母净利润2025-2027 年分别为2.09/3.46/4.86 亿元(2025-2026 年前值分别为3.44/4.55 亿元)。由于半导体设备行业前期研发投入大，一定程度制约利润端表现，该机构选择PS 估值法更具有合理性，结合行业平均估值，考虑到量检测设备国产化率低，公司在手订单充足，给予2025年6.8 倍PS，目标价为80.31 元，维持“强推”评级。

　　风险提示：面板行业复苏不及预期；半导体设备研发及销售进度不及预期；毛利率下滑等。