华创证券发布研报称，PX与纯苯行业盈利处于底部修复阶段，具备较高的弹性。PX交易逻辑已由成本抬升逐步切换至供应收缩，价格韧性强于原料;纯苯对外依存度持续提升，现货支撑强劲，结构性偏强格局正在形成。若通航与原料供应改善，低位价差有望修复，一体化大炼化企业凭借原料保障和成本协同优势，盈利韧性及修复弹性相对更强。
华创证券主要观点如下：
PX与纯苯产能扩张周期趋于尾声，行业盈利处于底部修复阶段
1)根据百川盈孚数据，2020-2025年国内PX产能从2564万吨扩张至4422万吨，CAGR为11.5%;纯苯产能从1630万吨增长至2722万吨，CAGR为10.8%。大规模投产导致行业盈利水平全面承压，但随着产能扩张进入平台期，行业基本面已发生实质性改善，具备较强的底部支撑。2)PX方面，2022-2025年行业开工率从65%持续上行至84%，存量产能释放已接近上限;2025年PXN价差中枢处于232美元/吨的较低水平，进入2026年后价差一度大幅走弱，此后逐步修复，截至8月7日PXN价差为257.22美元/吨。3)纯苯方面，2022-2025年行业开工率从72%升至82%;2024年下半年起加工利润受调油需求走弱、副产纯苯增多及进口冲击压制，目前盈利水平处于历史低位，进一步下行空间有限，具备较高的修复弹性。
PX新增产能投放偏后，纯苯供需格局偏紧
1)PX方面：2024-2025年产能增量有限，2026年新增产能主要集中于年底投产，上半年实质供给增量较为有限，叠加二季度装置集中检修，短期供应有所收缩;2026年2月开工率已达历史较高水平，进一步提负空间有限;行业CR6达77%，集中度较高。2)PX交易逻辑已由成本抬升逐步切换至供应收缩，价格韧性强于原料，预计2026年PXN价差中枢将回升至300美元/吨以上，盈利弹性显著——测算PX每涨价1000元/吨，荣盛石化（002493）、东方盛虹（000301）税后利润弹性对应市值比均为3.0%。3)纯苯方面：2020-2025年表观消费（883434）量CAGR达14%，需求端长期维持较强增长动能;2025年进口量大增30%至561万吨，对外依存度持续提升，现货支撑强劲，结构性偏强格局正在形成。4)2026-2028年，纯苯供给端仍有新增产能计划，下游苯乙烯、己内酰胺等需求亦保持增长，行业供需将受到新增装置投产节奏、开工率及进口量变化等因素的共同影响。
中东地缘冲突：短期扰动不改基本面，一体化龙头韧性突出
1)2026年2月28日霍尔木兹海峡受扰动以来，石脑油供应趋紧导致PXN价差与BZN价差短期受挤压，但价差的深度挤压也为后续修复积蓄了空间。2)荣盛石化（002493）、恒力石化（600346）、东方盛虹（000301）为代表的民营大炼化企业，依托原油-石脑油-PX-纯苯纵向一体化优势，成本抗压能力显著优于非一体化装置;东北亚炼厂降负更进一步减少对华PX及纯苯出口，强化了国内自产替代。3)6月以来停火与冲突反复切换，截至8月7日，各方虽提出包含重开霍尔木兹海峡在内的停火方案，但尚未达成正式协议，地缘局势仍存在较大不确定性。短期原料、运费及保险成本或继续扰动PX和纯苯盈利，但供给扩张趋缓、国内进口需求仍存的中期格局未发生明显变化;若通航与原料供应改善，低位价差有望修复，一体化大炼化企业凭借原料保障和成本协同优势，盈利韧性及修复弹性相对更强。
建议关注：荣盛石化（002493）、恒力石化（600346）、东方盛虹（000301）、中国石化（600028）、中国石油（601857）。
风险提示：1.原油价格波动风险;2.需求不及预期风险;3.出口风险;4.产业政策调整风险。
