五矿证券有限公司王小芃,何能锋近期对金石资源（603505）进行研究并发布了研究报告《氟化工（884036）驱动2025业绩增长，2026Q1产销短期承压》，给予金石资源（603505）增持评级。
事件描述
金石资源（603505）发布2025年年度报告及2026年第一季度报告。2025年公司营收38.88亿元，同比+41.2%；归母净利润3.26亿元，同比+26.7%；2026年一季度营收9.20亿元，同比+7.1%；归母净利润0.61亿元，同比-8.4%。
事件点评
2025年公司营收高增，归母净利润同比改善。2025年公司收入大幅增长主要得益于：1)金鄂博氟化工（884036）无水氟化氢产销量大幅提升(全年生产22.49万吨，同比+76%；销售21.21万吨，同比+81%；实现收入19.82亿元，同比+91%)，AHF毛利率从2024年的-0.55%修复至5.73%，成功扭亏；2)包钢金石“选化一体”选矿项目满产，产销超80万吨，全年单位制造成本降至800元/吨以内，包钢金石实现净利润3.77亿元，同比+55%，对应公司投资收益1.58亿元；3)单一萤石矿产量恢复至41.64万吨，同比+8.4%，单位成本稍降致毛利率提升至43.2%，同比+1.72pct。但公司2025年归母净利润增速(+27%)低于营收增速(+41%)，主要原因在于：1)江西金岭锂云母项目仍处亏损，净亏损约0.15亿元；2)金石新材料六氟磷酸锂项目亏损0.52亿元；3)财务费用同比增加约4100万元至1.13亿元，同比+57%。
2026Q1收入结构变化叠加安全监管趋严，归母净利润短期承压。2026Q1业绩同比下滑的主要原因为：1)安全监管趋严导致浙江省内单一萤石矿山节后复工时间延后，产销量同比下滑；2)金鄂博氟化工（884036）收入增长主要来自低毛利率的无水氟化氢产销量增加，而高毛利率的萤石粉外售本期未开展；3)原料硫酸价格同比大幅上涨，对AHF成本形成压力。
短期扰动不改中期改善逻辑：1)浙江省内单一矿山已基本恢复正常生产，复工复产进度整体处于浙江省前列；2)AHF产品扭亏，公司计划自产硫酸有望进一步降本；3)2025年无水氟化铝规模化生产2.03万吨、销售1.99万吨，产品结构进一步丰富；4)蒙古国项目全力推动年内选矿厂开工生产，2026年计划生产10-15万吨萤石产品；5)公司入股国内液冷氟化液龙头诺亚氟化工（884036）(第二大股东)，切入AI算力液冷新赛道。
投资建议
我们认为，2025年“选化一体”项目盈利能力得到验证，AHF毛利率扭正标志着产业链延伸的成本优势开始兑现。2026年随着AHF价格上涨、硫酸自供比例提升、萤石提质增效线投产降低单耗，氟化工（884036）盈利有望持续改善。萤石市场形成“国内约束、海外补充”供给格局，价格中枢有望抬升。我们预计，公司26/27/28年归母净利润3.82/3.99/4.77亿元，对应EPS为0.45/0.47/0.57元，当前股价对应PE为42/40/33倍，维持“增持”评级。
风险提示：1、技术路线竞争风险；2、产品需求不及预期风险；3、蒙古萤石项目开发不及预期风险；4、安全生产及环境保护风险。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，增持评级1家。
