东吴证券（601555）股份有限公司曾朵红,司鑫尧近期对思源电气（002028）进行研究并发布了研究报告《2026年一季报点评：业绩符合市场预期，高景气成长周期（883436）进行中》，给予思源电气（002028）买入评级。
投资要点
事件：公司发布26年一季报，26Q1营收45.7亿元，同环比+41.6%/-40.8%，归母净利润5.5亿元，同环比+23.2%/-42.6%，扣非净利润4.9亿元，同环比+12.8%/-46.2%，毛利率29.0%，同环比-1.4/+0.9pct；归母净利率12.0%，同环比-1.8/-0.4pct。公司Q1业绩基本符合市场预期。
汇兑对表观业绩略有影响，储能（885921）+EPC等低毛利项目确收比例较高为主因。根据我们测算，公司因汇兑导致的直接利润影响约0.46亿元，折算后归母净利润/扣非归母净利润估计约5.96/5.38亿元，同比+39%/28%，汇兑直接对业绩影响有限。毛利率和净利率同比下滑，我们认为主要系公司低毛利率的储能（885921）及EPC订单确认收入导致，而公司电力设备相关业务盈利能力稳定，且海外设备订单毛利率大幅高于国内，单季度收入结构影响不改公司盈利能力提升大趋势，且公司储能（885921）业务已成功实现欧洲市场突破，有望大幅改善板块利润率水平。
全球电力设备大周期（883436）逻辑确认、内资出海（885840）龙头加速成长。根据海关出口数据，26M1-3变压器出口金额分别为168亿元，同比+38%，全球电力设备龙头GEV26Q1新签订单超预期，电力设备新签订单有机增长86%，订单收入比2.4(25Q1为1.8)，受数据中心需求的拉动，全球电力设备大周期（883436）逻辑再次得到确认。公司是内资出海（885840）龙头，市场覆盖全球，我们预计公司26Q1国内、海外新签订单同比保持高速增长，全年订单有望超目标增长，看好公司全年业绩加速增长。
受财务费用影响费用率有所提升、合同负债与存货显著增长。公司26Q1期间费用率为16.06%，同比+1.3pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/2.1%/7.8%/1.2%，同比-0.0/-0.6/-0.1/+2.1pct，费用率提升主要系财务费用影响，其他费用管控效果良好。合同负债31.5亿元，较年初+5.8%；应收账款78.0亿元，较年初-4.7%；存货50.3亿元，较年初+23.3%，在手订单充沛。
盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28年归母净利润预测为46.1/63.8/87.0亿元，同比+46%/38%/36%，现价对应PE分别为38x/27x/20x，维持“买入”评级。
风险提示：海外订单交付不及预期、海外市场需求不及预期、竞争加剧等。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有12家机构给出评级，买入评级10家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为218.45。
