万亿级灵活用工赛道，即将迎来一名龙头玩家登陆资本市场。近日，杭州灵卡科技正式向港交所主板递交上市申请，由中金公司（601995）、浦银国际担任联席保荐人。若成功上市，公司将顺利斩获“中国灵活用工平台第一股”的称号。
依托旗下“青团社”“灵工打卡”两大核心平台，灵卡科技已成长为国内灵活用工赛道的头部企业。据灼识咨询数据，以2025年收入规模计算，灵卡科技位居国内行业首位，市场份额达17.2%，平台累计沉淀近5700万灵活就业用户、近200万家注册企业客户，覆盖餐饮、零售、茶饮、酒店等众多服务行业。
亮眼的行业龙头地位、庞大的用户体量背后，这家估值32.3亿元的行业标杆企业暗藏诸多矛盾：连续多年未能实现盈利，毛利率持续大幅下滑，客户集中度居高不下，平台合规投诉频发。同时，背靠蚂蚁集团、杭州地方国资的豪华资本阵容，也为公司绑定了严苛的上市对赌协议，此番IPO冲刺实属背水一战。
90后创始人三度创业
从校园兼职赛道扎根灵活用工
灵卡科技的成长故事，离不开创始人邓建波的连续创业探索。作为90后创业者，邓建波历经两次创业失败、负债前行，最终找准赛道，造就了如今的行业龙头。
2010年，就读浙江工业大学大二的邓建波，联合7名同学凑集3万元启动资金，创办校园外卖平台“乐饭365”，成为国内首批外卖点餐网站之一。平台专注高校园区市场，巅峰时期日均订单超百单，但受限于盈利模式薄弱，仅运营半年便宣告失败。
首次创业失利并未让邓建波止步，次年他再度创业，瞄准校园周边餐馆桌牌广告业务。靠着东拼西凑的2万元资金，他拿下了当地多数餐馆资源，却因覆盖范围狭窄、难以吸引广告主投放，项目再度夭折，还因此背负债务。
为偿还欠款，邓建波入职一家学生兼职中介公司担任校园代理，凭借出色的业绩，仅一个月便还清所有债务，后续晋升为杭州城市经理。这段从业经历，让他精准洞察到传统兼职行业的核心痛点：传统中介向学生收取会员费的模式，抬高了求职者门槛，无法匹配企业日益增长的灵活用工需求，行业模式存在根本性弊端。
找准行业痛点后，邓建波并未急于重启创业，而是耗时半年积累100万元启动资金，稳妥布局新项目。2013年，他携手三位合伙人成立公司，率先提出“大学生免费兼职服务平台”理念，打破行业收费模式。2014年，核心平台“青团社”正式上线，最初以公益性定位服务大学生社会实践与兼职需求，凭借免费、靠谱的差异化优势快速抢占校园市场，也奠定了灵卡科技十余年深耕灵活用工赛道的基础。
历经十余年迭代，青团社早已跳出校园兼职的单一赛道，升级为技术驱动的综合灵活用工招聘平台，实现企业用工需求与灵活就业人员的精准匹配，叠加后续上线的“灵工打卡”平台，构建起公司完整的灵活用工服务体系。
扎根万亿黄金赛道
双业务模式支撑高速营收增长
近年来，国内灵活用工行业迎来高速发展期，新业态、新就业模式持续扩容市场空间。数据显示，国内灵活用工市场规模预计2030年将达到38766亿元，2025至2030年复合年增长率稳定在17%，妥妥的万亿级黄金赛道，为灵卡科技的高速发展提供了充足的行业红利。
依托赛道红利，灵卡科技搭建起两大核心业务体系，分别为一站式灵活用工解决方案、线上招聘匹配服务，覆盖灵活用工全链条服务场景。
其中，一站式灵活用工解决方案是公司的核心支柱业务。该业务模式下，公司作为责任主体，全程介入用工流程，负责为企业匹配灵活就业人员、发放薪酬、缴纳相关福利，以总额基准确认收入，向企业收取服务费。该业务收入占比从2023年的75.7%飙升至2025年的94.5%，成为公司绝对的业绩核心。
另一项线上招聘匹配服务则为轻资产模式，平台仅负责撮合企业与灵活就业人员，提供候选人线索，不介入用工管理、薪酬发放等环节，依靠收取企业线索服务费盈利。不过该业务增长乏力，收入占比持续萎缩，逐步沦为辅助业务。
