中航证券：给予天马科技买入评级

中航证券有限公司彭海兰,陈翼近期对天马科技（603668）进行研究并发布了研究报告《饲料业务显韧性，鳗鱼行情望演绎》，给予天马科技（603668）买入评级。

26H1公司受周期影响业绩承压

2026年上半年，公司实现营业收入31.32亿元，同比增长5.34%；实现归母净利润1233万元，同比大幅下降79.53%；扣非归母净利润761万元，同比下降86.88%。业绩下滑主要系报告期内受宏观经济、行业周期（883436）及日本鳗苗丰产等因素叠加影响，活鳗及烤鳗价格持续低位运行，公司主动放缓出鱼节奏，导致养殖与食品板块盈利能力阶段性承压。

饲料业务显韧性

公司饲料业务展现出较强韧性，是公司经营的“压舱石”。上半年，动物营养与饲料业务实现总销量63.60万吨，同比增长5.53%，总收入24.20亿元，同比增长21.96%。其中，特种水产饲料（884279）业务表现突出，实现销量6.97万吨，收入7.71亿元，同比分别增长80.13%和84.43%。这主要得益于部分水产养殖（884006）品种回暖，养殖户补塘积极性增强。畜禽饲料（884278）业务则保持稳健，销量和收入同比分别增长0.41%和5.29%，年化销量连续5年突破百万吨，稳居福建省第一梯队。饲料板块具备韧性，公司多元化业务布局具备较好抗风险能力。

鳗鱼行情望演绎

26H1公司主业受到鳗鱼行情影响较大，主要系25年日本鳗苗丰产带来的供给过剩预期影响，鳗鱼市场价格持续低迷，公司两大板块智慧养殖和健康食品收入下滑。

展望未来，行业供需格局正迎来积极变化。一是26年度投苗积极性回落，行业产能加速出清，供给端收紧趋势形成。本年度日本鳗苗捕捞量较2025年大幅下降，美洲鳗投苗量大幅低于上年度，目前鳗鱼价格已企稳并逐步回升，鳗鱼价格有望积极向好。二是行业推动健康发展，配额制等措施有望推进。今年中国鳗工委会长办公会中提出，实施为期一年的全面禁止捕捞本地日本鳗苗，同时禁止进口美洲鳗苗的阶段管控措施。后续将根据产业发展情况，实行鳗苗捕捞、进口配额管理，严格控制总体养殖规模，筑牢产业长期发展根基。

投资建议

天马科技（603668）是一家集特种水产、畜牧、食品为一体的大型现代渔牧集团化企业。公司饲料业务稳健，鳗鱼养殖和食品业务有望随行情演绎获益。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为0.17亿元、1.03亿元、2.02亿元，EPS分别为0.03元、0.20元、0.40元，维持“买入”评级。

风险提示

鳗鱼养殖、畜禽、水产业行情周期（883436）波动等风险。