东吴证券（601555）股份有限公司朱洁羽,易申申,余慧勇,武阿兰,陈哲晓近期对万通液压进行研究并发布了研究报告《2025年报点评：扣非归母净利润同比+21%，自卸车油缸与境外业务增速亮眼》，给予万通液压买入评级。

万通液压(920839)

投资要点

2025年营收与净利同比双增，利润率同步优化。公司发布2025年度报告，全年实现营收6.96亿元，同比+10.81%；归母净利润1.26亿元，同比+15.46%；扣非归母净利润1.23亿元，同比+21.37%，利润增速高于收入增速，公司规模效应与产品结构优化成效明显。2025年销售毛利率29.94%，同比+2.01pct；销售净利率18.02%，同比+0.72pct，盈利效率持续改善。费用率方面，2025年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为1.40%/2.80%/0.01%/4.33%，同比+0.02/-0.38/+0.15/+0.22pct。其中，2025年财务费用同比增长103.85%，主要系报告期内海外收入持续增长，未结汇美元余额相应增加，受汇率波动影响导致汇兑损失增加所致。

境外业务成为重要增量，自卸车油缸与油气弹簧表现亮眼。1)机械装备用缸仍为第一大收入来源(占比51%)，2025年营收3.57亿元，虽同比-9.05%，但高毛利军工（885700）及境外产品占比提升，叠加原材料价格下降，毛利率同比+1.34pct。2)自卸车专用油缸2025年营收1.92亿元，同比+57.11%，占比27.65%，受益于商用车以旧换新、新能源（850101）重卡快速增长，规模化效应驱动单位成本下降，毛利率同比+1.01pct；3)油气弹簧延续高增长，营收1.20亿元，同比+20.70%，毛利率48.28%，同比提升4.50pct，核心驱动为矿用车渗透率提升、境外批量交付及全油气悬挂系统单车价值量增加。分区域看，2025年公司境外收入1.00亿元，同比大增31.30%，三大产品全线出海（885840），国际化战略成效显著。

液压油缸基本盘稳固，打造油气弹簧底盘应用新增长曲线：1)聚焦液压系统价值量最高部件，细分赛道差异化竞争：液压油缸在2021年液压系统价值占比为35.6%，公司在自卸车与采掘装备细分领域构筑差异化优势，为卡特彼勒（CAT）、徐工、三一、中联等行业领军企业合作供应商。2)油气弹簧为油气悬架核心执行元件（881270），打开新增长曲线：油气悬架具备非线性刚度、优异的阻尼性能和高度可调性等突出优点，公司自研多款油气弹簧产品，广泛应用于重型矿用车、宽体自卸车、多桥运输车、特殊运输设备等，油气弹簧有望驱动乘用车（884099）底盘新变革，为公司带来广阔增量空间。3)定向可转债切入风电（885641）液压赛道：公司通过定向可转债引入盘古智能（301456）(国内知名集中润滑系统和液压系统制造企业，在风电（885641）领域集中润滑系统的国内市占率已超60%)战略合作，双方在液压产品、下游市场及技术工艺等方面具备良好协同性，公司产品可用作风电（885641）液压变桨系统和液压偏航系统的执行元件（881270），价值占比较高。

盈利预测与投资评级：考虑公司乘用车（884099）应用与风电（885641）新品仍在验证进程中，下调2026~2027年归母净利润预测为1.45/1.70亿元(前值1.85/2.42亿元)，新增2028年预测2.40亿元，对应PE为29/24/17倍，考虑公司油缸主业稳健，油气弹簧与风电（885641）等新业务成长可期，维持“买入”评级。

风险提示：宏观经济波动；市场竞争加剧；市场推广不及预期。