受益于核心业务的快速扩张，公司营收实现跨越式增长。招股书数据显示，2023年至2025年，灵卡科技营收从4.63亿元飙升至24.35亿元，两年营收翻倍增长，增速分别达到159.4%、102.75%，增长势头十分迅猛。
增收不增利困境凸显
毛利率持续暴跌暗藏隐患
亮眼的营收增速之下，灵卡科技的盈利状况却持续恶化，“高增长、高亏损”成为公司最突出的经营特征。报告期内，公司年内亏损呈现波动扩大态势，2023年亏损1.1亿元，2024年短暂减亏至0.21亿元，2025年亏损大幅攀升至2.69亿元，盈利压力持续加剧。
亏损扩大的核心原因，是公司毛利率的持续大幅收缩。数据显示，2023年至2025年，公司毛利率从18.8%一路跌至10.2%，2025年更是仅为7%，两年间毛利率近乎腰斩，盈利空间被持续压缩。究其原因，占据营收九成以上的一站式灵活用工业务属于重人力、重运营的低毛利业务，行业竞争激烈、服务费议价能力有限，持续拉低公司整体盈利水平，而高毛利的招聘匹配业务持续萎缩，无法对冲盈利短板。
除了盈利难题，公司还面临严重的大客户依赖风险，收入结构稳定性不足。2023年至2025年，公司前五大客户收入占比分别高达59.5%、74.1%、67.5%，客户集中度处于高位。其中最大客户为一家香港上市零售超市企业，单客户收入贡献占比最高达41%，2025年更是为公司创收7.3亿元，单一客户撑起近三成营收，一旦核心客户调整用工预算，公司业绩将面临直接冲击。
与此同时，平台合规口碑问题愈发凸显。在黑猫投诉平台上，青团社相关投诉超3000条，涵盖岗位虚假宣传、诱导强制收费、售后推诿、招聘入职率不达标等诸多问题，既影响平台口碑，也让公司持续面临合规监管压力，成为IPO审核的潜在风险点。
蚂蚁加持、国资入局
严苛对赌倒逼上市冲刺
尽管经营端隐患重重，但灵卡科技的资本阵容十分亮眼。成立至今，公司历经八轮融资，累计募资超2.6亿元。2026年递表前夕，杭州地方国资泽蒙投资重磅入局，通过3000万元D轮融资，将公司投后估值推升至32.3亿元，较2021年10.585亿元的估值涨幅超205%。
股权结构方面，创始人邓建波通过直接+间接方式持股35.21%，为公司第一大股东、实控人。蚂蚁集团是公司核心外部投资方，旗下上海云玚持股15.99%，位列第二大股东。早在2019年，蚂蚁集团便深度布局灵卡科技，在其B+轮融资中合计投入超亿元，既是本轮融资核心领投方，也为公司带来了数字化、生态协同等多重资源，成为公司“科技平台”定位的核心背书。
按照最新32.3亿元估值计算，邓建波对应身家约9.1亿元，蚂蚁集团持股对应估值5.2亿元，除去1.06亿元投资成本，账面浮盈达4.14亿元，投资回报率高达391%。
豪华资本背书的背后，是公司不得不冲刺IPO的硬性压力。根据原有投资协议约定，灵卡科技需在2026年12月31日前完成上市，逾期投资方将启动股权回购条款。此番递交港股招股书，虽暂时中止了原有对赌条款，但设置了24个月的缓冲期限，若未能在规定时间内成功上市，投资方的股权赎回权将自动恢复，公司将直面巨额回购压力。
龙头光环之下
突围之路道阻且长
站在万亿灵活用工的风口之上，灵卡科技凭借先发优势、庞大的用户与客户体量坐稳行业龙头宝座，叠加蚂蚁集团、地方国资的资本赋能，具备充足的发展底气。但不可否认的是，持续亏损、毛利率暴跌、大客户依赖、合规瑕疵、上市对赌五大难题，成为制约公司发展的核心瓶颈。
此次冲刺港股IPO，既是灵卡科技登陆资本市场的机遇，更是一场背水一战的考验。
未来，公司能否顺利解锁“灵活用工第一股”身份、摆脱增收不增利的困境、优化业务与收入结构、化解合规与资本压力，不仅决定着自身的资本市场命运，也将成为观察国内灵活用工行业发展现状的重要样本。
