西部证券（002673）发布研报称，中资券商经营杠杆和外资头部投行的差距，是中资券商风险管理相对严格、中国资本市场发展深度尚待提升及重资本业务模式单一共同作用的结果，这意味着中资头部券商的杠杆提升也绝非一朝一夕能够实现。从中资头部券商提升杠杆路径来看，目前衍生品和国际业务是可行的业务抓手。“十五五”规划提出“稳步发展期货和衍生品”，预计衍生品业务的发展仍为头部券商核心提升杠杆方向;另外国际业务也是符合券商发展导向且能提升杠杆的业务。

西部证券（002673）主要观点如下：

2016年修订的《证券公司（399975）风险控制指标管理办法》是证券公司（399975）现行风控指标体系的核心

主要围绕净资本，以风险覆盖率、资本杠杆率、流动性覆盖率及净稳定资金率为核心指标。1)风险覆盖率：指券商经营需要覆盖各类风险的本钱，风险覆盖率=净资本/风险准备金X100%，计算值需大于1。2)资本杠杆率：自有资金对于各类风险的吸纳能力，资本杠杆率=核心净资本/表内外资产总额X100%，资本杠杆率不得低于8%，理论上是对风险覆盖率的升阶。3)流动性指标：包括流动性覆盖率(LCR)和净稳定资金率(NSFR)，LCR主要衡量短期偿付流动性压力，该指标=优质流动性资产/未来30天现金净流出量X100%;NSFR主要衡量中期偿付流动性压力，该指标=可用稳定资金/所需稳定资金X100%，二者均不得低于100%。

券商经营杠杆的对比分析

1)对比银行、保险行业，证券行业（160419）经营杠杆明显偏低，2025年银行、保险、证券业经营杠杆分别为12.5、11.3、4.4倍，券商负债端来源市场化、负债久期较短是核心原因;2)与海外投行相比，中资券商尤其头部券商经营杠杆明显低于海外头部投行，其中融券业务集中管理且体量小、衍生品等创新业务处于发展初期等是限制券商提升杠杆的原因，2012年券商重资本化以来，经营杠杆的提升整体是由投资杠杆提升所带动，截至2025年末上市券商经营杠杆在1.1倍-5.2倍区间。

券商杠杆使用方向及未来杠杆提升展望

1)信用业务拉动融资杠杆。主要包括融资融券（885338）及表内股票质押等资本中介业务。2)固收自营通过回购增厚投资杠杆。券商以自有资金配置债券，并通过回购滚动融资，以放大资产规模与价差收益，是中资券商提升投资杠杆主要的方式之一。3)权益衍生品与做市业务提升投资杠杆。衍生品业务通常通过保证金加杠杆，在控制风险资本占用的前提下放大权益端资产体量与交易频次，增厚收益并推高投资杠杆。4)券商国际子公司杠杆通常高于集团。国际子加杠杆方向既包括融资类的孖展业务，也包括自营投资的跨境衍生品业务等;在监管规则差异、业务范围不同，资本运作导向差异下，国际子公司的资金运用效率相对较高。

风险提示：权益市场大幅波动、监管周期（883436）趋严、大幅计提信用减值损失。