信达证券（601059）股份有限公司姜文镪,李晨近期对仙鹤股份（603733）进行研究并发布了研究报告《仙鹤股份（603733）：提价落地、盈利扩张，浆纸匹配持续提升》，给予仙鹤股份（603733）买入评级。
事件：公司发布2025年报&2026一季报。25全年实现收入123.43亿元(同比+20.1%)，归母净利润10.13亿元(同比+0.9%)，扣非归母净利润9.15亿元(同比-2.0%)；25Q4实现收入30.23亿元(同比+8.9%)，归母净利润2.35亿元(同比+25.6%)，扣非归母净利润2.25亿元(同比+17.7%)；26Q1实现收入31.67亿元(同比+5.9%)，归母净利润2.51亿元(同比+6.2%)，扣非归母净利润2.32亿元(同比+3.8%)。
价格攀升，盈利扩张。根据我们测算，25Q4公司薄纸均价环比下滑，受益于成本支撑(阔叶浆自25年7月起底部持续提价)，公司12月起开启提价周期（883436），26年节后旺季小阳春，纸类提价品类拓宽、频率加快，26Q1均价已显现回暖趋势。尽管高价原材料到库推高成本，但凭借纸浆自供比例提升&提价落地，我们判断26Q1公司吨盈利已显著回暖。展望未来，当前浆价高位震荡，特纸仍处提价通道，我们判断26Q2公司吨盈利有望延续提升趋势，且伴随产销改善，整体利润边际或将加速扩张。此外，我们预计26Q1厚纸仍延续承压趋势，后续产品结构优化有望助力其扭亏；夏王26Q1或受人民币升值&海外地缘冲突影响，吨盈利环比承压，但装饰原纸行业供给优化、格局优异，后续盈利能力或将高位盘整。
浆纸协同优势放大。截至25年底，公司浆纸年产能已超200万吨，并构建了涵盖林地、化工（850102）、制浆、能源（850101）、物流、原纸及纸制品等全产业链体系，产业宽度和深度布局日趋完善。25年公司密集投产，产能利用率以及纸浆配套均处于稳步提升态势。根据公司公告，25年将重点推动两大基地一期项目满产达产，我们预计26年浆纸匹配持续优化，且高开工率、浆线成本优化、浆纸配套提升助推内生盈利改善。此外，公司广西二期(60万吨浆/70万吨纸)预计27年中落地(其中PM6有望26年9月投产)，并在四川规划40万吨竹浆&60万吨纸，未来浆纸产业布局持续深化，有望进一步夯实龙头地位。
毛利率环比改善，费用表现平稳。26Q1公司毛利率为14.84%((同比+0.2pct、环比+2.0pct)，净利率为7.92%(同比+0.02pct、环比+0.8pct)；费用表现来看，26Q1期间费用率为6.52%((同比+0.29pct)，其中销售/研发/管理/财务费用率分别为0.45%/1.57%/1.64%/2.87%((同比分别+0.2/+0.2/+0.1/-0.2pct)，整体表现平稳。
现金流表现优异，营运能力保持稳定。26Q1经营性现金流净额为3.03亿元(同比+4.98亿元)；存货/应收/应付周转天数分别为133.9/52.3/72.7天(同比+9.8天/-3.9天-10.5天)。
盈利预测与投资建议：我们预计2026-2028年归母净利润分别为14.1、17.0、20.7亿元，对应PE估值分别为11.1X、9.2X、7.5X，维持“买入”评级。
风险提示：终端需求不及预期，产能爬坡不及预期，竞争加剧。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有5家机构给出评级，买入评级5家。
