国金证券（600109）股份有限公司姜涛,许子怡近期对华能水电（600025）进行研究并发布了研究报告《机组投产提升电量，电价下滑业绩略增》，给予华能水电（600025）买入评级。
业绩简评
2026年4月28日晚公司披露2025年报及2026年一季报，全年实现营收265.95亿元，同比增长6.89%；实现归母净利润85.04亿元，同比增长2.50%。26年Q1实现营收57.63亿元，同比增长7.02%；实现归母净利润15.43亿元，同比增长2.32%。
经营分析
装机投产，发电量同比提升。2025年公司托巴电站、硬梁包电站全容量投产，水电装机提升0.81GW至28.12GW，新增光伏装机2.39GW，新能源（850101）装机提升至6.09GW。装机投产叠加糯扎渡来水偏丰，公司25年全年发电量同比+13.3%，其中水电+11.9%，新能源（850101）+49.8%，2026年Q1发电量同比增长12.5%，其中水电同比+10.4%，新能源（850101）同比+39.1%。电价方面来看，2025年公司上网电价(不含税)0.2106元/千瓦时，同比下降5.4%，其中水电下降1.2分、风电（885641）提升5.7分、光伏下降2.3分，主要系市场化交易影响，公司市场化交易电量占比提升至73.5%(前值62%)。
综合融资成本下降，分红稳定。公司持续进行债务置换，在有新电站投产的情况下财务费用仍同比下降1.85%，综合融资成本降至2.43%，同比减少41个bp。受水资源费改税影响，公司税金及附加12.47亿，同比+158.4%，营业成本在折旧摊销增加10.25亿元的情况下仅增加5.25亿元，公司资产负债率61.1%，同比下降2.02pct。2025年公司每股股利0.205元，分红率44.9%，对应股息率为2.12%。
水电装机增长打开成长空间，光伏项目持续并网。公司在澜沧江上游仍有储备RM、BD、GS等优质水电项目，其中RM电站将提高流域调节能力，并依托流域调节能力推进水风光一体化基地，装机扩张有望带动电量中枢与资产规模继续上行。此前公司公告拟出资14.5亿元与华能国际（600011）合资建设雨汪二期煤电2x1GW，公司持股49%，项目将配套一定规模的新能源（850101）资源。
盈利预测、估值与评级
预计2026-2028年公司归母净利润分别为90.0/93.5/98.2亿元，EPS分别为0.483/0.502/0.527元，按最新收盘价对应PE估值分别为20.0/19.3/18.4倍。维持“买入”评级。
风险提示
来水波动；上网电价调整风险；光伏建设不及预期等。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有6家机构给出评级，买入评级6家；过去90天内机构目标均价为11.57。
